Анализ эффективности использования капитала строительной организации

Несмотря на длительную историю развития научных подходов к оптимизации структуры капитала, тема выбора источников финансирования хозяйственной деятельности корпоративных структур, остаётся актуальной. Наличие альтернативных форм привлечения финансовых ресурсов с одной стороны и динамические процессы на рынке капиталов с другой, требуют постоянного внимания к структуре капитала организации и формированию его оптимальной структуры. Инфляционные процессы, характерные переходной экономике, также оказывают влияние на выбор источников финансирования [1, с. 9]

Как отмечают исследователи проблемы, единой оптимальной структуры капитала не существует. Набор факторов выбора источников финансирования зависит от особенностей хозяйственной деятельности каждой организации [2, с. 217]. С целью повышения конкурентоспособности организации на рынке корпоративным структурам необходим поиск новых подходов к формированию структуры капитала. Зависимость конечных финансовых результатов организации от структуры источников её финансирования является базовой точкой для поиска оптимальной структуры капитала с целью максимизации финансовых результатов и эффективности управления имеющимися в распоряжении организации ресурсами.

Особенно актуальны вопросы выбора источников финансирования в развивающихся и транзитивных экономиках, где корпоративные структуры не имеют длительной культуры автономного управления источниками финансирования и выбором их оптимального сочетания. Представляют интерес не только глубокое исследование детерминантов структуры капитала больших совокупностей корпоративных структур, но и анализ мотивов формирования капитала на уровне отдельных хозяйствующих субъектов.

Теоретические и методологические подходы к оценке структуры капитала

Одним из важных элементов управления структурой источников финансирования выступает теоретикометодологическая база формирования структуры капитала, описанная множеством авторов начиная со второй половины ХХ века. Не останавливаясь на отдельных авторах и их разработках отметим, что за истекший период сформировались три основных концепции структуры капитала: теория компромисса, представителями которой считают Г. Ангрейда, Дж. Греэма и С. Каплана; теория иерархии, выделенная в работах Г. Доналдсона, С. Росса, С. Майерса и др.; и теория игры на рынке, представленная М. Бейкером и Дж. Вегрером, к которой в последующем примкнул также С. Майерс.

Все названные теории сегодня сохраняют свою актуальность. Прикладные исследования, проводимые большим количеством автором, указывают то на достоверность постулатов одной теории, то другой теории. Однако, авторы прикладных исследований, базирующихся на статистических данных развивающихся и транзитивных экономик, часто приходят к выводу о достоверности постулатов теории иерархии по отношению к этим рынкам.

В частности, исследование детерми-натов структуры капитала российских публичных компаний (рентабельности, рисков сокращения выручки, темпов роста, налогообложения и структуры капитала), проведённое на основе данных финансовой отчётности 692 объектов показало, что большинство переменных, влияющих на уровень привлеченного капитала, соответствуют теории иерархии [3, с. 34].

Эта теория отрицает наличие оптимума для структуры капитала, названа так по причине того, что с позиции данной теории, организации используют финансовые инструменты в последовательности: от более выгодных и менее выгодным в меру возможностей оценки транзакционных издержек и издержек неблагоприятного выбора [4].

Березинец И.В. и [др.] исследовали финансовые решения российских компаний в период с 2000-го по 2004-й год на основе регрессионных моделей. Результаты говорят о наличии выраженной принадлежности решений к теории иерархии [5, с. 6].

Сейферт Б. и Гоненс Х. оценивая обоснованность теории иерархии при принятии решений о финансировании компаний в развивающихся экономиках установили, что выбору постулатов теории иерархии способствует наличие на этих рынках высокой асимметрии информации [6, с. 25].

Однако, И.В. Ивашковская и П.В. Макаров на основе анализа данных по 400 корпоративных структур Восточной Европы пришли к выводу, что ни теория компромисса, ни теория иерархии в полной мере не раскрывают особенности формирования структуры капитала на этом рынке. Полученные ими результаты по наличию взаимосвязи между решениями руководства компаний и источниками их финансирования говорят, что отчасти эти решения соответствуют одной теории, отчасти другой [7, с. 61].

Таким образом, выбор постулатов теории иерархии при формировании структуры капитала можно объяснить тем, что она позволяет учитывать наличие на несовершенных рынках асимметрии информации и агентских издержек, что и вызывает неопределённость в будущем развитии компании и рынка в целом. Это требует использования подходов теории иерархии, которые позволяют оценить «плату за учёт факторов неопределенности».

Анализ структуры капитала организации на примере АО «Дорспецст-рой»

Объект исследования является строительной организацией, занимающейся строительством и ремонтом дорог и дорожной инфраструктуры. Для анализа эффективности использования капитала организации отобраны наиболее актуальные на наш взгляд показатели, раскрывающие результаты финансовой деятельности и формирующие средневзвешенную стоимость капитала организации. Они представлены в табл. 1.

Таблица 1. Показатели оценки эффективности использования капитала

Наименование показателя	Методика расчёта
Рентабельность активов	Чистая прибыль / Активы (средние за период)
Рентабельность собственного капитала	Чистая прибыль / Собственный капитал (сред-
Рентабельность акционерного капитала	Ч и стая прибыль / Уставный капитал (средний за
Рентабельность заёмного капитала	Чистая прибыль / Заёмный капитал (средний за
Финансовый рычаг (ФР)	Заёмный капитал / Собственный капитал
Стоимость привлечения заёмного капитала	Проценты уплаченные * (1-0,2) / Заёмный капи-
Эффект финансового рычага	(Рентабельность активов – Стоимость ЗК) * ФР
Средневзвешенная стоимость капитала	Стоимость СК*(СК/Активы) + Стоимость ЗК *

В табл. 2 представлены средние значения базовых показателей, участвующих в расчётах рентабельности и эффективности использования капитала АО «Дорспецстрой», полученные по данным финансовой отчётности органи- зации. Данные средних значений приведены за два периода, так как расчёт средних значений возможен только при наличии фактических показателей на начало и конец расчётного периода.

Таблица 2. Средние значения базовых показателей для оценки эффективности использования капитала АО «Дорспецстрой»

Наименование показателя	Значения показателей
	2017	2016
Активы, тыс. руб.	1 534 206	2 295 356
Собственный капитал, тыс. руб.	801 952	853 960
Акционерный капитал, тыс. руб.	6 352	6 352
Заёмный капитал, тыс. руб.	730 754	1 439 894
Проценты уплаченные (отчётные), тыс. руб.	53 833	45 474
Чистая прибыль (отчётная), тыс. руб.	499 331	545 652
Ключевая ставка ЦБ РФ, %	9,16	10,68

Расчёт показателей является достаточно простым и не требует подробных описаний. Итоговые значения всех показателей оценки эффективности капитала АО «Дорспец-строй» представлены в табл. 4.

Таблица 3. Показатели эффективности использования капитала АО «Дорспецст-рой»

Наименование показателя	Значения показателей		Изменения
	2017	2016
Рентабельность активов, %	32,55	23,77	8,77
Рентабельность собственного капитала, %.	62,26	63,90	-1,63
Рентабельность акционерного капитала, %	7861,00	8590,24	-729,23
Рентабельность заёмного капитала, %	68,33	37,90	30,44
Финансовый рычаг (ЗК/СК)	0,91	1,69	-0,77
Стоимость привлечения заёмного капитала, %	5,89	2,53	3,37
Эффект финансового рычага, %	24,29	35,82	-11,54
Средневзвешенная стоимость капитала, %	7,60	5,56	2,04

Полученные результаты показывают высокую эффективность финансовой деятельности общества. Так, рентабельность активов по итогам 2017 года, по сравнению с 2016 годом, выросла на 8,77 пункта и составила 32,55%.

За счёт погашения существенной части заёмных ресурсов и кредиторской задолженности финансовый рычаг сни- зился на 0,77 пункта, а его эффект – на 11,54 пункта (с 35,82 до 24,29%).

Несмотря на снижение финансового рычага и его эффекта, рентабельность капитала организации снизилась всего на 1,63 пункта и составила 62,26%. Высокий уровень рентабельности капитала сохраняется за счёт того, что средняя сумма собственного капитала общества за последний отчетный период сократилась на 6,09%.

Эффективность акционерного капитала находится на чрезвычайно высоком уровне за счёт незначительного объёма уставного капитала общества, который составляет всего 6352 тыс. руб.

Стоимость привлечения заёмного капитала является весьма привлекательной. Например, по итогам 2017 года, когда она составила 5,89%, реальные ставки привлечения краткосрочных займов на российском рынке составили 10,56%; т.е. почти в раза дороже; в 2016 году реальные ставки привлечения краткосрочных займов составили 12,59%, что выше цены заёмных средств общества почти в 5 раз (12,59 : 2,53 = 4,98).

Относительно стоимости привлечения заёмного капитала следует отметить, что невысокие значения формируются за счёт неохотного использования акционерным обществом банковских кредитов и долговых инструментов при одновременной эксплуатации финансовых ресурсов контрагентов, которые отражаются по строке «Кредиторская задолженность». Если банковские кредиты обходятся в пределах 1113% годовых, то стоимость привлечения пассивов в виде кредиторской задолженности является для общества нулевой. При ситуации, когда кредиторская задолженность многократно превышает объём платных банковских ресурсов, средняя стоимость привлечённых ресурсов оказывается на невысоком уровне. Тем более, что мы считали стоимость привлечения ресурсов с учётом «налогового щита», который ещё более снижает её.

Итогом низкой стоимости заёмного капитала является также и невысокая стоимость суммарного капитала организации. Средневзвешенная стоимость капитала общества за 2016 год составила 5,56%, по итогам 2017 года, опережающее сокращение объёмов кредиторской задолженности и погашение краткосрочных кредитов при незначительном сокращении объема собственного капитала, привело к увеличению стои- мости капитала до 7,6%. Несмотря на рост средневзвешенной стоимости капитала, её текущие значения являются весьма комфортными для исследуемой организации.

Однако структура капитала АО «Дорспецстрой» требует определённых изменений, так как, несмотря на сокращение кредиторской задолженности как источника финансирования активов компании, она остаётся на высоком уровне. Компания неохотно привлекает долгосрочные финансовые ресурсы, а отток собственного капитала в виде дивидендов снизил его более чем в два раза. Исходя из полученных результатов можно констатировать, что тактика менеджмента компании в наибольшей степени соответствует теории иерархии структуры капитала.

Заключение

Подводя итоги оценки эффективности использования капитала, сравним результаты прикладных исследований отдельных авторов по строительной отрасли с нашими результатами.

Шевченко А.А., исследуя детерминанты формирующие структуру капитала строительных подрядных организаций, пришла к выводу, что «рентабельные строительные компании предпочитают внутренние источники финансирования внешним; увеличение прибыли также приводит к сокращению используемых заёмных ресурсов» [8, с. 97]. Данный постулат соответствует и по отношению к исследуемой нами строительной организации.

Ещё один вывод, который соответствует полученным нами результатам, гласит, что «долгосрочный заёмный капитал является для строительных компаний наиболее рисковым источником финансирования – при увеличении волатильности доходов они склонны к сокращению долгосрочных заимствований» [8, с. 97]. Действительно отчётные данные говорят, что общество неохотно привлекает долгосрочные финансовые ресурсы. Например, по итогам 2017 года их доля в пассивах компании составляет всего 3,37%.

Следовательно, можно заключить, что тактика АО «Дорспецстрой» в формировании источников финансирования является близкой как к остальным рос- сийским публичным компаниям, так и строительной отрасли в целом и формируется под влиянием текущей экономической ситуации в стране.