Формирование инвестиционного портфеля коммерческого предприятия на основе применения финансовых и экономических методов

Инвестиционная деятельность является одним из наиболее важных видов деятельности, осуществляемой рассматриваемым в данной статье коммерческим предприятием, как и любой коммерческой организацией. Необходимость инвестиций предприятия обусловлена обновлением имеющейся материально-технической базы, наращиванием объемов производства, освоением новых видов деятельности.

Решения, принимаемые управленческим персоналом предприятия направлены:

во-первых, на снижение издержек:

• -    на основании совершенствования применяемых технологий, -посредством повышения качества продукции, работ, услуг, - посредством улучшения организации труда и управления; во-вторых, на расширение и обновление предприятия:

• -    посредством осуществления инвестиций на реконструкцию фирмы (возведение строительно-монтажных работ (СМР) на действующих площадях с частичной заменой оборудования),

• -    осуществления инвестиций на техническое перевооружение (замена и модернизация оборудования).

В условиях рыночной экономики существует много различных возможностей для инвестирования. Вместе с тем, любое коммерческое предприятие имеет ограниченные свободные финансовые ресурсы, доступные для инвестирования, производственные и технологические возможности. Поэтому актуальна задача оптимизации инвестиционного портфеля предприятия.

Решение об инвестировании в проект принимается, если он удовлетворяет следующим критериям:

• •    дешевизна проекта;

• •    минимизация риска инфляционных потерь;

• •    краткость срока окупаемости;

• •    стабильность или концентрация поступлений;

• •    высокая рентабельность как таковая и после дисконтирования;

• •    отсутствие более выгодных альтернатив.

На практике выбираются проекты не столько наиболее прибыльные и наименее рискованные, сколько лучше всего вписывающиеся в стратегию коммерческого предприятия.

Принятие управленческих решений, связанных с выбором наиболее выгодных инвестиционных проектов, основанных на применении сочетания формализованных, основанных на расчётах, методов оценки эффективности инвестиций и неформализованных, рассмотрим на примере коммерческого предприятия металлургической отрасли промышленности,    осуществляющего    капитальные    вложения

(инвестиционные проекты) в реконструкцию и модернизацию основных средств с целью снижения издержек производства и увеличения объёма производства посредством повышения качества выпускаемой продукции.

Краткая характеристика инвестиционных проектов.

Инвестиционный проект А:

Инвестиции планируются в реконструкцию системы гидросбива окалины горячекатаного листа.

Инвестиционный проект Б:

Инвестиции планируются в реконструкцию участка нагревательных печей (в комплексе) листопрокатного цеха.

Инвестиционный проект С:

Инвестиции планируются в реконструкцию комплекса черновой группы клетей листопрокатного цеха.

Предполагается, что анализируемые инвестиционные проекты капитальных вложений имеют следующие допущения:

-каждый инвестиционный проект имеет денежный поток, элементы которого представляют собой либо чистые оттоки, либо чистые притоки денежных средств. Под чистым оттоком в k-м году понимается превышение текущих денежных расходов по проекту над текущими денежными поступлениями (при обратном соотношении имеет место чистый приток):

• -    анализ ведется по годам,

• -    предполагается, что все вложения осуществляются за некоторый период времени с окончанием в конце года, предшествующего первому году реализации проекта, хотя в принципе они могут осуществляться в течение ряда последующих лет,

• -    приток (отток) денежных средств относится к концу очередного года,

• -    коэффициент дисконтирования, используемый для оценки проектов с помощью методов, основанных на дисконтированных оценках, соответствует длине периода, заложенного в основу инвестиционного проекта (год).

Рассматриваемые инвестиционные проекты условно считаются независимыми, так как решение о принятии какого- либо одного из них не влияет на решение о принятии двух других.

В таблице 1 приведены исходные данные и аналитические показатели эффективности (коэффициенты) по названным выше проектам.

Прогнозируется, что инвестиция (IC) будет генерировать в течение n лет, годовые доходы в размере P1, P2, ..., Рn.

Стоимость инвестиций IC представлена в таблице 1.

Доходы по годам представлены в таблице 1.

Горизонт расчёта 5 лет.

Рентабельность авансированного капитала от 14 до 21%.

Цена капитала СС 8%.

Анализ инвестиционных проектов, краткая характеристика которых представлена выше, производится посредством применения методов:

• -    основанных на учетных оценках, это – производственноэкономические ("статистические" методы):

• -    срок окупаемости инвестиций - PP (Payback Period);

• -    коэффициент эффективности инвестиций - ARR (Accounted Rate of Return).

основанных на дисконтированных оценках ("динамические" методы):

• -    чистая приведенная стоимость - NPV (Net Present Value);

• -    индекс рентабельности инвестиций - PI (Profitability Index);

• -    внутренняя норма прибыли - IRR (Internal Rate of Return);

Таблица

Анализ инвестиционных проектов с различными денежными потоками, млн. руб.

№ пп	Обозначение	Наименование показателей	Проект А	Проект Б	Проект С
1	2	3	4	5	6
1		Стоимость инвестиций	10	9 520,00	11 200

Прибыль по годам Pr 0 0 год Pr 1 1 год 28,6484 2514,878016 2 497,94 Pr 2 2 год 57,2969 3592,68288 3122,4288 Pr 3 3 год 57,2969 3592,68288 3 122,43 Pr 4 4 год 57,2969 3592,68288 3122,4288 Pr 5 5 год 57,2969 3592,68288 3122,4288 Среднегодовая прибыль 51,57 3 377,12 2 497,94 2 Доход по годам Po 0 год P1 1 год 19,1484 2565,608016 2538,06904 P2 2 год 57,7969 3662,84288 3175,8288 P3 3 год 57,7969 3662,84288 3175,8288 P4 4 год 57,7969 3662,84288 3175,8288 Р5 5 год 57,7969 3662,84288 3175,8288 Среднегодовой доход 50,0672 3443,395907 2540,66304 3 Аккумулированный доход 0 год -9 520,00 -11 200,00 1 год 19,1484 - 6954,391984 -8 661,93 2 год 76,9454 - 3291,549104 -5486,10216 3 год 134,7424 371,293776 -2310,27336 4 год 192,5394 4034,136656 865,55544 5 год 250,34 7696,979536 4041,38424 4 PP Срок окупаемости, 0,1997 2,7647 4,4083 "Экономика и социум" №4 2012    266

		годы	менее 5лет	менее 5 лет	менее 5 лет
5	ARR	Коэффициент эффективности инвестиций,%%	1031,3440 более   14 21%	70,9479 более14- 21%	44,6061 более   14 21%
6	NPV	Чистый приведённый доход, млн.руб.	184,9806 более 0	4088,7113 более 0	889,6452 более 0
7	PI	Индекс рентабельности инвестиций, ед.	19,4981 более 1	1,4295 более 1	1,1658 более 1
8	IRR	Внутренняя норма прибыли,%%	289,9643 более 8%	22,3271 более 8%	10,5249 более 8 %
9	r, СС	Стоимость капитала,%%	8	8	8
10		Индекс возможных потерь	13,702	302,868	65,900

Ниже представлен алгоритм расчёта приведённых в таблице 1 показателей эффективности инвестиций:

• 1)    Срок окупаемости инвестиций (PP).

Этот метод - один из самых простых и широко распространен в мировой практике, не предполагает временной упорядоченности денежных поступлений. Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашена кумулятивным доходом. Общая формула расчета показателя РР имеет вид:

n

РР = n , при котором ∑ Рк > IC,      [1]

К=1

• 2)    Коэффициент эффективности инвестиций (ARR)

Этот метод имеет две характерные черты: он не предполагает дисконтирования показателей дохода; доход характеризуется показателем чистой прибыли Pr (балансовая прибыль за вычетом отчислений в бюджет).

Алгоритм расчета исключительно прост, что и предопределяет широкое использование этого показателя на практике: коэффициент эффективности инвестиции (ARR) рассчитывается делением среднегодовой прибыли Pr на среднюю величину инвестиции. Средняя величина инвестиции находится делением исходной суммы капитальных вложений на два, если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны; если допускается наличие остаточной стоимости (RV), то ее оценка должна быть исключена.

ARR = _____ Pr ______ ,      [1]

1/2 (IC - RV)

Данный показатель сравнивается с коэффициентом рентабельности авансированного капитала.

• 3)    Чистая приведенная стоимость (NPV)

Этот метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (IC) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых ею в течение прогнозируемого срока. Поскольку приток денежных средств распределен во времени, он "Экономика и социум" №4 2012                    дисконтируется с помощью коэффициента r, устанавливаемого аналитиком (инвестором) самостоятельно исходя из ежегодного процента возврата, который он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.

Общая накопленная величина дисконтированных доходов (PV) и чистый приведенный эффект (NPV) соответственно рассчитываются по формулам:

P_k ^ (1 + r ) k ,

NPV = £ k

P k

(1 + r ) k

- IC .

Очевидно, что если:   NPV > 0, то проект следует принять;

NPV < 0, то проект следует отвергнуть;

NPV = 0, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

• 4)    Индекс рентабельности инвестиций (PI)

Этот метод является по сути следствием метода чистой теперешней стоимости. Индекс рентабельности (PI) рассчитывается по формуле

^PI = ^ k : IC      ,    [1]

Очевидно, что если:   РI > 1, то проект следует принять;

РI< 1, то проект следует отвергнуть;

РI = 1, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Смысл индекса PI таков: он характеризует доход на единицу затрат; именно этот критерий наиболее предпочтителен, когда необходимо упорядочить независимые проекты для создания оптимального портфеля в случае ограниченность сверху общего объема инвестиций.

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

• 5)    Внутренняя норма прибыли инвестиций(IRR)

Вторым стандартным методом оценки эффективности инвестиционных проектов является метод определения внутренней нормы рентабельности проекта ( IRR), т.е. такой ставки дисконта, при которой значение чистого приведенного дохода равно нулю.

IRR = r, при котором NPV = f(r) = 0    [1]

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом.

Экономический смысл этого показателя заключается в следующем: предприятие может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения цены источника средств для данного проекта, если он имеет целевой источник. Именно с ним сравнивается показатель IRR, рассчитанный для конкретного проекта, при этом связь между ними такова.

Если: IRR > CC, то проект следует принять;

IRR < CC, то проект следует отвергнуть;

IRR = CC, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Из приведённых в таблице 1 расчётов показателей эффективности инвестиционных проектов следует, что все проекты (А, Б и С) являются приемлемыми, каждый из них может быть одобрен поскольку они удовлетворяют всем критериям оценки финансово-экономической эффективности, но в условиях нестабильности мировой экономики очень распространённой является ситуация ограниченности доступных финансовых ресурсов предприятий, когда необходимо сделать выбор из нескольких возможных для реализации инвестиционных проектов.

Наиболее выгодным из рассматриваемых проектов является проект Б.

Учитывая тот факт, что до начала двухтысячных годов расчет эффективности капиталовложений производился преимущественно с "производственной" точки зрения и мало отвечал требованиям, предъявляемым финансовыми инвесторами:

• - во-первых, использовались статистические методы расчета эффективности вложений, не учитывающие фактор времени, имеющий принципиальное значение для финансового инвестора;

во-вторых, использовавшиеся показатели были ориентированы на выявление производственного эффекта инвестиций, т.е. повышения производительности труда, снижения себестоимости в результате инвестиций, финансовая эффективность которых отходила при этом на второй план.

На основании вышеуказанных положений наиболее полно отвечает критериям экономической и производственной эффективности проект А.

Однако, на современном этапе, при принятии решения о выборе к реализации инвестиционного проекта необходимо руководствоваться следующими рекомендациями [1]:

• -    следует выбирать вариант с большим NPV поскольку этот показатель характеризует возможный прирост экономического потенц иала "Экономика и социум" №4 2012 www.iupr.ru

предприятия (наращивание экономического потенциала предприятия является стратегической целью предприятия, поэтому считается одной из наиболее приоритетных целевых установок). Основные аргументы в пользу данного критерия:

• -    даёт вероятную оценку прироста капитала коммерческого предприятия в случае принятия проекта;

• -    в полной мере отвечает основной стратегической цели предприятия (следовательно и цели деятельности управленческого персонала предприятия) – наращивание экономического потенциала коммерческого предприятия;

• -    обладает свойством аддитивности, что позволяет складывать значения показателя по различным проектам и использовать агрегированную величину для оптимизации инвестиционного портфеля коммерческого предприятия.

При осуществлении инвестиционной деятельности предприятию важно учитывать некоторые ограничения: при необходимости реализации нескольких инвестиционных проектов предприятие ограничено в финансовых ресурсах и не имеет возможности осуществить проекты одновременно. В этом случае предприятию целесообразно выбрать для реализации проекты так, чтобы получить максимальную выгоду от инвестирования. Как правило, основной целевой установкой в подобных случаях является максимизация суммарного NPV.

Как отмечено выше, исходя из приведённого выше анализа показателей эффективности наиболее предпочтительным признан проект Б, но принимая во внимание показатель индекса рентабельности инвестиций, как наиболее предпочтительного для создания оптимального портфеля в случае ограниченность сверху общего объема инвестиций, наиболее эффективным является проект А. С точки зрения финансового аналитика проект А менее выгоден, чем проект Б.

Менее выгодные с финансовой точки зрения проекты С и А технологически целесообразно реализовывать, поэтому в рассматриваемой ситуации предприятию следует применить следующую последовательность реализации инвестиционных проектов:

Необходимо применить временную оптимизацию инвестиционного портфеля, которая производится, когда общая сумма финансовых ресурсов, доступная в планируемом году ограничена сверху.

В основу методики составления оптимального инвестиционного портфеля заложена следующая идея: по каждому проекту рассчитывается специальный индекс, характеризующий относительную потерю NPV в случае, если проект будет отсрочен к исполнению на год. Проекты с минимальными значениями индекса могут быть отложены на следующий год.

Наименьшую относительную потерю NPV имеет проект А, затем проект С, следовательно их реализация может быть отложена на год.

Таким образом, вырабатываются оптимальные решения по осуществлению инвестиционной политики предприятия (формированию стратегического инвестиционного портфеля) :

вариант 1 - сначала следует реализовать проект Б, затем приступить к реализации комбинации проектов А и С, что обеспечит максимизацию суммарного NPV, вариант 2 – учитывая , что стоимость инвестиций проекта А значительно дешевле стоимости проектов Б и С, небольшой срок окупаемости, высокие значения показателей экономической финансовой эффективности проекта А, сначала реализовывать комбинацию проектов А и Б, затем приступить к реализации проекта С.

В данной статье рассмотрен вариант принятия управленческого решения, когда имеется три взаимно независимых инвестиционных проекта. Показан необходимый выбор одного или нескольких проектов, "Экономика и социум" №4 2012 основанный на применении формализованных, то есть основанных на расчётах показателей эффективности, и неформализованных, продиктованных производственной и технологической необходимостью, методов. Степень их сочетания определяется разными обстоятельствами, в первую очередь наличием финансовых ресурсов у коммерческого предприятия, соответствия стратегии развития предприятия.

Основываясь на вышеизложенном, необходимо отметить, что применение любых, даже самых современных, глубоких и точных, формализованных методов оценки эффективности инвестиций не обеспечит полной предсказуемости конечного результата, поэтому основной целью использования предложенных выше расчётов и их анализа является не получение абсолютно точных результатов эффективности реализации проектов, а сопоставление предложенных к рассмотрению инвестиционных проектов на основе унифицированного подхода с использованием по возможности объективных и перепроверяемых показателей с учётом производственной и технологической целесообразности и составление относительно более эффективного и относительно менее рискованного инвестиционного портфеля.