Макроэкономический прогноз на 2017-2018 годы: ставка на слабый рубль себя не оправдает

Публикация Росстатом второй оценки ВВП за 2016 г. и актуализированных данных за три его квартала, а также первой оценки ВВП за IV квартал 2016 г. серьезно изменили представления об экономической динамике в России в 2016 г. Темп падения ВВП составил всего 0,2% в 2016 г. по сравнению с 2015 г., а в IV квартале 2016 г., впервые за два года, физический объем ВВП увеличился по сравнению с соответствующим периодом предыдущего года (на 0,3%). Изменение в лучшую сторону (хотя и при сохранении негативной динамики) продемонстрировали и некоторые другие базовые макроэкономические показатели.

Такое изменение рядов основных макроэкономических переменных, с учетом недавнего пересмотра «вверх» и результатов за 2015 г., может сказаться на качестве разрабатываемых прогнозов. К сожалению, Росстат не обновляет ряды данных «назад» больше, чем на 1–2 года, и единые ряды основных показателей социально-экономического развития России хотя бы за последние 15 лет отсутствуют. Восстановление в единой методологии исторических рядов макроэкономических данных является крайне важной задачей и для проведения анализа текущей ситуации, и для разработки обоснованных прогнозов экономического развития РФ.

При построении базового сценария прогноза экономического развития на ближайшие два года мы исходили из предположения, что среднегодовая цена на нефть составит 50 долл./барр. в 2017 г. (факт I квартала – 53 долл./барр.) и поднимется до 60 долл./барр. в 2018 г. Это предположение совпадает с тем, которое мы делали в нашем предыдущем прогнозе1, и означает, что условия внешней торговли для российской экономики в ближайшие два года будут более благоприятными, чем в 2016 г.

В базовом варианте мы оценивали динамику курса рубля, исходя из заданных внешнеэкономических условий и сохранения политики свободного плавания при минимальном участии Минфина России на валютном рынке. В этом случае, согласно нашим расчетам, среднегодовой обменный курс рубля к доллару составит 59,2 руб./долл. в 2017 г. и 57,7 руб./долл. – в 2018 г. Реальный эффективный курс вырастет на 6,6 и 5,3% соответственно.

В ряде разрабатываемых в настоящее время программ экономического развития России предлагается проводить политику ослабления рубля, чтобы обеспечить конкурентоспособность российских производителей, стимулировать импортозамещение и запустить механизм экономического роста на первом этапе, пока не начали в полную силу работать эффекты от осуществляемых капиталовложений, повышения производительности труда и снижения административного давления на бизнес1. Для оценки последствий выбора такого варианта экономической политики мы построили альтернативный сценарий, предполагающий проведение в ближайшие два года политики ослабления национальной валюты и снижения номинального обменного курса рубля к доллару до 64,8 руб./долл. в 2017 г. и 70 руб./долл. в 2018 г.

В этом сценарии национальная валюта будет ослабевать не только в номинальном, но и в реальном выражении. Падение реального эффективного курса рубля в 2017 г. составит 2,5%. Однако уже в 2018 г., несмотря на номинальное падение, реальный эффективный курс вырастет на 3,5% вследствие более высокого уровня инфляции в РФ. Внешнеэкономические условия мы полагаем неизменными для обоих вариантов прогноза.

В обоих сценариях прогнозируется увеличение реального объема выпуска в экономике в 2017–2018 гг. В базовом сценарии в 2017 г. рост реального ВВП прогнозируется на уровне 1,2%, а в 2018 г. – на 1,8%. Отметим, что по сравнению с январским прогнозом темпы роста реального ВВП снижены на 0,2–0,4 п.п., что объясняется, в первую очередь, «эффектом базы», связанным с переоценкой в лучшую сторону данных за 2015–2016 гг. и соответственно меньшим по масштабам восстановлением экономики при выходе из рецессии. В то же время различие между прогнозами лежит в пределах точности используемых методов и, в любом случае, можно говорить о росте экономики в 2017–2018 гг. в пределах от одного до двух процентов.

В сценарии с низким курсом рубля реальный ВВП вырастет в 2017 г. на 1,4% (т.е. выше, чем в базовом), однако в 2018 г. темп роста реального ВВП составит всего 1,5%, что ниже, чем в базовом сценарии. Иными словами, использование низкого курса рубля не позволяет, во-первых, добиться заметного последовательного ускорения темпов экономического роста от года к году, и, во-вторых, уже начиная со второго года такой политики негативные сопутствующие эффекты замедлят темпы роста экономики в сравнении с политикой свободного плавания.

К числу таких негативных эффектов мы относим в первую очередь невозможность одновременно обеспечить более низкий уровень номинального курса рубля, уровень инфляции в пределах 4% в год, доверие населения к национальной валюте (проявляющееся в том числе в отказе от сберегательной модели поведения с приоритетом вложений в валюту в пользу расширения потребительской активности) и низкий уровень ключевой ставки (ставка должна быть в этом случае выше, чтобы исключить выгодность спекулятивных операций на валютном рынке на заемные у ЦБ РФ рубли).

По большинству других прогнозируемых макроэкономических переменных ситуация по сценариям аналогичная. В базовом сценарии наблюдается положительная динамика от года к году, однако по сравнению с январским прогнозом абсолютные цифры прироста несколько снижаются. В сценарии с низким курсом рубля – в 2017 г. макроэкономические показатели демонстрируют лучшую динамику, чем в базовом сценарии, однако в 2018 г. они замедляются и оказываются ниже значений базового.

Прогноз индекса потребительских цен по базовому сценарию составит 4,1 и 3,7% в 2017 и 2018 гг. соответственно. В сценарии с низким курсом рубля – 6,1 и 5,7%. Таким образом, в сценарии с низким курсом рубля мы предполагаем, что Банк России будет вынужден отказаться от достижения таргета инфляции в 4%, как, впрочем, и от инфляционного таргетирования в целом – таргетироваться должен курс.

С нашей точки зрения, смена режима денежно-кредитной политики при наблюдаемом приближении к выполнению принятых на себя обязательств (инфляция в начале апреля 2017 г. уже практически достигла 4%), несет серьезные репутационные риски как для Банка России, так и для все экономической политики в стране. Прогнозируемые нами относительно низкие темпы инфляции в сценарии с низким курсом (не выше 6,5%) возможны в этой ситуации только при сохранении жесткой процентной политики – ключевая ставка ЦБ РФ должна находиться на уровне не ниже 12% годовых. В противном случае риски атаки на курс рубля и переноса изменения курса в цены сильно возрастают, и сохранить курс в целевом диапазоне 65–70 руб./долл. не удастся. Последствиями этого являются также сохранение высоких процентных ставок для конечных заемщиков и слабая инвестиционная активность.

В рамках базового сценария процентные ставки по кредитам для нефинансового сектора будут снижаться до 9,9% в 2017 г. и 8,3% в 2018 г., тогда как в сценарии с низким курсом они останутся на уровне 11,9 и 12,8%, соответственно. При этом реальные ставки по кредитам, несмотря на более высокую во втором сценарии инфляцию, также будут выше реальных ставок в базовом сценарии на 1–2 п.п.

Согласно обоим сценариям, в 2017 г. будет наблюдаться рост экспорта и импорта по отношению к 2016 г. Экспорт в базовом сценарии вырастет до 313,7 млрд долл. в 2017 г. и 358,4 млрд долл. в 2018 г. В сценарии с низким курсом в 2017 г. экспорт вырастет до 313,5 млрд долл., а в 2018 г. – до 357,8 млрд долл., т.е. мы не увидим расширения несырьевого экспорта в этом сценарии по сравнению с базовым. Импорт в 2017 г. вырастет до 222,1 млрд долл. в рамках базового сценария и до 214,7 млрд долл. в рамках сценария с низким курсом. В 2018 г. прогнозируемый объем импорта вырастет до 241,6 млрд долл. в базовом сценарии и снизится до 209,6 млрд долл. во втором сценарии.

Очевидно, что достижение низкого номинального обменного курса рубля при положительном сальдо счета текущих операций во втором сценарии подразумевает более высокий отток капитала, в том числе, в форме долларизации активов внутри страны.

Таким образом, сценарий с низким обменным курсом рубля может дать лишь кратковременное, в пределах одного года, ускорение темпов экономической активности, хотя уже и в этот период вероятны снижение доверия к рублю и возобновление долларизации экономики, рост инфляции, сохранение высоких ставок (как номинальных, так и реальных) по кредитам нефинансовому сектору. Уже начиная со второго года, динамика всех макроэкономических показателей в таком сценарии становится хуже, чем в сценарии с плавающим курсом рубля и политикой инфляционного таргетирования.

	8
?	8 м
га X га	8 м g 8 м g
га X	8 м g
с; га	8 м g
	Е
га X	Е 8-
га X	Е 8-
га	Е 8-
с; га	Е 8-

	со		$
	со m	00	£	от'
	S		о	2'
	от	o'	от	(N
		°-	§	2
	от	от'
	ОТ	°0, о	СО	О'
	о О' 00		о	от'
	^L	о со	от'	от'
	00	«> о со		^
	со о	гч'	со	о
		Е CL g со ф о 8 м Е 85	Е CL g О cl С
§ о Е со	CD о го со о н н о с m			н о m

от'		от
^		я
00		00 со
о 00		От
о		от
от'		s'
		От
		m
от'		от
от' LO		00
Е с; о 3 5	о Е со	со о га н о с к

2016 г.                                                                     2017 г.                                      2018 г.

2016                                                         2017                                2018

ИПЦ % к предыдущему периоду         102,1        101,2        100,7        101,3        105,4        101,1        101,7        101,3        101,7        106,1        105,7

Ставка по кредитам в рублях в среднем за период, % годовых реальная                             5,7           5,1           5,5           6,1           5,6           5,9           6,2           6,6           6,6           6,3           6,7

номинальная                        13,3          12,9          12,2          11,9          12,6          10,6          11,5          12,6          13,0          11,9          12,8

2016                                                         2017                                2018