Методика расчета рыночной стоимости прав требования дебиторской задолженности

В.В. Болотских заместитель директора по оценочной деятельности фирмы ООО «КОЛОР», действительный член Российского общества оценщиков, г. Прокопьевск Кемеровской области

• 5.    Методика расчета рыночной стоимости прав требования дебиторской задолженности с использованием затратного подхода

Мы рассмотрели на примерах обесценивание дебиторской задолженности в зависимости от двух факторов: инфляции и взимания процентов за пользование чужими денежными средствами (ссудой банка), т. е. косвенных потерь кредитора из-за отвлечения оборотных средств. В конечном итоге определяется остаточная стоимость дебиторской задолженности с учетом затрат кредитора на поддержание уровня дебиторской задолженности.

Методы финансовой математики позволяют оценщику получить текущую стоимость дебиторской задолженности на момент оценки процедурой дисконтирования номинальной стоимости дебиторской задолженности с периода ее образования, т. е. с учетом косвенных потерь предприятия-кредитора.

Ставка дисконтирования для расчета текущей стоимости «старения» дебиторской задолженности устанавливается для каждого долга индивидуально в зависимости от времени образования долга. Общая ставка дисконтирования определяется по формуле Фишера:

Rзn = Rр + I + Rр х I, где Rзn – номинальная ставка (с учетом инфляции);

Rр – реальная ставка (без учета инфляции) – в качестве реальной ставки принимается ставка банка по кредитам. Информация о выборе и обосновании ставки должна быть предоставлена оценщику. Принимается месячная ставка в процентах или долях единицы.

I – уровень инфляции в процентах или долях единицы.

График наглядно иллюстрирует зависимость изменения рыночной стоимости дебиторской задолженности от уровня инфляции при постоянной ставке банковского процента (рис. 1). Для упрощения расчетов ставка банковского процента принимается на момент оценки, но в случае необходимости оценщик может рассчитывать ставку по периодам.

Пример 1.

Расчет рыночной стоимости дебиторской задолженности с использованием затратного подхода

Дата оценки – 01.01.2002. Период образования задолженности – 31.03.2000. Номинальная стоимость дебиторской задолженности – 87 485 рублей.

Шаги расчета:

• 1)    определяется период с момента образования дебиторской задолженности (21 месяц) поквартально (2, 3, 4 кварталы 2000 года, все кварталы 2001 года);

Изменение рыночной стоимости ДЗ при различном шаге инфляции (при 2%ставке банка в месяц)

—♦— Изменение PC ДЗ при инфляции 1% в месяц           —■— Изменение PC ДЗ при инфляции 2%

И зменение PC ДЗ при инфляции 3%                  —К— Изменение PC ДЗ при инфляции 4%

—Ж— И зменение PC ДЗ при инфляции 5%                  —•— Изменение PC ДЗ при инфляции 6%

—I— И зменение PC ДЗ при инфляции 7%                   ---Изменение PC ДЗ при инфляции 8%

---Изменение PC ДЗ при инфляции 9%

• 2)    определяется среднемесячный темп инфляции за прошедший период . Поскольку оцениваемая дебиторская задолженность образована в различные сроки, для расчета потерь кредитора с использованием затратного подхода нами использовался индекс ИРИП ² – официальный индекс-дефлятор, применяемый для индексации стоимости основных фондов и иного имущества предприятий при их реализации в целях определения налогооблагаемой прибыли, установленный постановлением Правительства Российской Федерации от 21.03.1996 № 315 (публикуется ежеквартально Госкомстатом России в официальных изданиях 20 числа месяца, следующего за отчетным кварталом). Индекс рассчитывается по сравнению с концом предшествующего квартала. Индекс на период образования задолженности принимается равным 1. Для нашего примера индекс ИРИП (в долях единицы) составил:

  2000 г. 2 кв.	1,065
  2000 г. 3 кв.	1,078
  2000 г. 4 кв.	1,081
  2001 г. 1 кв.-4 кв.	1,094

Общий индекс за весь период определяется перемножением индексов:

1,065 х 1,078 х 1,081 х 1,094 = 1,36.

Среднемесячный темп инфляции за прошедший период составил:

(1,36–1)/21 месяц = 0,017034 = 1,7034 %.

Можно рассчитывать степенной показатель инфляции;

• 3)    для учета косвенных потерь от неполучения процентов за использование дебиторами средств предприятия «АВС» в размере процентов по альтернативным инвестициям – банковских кредитов по ссудам – плата за пользование кредитом принята в размере 24 процентов годовых – процент, установленный Сберегательным банком Российской Федерации (Сбербанк России) для коммерческих кредитов на 01.01.2001. Месячная ставка процента составит: 24 % : 12 месяцев = 2 % в месяц;

• 4)    рассчитывается ставка дисконтирования по формуле Фишера:

Rзп = Rр + I + Rр х I ,

Rзп = 2 % + 1,7034 % + 2 % х 1,7034 % = 3,7375 % в месяц;

• 5)    определяется фактор текущей стоимости по формуле:

1/(1 + Rзп ) n = 1/(1 + 3,7375 %)²¹ = 0,46275;

• 6)    балансовая (номинальная) стоимость дебиторской задолженности дисконтируется (умножается) на фактор текущей стоимости. Определяется рыночная стоимость дебиторской задолженности с использованием затратного подхода:

87 485 х 0,46275 = 40 483,77 рубля или 46,3 процента от балансовой (номинальной) стоимости.

Расчет удобно проводить в табличном виде для каждого дебитора. Если количество дебиторов невелико, можно сделать отдельные таблицы, как в примере 2.

Если количество дебиторов значительно, делается общая таблица3.

Пример 2. Расчет рыночной стоимости дебиторской задолженности с использованием затратного подхода

Предприятие-дебитор                                              «Интер» ЗАО

Дата возникновения                                                     31.03.2000

Ns п\п	Показатели	Дебиторская задолженность, всего р.	Текущая задолженность, р. до 12 мес.	Просроченная задолженность, р. до 36 мес.	Безнадежная задолженность, р. свыше 36 мес.
1	Балансовая стоимость, р.	87 485		87 485
2	Период просрочки, мес.			21
	Затратный подход
3	Корректировка на индекс инфляции ИРИП
	2000 г. 2 кв.	1,065
	2000 г. 3 кв.	1,078
	2000 г. 4 кв.	1,081
	2001 г. 1кв.-4 кв.	1,094
	Всего/среднемесячная	1,36		1,70 %
4	Банковская ставка по кредитам
	годовая/месячная	24%		2,00 %
5	Ставка дисконта, мес.			3,74 %
6	Фактор текущей стоимости	0,46275		0,46275
7	Настоящая стоимость ДЗ (PV), р.	40 483,77		40 483,77
8	% от балансовой стоимости			46,3 %

• 6.    Методика расчета рыночной стоимости прав требования дебиторской задолженности с использованием доходного подхода

В соответствии с законодательством Российской Федерации период взыскания дебиторской задолженности исчисляется тремя годами. Это правило не применяется в том случае, если предприятие-дебитор находится в процедуре банкротства и установлен мораторий на право требования дебиторской задолженности. Тогда период права требования определяется из срока моратория. При этом из общего срока в три года, или в 36 месяцев, при использовании затратного подхода для продавца прав требования дебиторской задолженности нами учитывается срок от периода образования дебиторской задолженности минус сроки расчетов, обусловленных договорами, а для покупателя – оставшийся до 36 месяцев срок. Если продавец имел дебиторскую задолженность в течение 20 месяцев, то для ее взыскания покупателю остаются 16 месяцев. В течение этого срока покупатель должен обеспечить взыскание.

В качестве будущей стоимости, которую приобретет инвестор, принимается балансовая стоимость дебиторской задолженности. Проценты, которые он может получить с дебитора за пользование чужими денежными средствами в размере 2/3 ставки рефинансирования, а также судебные издержки и налоги в расчете не учитываются.

Расчеты проводятся на основе дисконтирования суммы задолженности на весь период ее возможного погашения (на оставшийся до 36 месяцев срок).

Для расчета текущей стоимости дебиторской задолженности для инвестора, приобретающего эту задолженность с целью выгодного вложения своих средств, необходимо следующее:

• •    определить требуемую инвестором ставку доходности на инвестиции;

• •    рассчитать ожидаемый уровень инфляции;

• •    рассчитать риски инвесторов;

• •    рассчитать коэффициент изменения совокупного риска;

• •    определить нормы дисконтирования для будущих поступлений;

• •    выполнить дисконтирование номинальной стоимости дебиторской задолженности.

Норма дисконтирования, применяемая для пересчета будущего денежного потока (номинальной стоимости дебиторской задолженности) в настоящую стоимость, в основном является функцией риска инвестиций в рассматриваемый проект.

Для определения настоящей стоимости дебиторской задолженности на момент оценки (покупки) для прогнозируемого периода применяется формула:

Vk = Ск/(1 + Ik), k = 1_п, где Ск - прогнозируемый денежный поток к -го периода проекта (номинальная стоимость дебиторской задолженности);

I_k - прогнозируемая норма дисконтирования для к -го периода;

n - срок проекта в месяцах (срок взыскания дебиторской задолженности).

При этом принимаются следующие допущения:

• 1)    не учитываются возможные рассрочки платежей и кредитные средства – предусматривается единовременная оплата в момент покупки. Для других условий финансирования необходимо проведение дополнительных расчетов;

• 2)    ставка дисконтирования и все ее составляющие на будущий период прогнозируются постоянными. При изменении ставок необходимо построение денежного потока по периодам;

• 3)    индекс инфляции и риски рассчитываются на момент оценки и прогнозируются на весь последующий период постоянными.

Расчет ставки дисконта

Ставка дисконта рассчитывается с учетом рисков, характерных как для бизнеса в целом, так и с учетом факторов, влияющих только на конкретный актив – дебиторскую задолженность.

Для понимания особенностей расчета ставки дисконта обратимся к графической схеме (рис. 2). При покупке дебиторской задолженности в точке В , покупатель будет нести собственные риски, ограниченные областью В-H-E , в то же время купленная им дебиторская задолженность будет содержать и все ранее присущие ей риски, находящиеся в зоне A-H-B , т. е. общая зона рисков для инвестора будет находиться в области А-В-Е , но при этом срок дисконтирования задолженности до номинальной стоимости будет исчисляться от даты покупки до конца периода, т. е. до 36 месяцев. Все эти факторы должны быть заложены в ставку дисконта для покупателя, поэтому общая формула для определения ставки дисконта будет иметь следующий вид:

Rдп = Rтр х Кс.р. х Кизм, где – Rтр – требуемая инвестором ставка доходности;

Кс.р . – коэффициент совокупного риска;

Кизм – коэффициент изменения совокупного риска.

Требуемая ставка доходности рассчитывается всеми доступными способами по альтернативным инвестициям как среднерыночная или по безрисковой ставке доходности. Расчет этой ставки входит в круг задач оценщика. Оценщик сам определяет, какие риски закладываются в среднерыночную ставку доходности, остальные риски рассчитываются отдельно в составе расчета коэффициента совокупного риска.

Следует обратить внимание на то, что для оценки дебиторской задолженности необходимо рассчитать месячную ставку доходности.

Рис. 2. Графическая схема методики оценки дебиторской задолженности с использованием затратного и доходного подходов

• 6.1.    Расчет влияния инфляции

• 6.2.    Расчет коэффициента совокупного риска инвестора

Для учета влияния инфляции при ее уровне выше 10 процентов в год применяется формула Фишера:

Rтр.n = Rтр.р + I + Rр х I, где Rтр.n – номинальная ставка (с учетом инфляции);

Rтр.р – реальная ставка (без учета инфляции);

I – уровень инфляции.

Все единицы могут быть выражены как в простых дробях, так и в процентах.

Уровень инфляции на прогнозируемый период принимается по различным источникам, в том числе и по официальным. По официальным данным Госкомстата России, уровень инфляции за 2000 год составил 20,7 процента. От годового уровня инфляции необходимо перейти к месячному уровню.

Для расчета ставки дисконта к требуемой ставке доходности на инвестиции мы рассчитываем коэффициент совокупного риска, характерного для конкретного предприятия, отрасли и территории. Совокупный риск рассчитывается по следующей форме и изменяется в пределах от 0,7 до 2, 8 (табл. 1).

• 6.3.    Расчет изменения коэффициента совокупного риска в зависимости от сроков взыскания дебиторской задолженности

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

5.1

Риск невзыскания

1

5.2

Риск ликвидации должника

1

5.3

Риск просрочки обращения в арбитраж

1

5.4

Риск неплатежеспособности должника

1

Итого

0

0

0

0

0

0

0

0

4

Взвешенный итог

0

0

0

0

0

0

0

0

8

Дополнительный риск

0,773

Общий совокупный риск

2,107

Так как коэффициент совокупного риска оценивается в целом для предприятия-кредитора, так же как и требуемая ставка доходности инвестора, для оценки каждой дебиторской задолженности необходимо определить собственную ставку дисконтирования. Корректировка ставки для каждой задолженности (или для определенного массива задолженности) производится с помощью коэффициента-множителя, который учитывает особенности конкретной задолженности с момента ее образования и резкие изменения рисков в зависимости от продолжительности периода взыскания задолженности. Коэффициент назван нами «коэффициентом изменения совокупного риска» и обозначается как Кизм . Для удобства пользования коэффициент рассчитан по шагу месячной ставки дисконтирования при использовании затратного подхода от 1 до 12 процентов в месяц (прошлой ставки с периода образования, т. е. ставки, рассчитанной и используемой в затратном подходе, поскольку этот коэффициент учитывает «историческое прошлое» оцениваемой задолженности для прогноза ее будущих изменений. Эта ставка обозначается как Rзп (рис. 3, 4, 5). Составлены таблицы изменения коэффициента для будущей ставки дисконтирования (1 %) и минимального риска для всех 36 месяцев, даны формулы пересчета коэффициента при изменении ставок и коэффициента совокупного риска.

Нами проведено детальное исследование изменения коэффициента. В данном коэффициенте учитывается влияние изменения дебиторской задолженности с периода образования до момента покупки, т. е. та часть «зоны риска», которая находится в секторе A-H-B и не попадает в прогнозную зону расчета рисков В-H-E (рис. 2). С учетом коэффициента изменения совокупного риска в ставку дисконтирования для инвестора включаются все составляющие.

Коэффициент изменения совокупного риска рассчитан для требуемой инвестором ставки доходности (без учета совокупного риска) в 1 процент в месяц. (Формула для расчета этого коэффициента нами не публикуется.) В результате расчетов выявлена зависимость коэффициента изменения совокупного риска, представленная на рисунках 3, 4, 5.

Таблица 1

Пример расчета коэффициента совокупного риска

Ns	Показатели рисков	Ниже среднего			С	редний		Выше среднего
п\п		0,5	0,7	0,8	0,9	1	1,25	1,5	1,7	2
1	2	3	4	5	6	7	8	9	10	11
	Управляемые риски
1	На уровне предприятия
1.1	Устойчивость потока доходов									1
1.2	Структура капитала									1
1.3	Текущая ликвидность									1
1.4	Качество управления					1
1.5	Диверсифицированность реализации продукции			1
1.6	Диверсификация поставщиков		1
1.7	Диверсификация потребителей		1
	Итого	0	2	1	0	1	0	0	0	3
	Отраслевые риски
2	На уровне отрасли
2.1	Перспектива развития отрасли					1
2.2	Уровень конкуренции				1
2.3	Препятствия при вхождении в отрасль								1
2.4	Длительность производственного цикла
2.5	Уровень государственного регулирования отрасли					1
	Итого	0	0	0	2	2	0	0	1	0
3	Региональные факторы риска
3.1	Стабильность проводимой администрацией политики				1
3.2	Популярность политики администрации						1
3.3	Социальная напряженность в регионе								1
3.4	Возможность вооруженных конфликтов			1
	Итого	0	0	1	1	0	1	0	1	0
4	Риски общей макроэкономической ситуации
4.1	Инфляционные ожидания									1
4.2	Устойчивость валютного курса									1
4.3	Стабильность налоговой системы									1
	Итого	0	0	0	0	0	0	0	0	3
	Количество наблюдений	0	2	2	3	3	1	0	2	6
	Взвешенный итог	0	1,4	1,6	2,7	3	1,25	0	3,4	12
	Совокупный риск									1,334
5	Дополнительные риски вложений в покупку ДЗ

Расчет коэффициента изменения совокупного риска представляет наибольшую сложность при использовании доходного подхода. Этот коэффициент является корректирующим и учитывает резкие изменения, характерные для ограниченного периода взыскания и больших рисков вложений в данные активы. Диапазон изменения коэффициента очень обширен. В конце периода коэффициент резко возрастает. Общий срок взыскания дебиторской задолженности исчисляется 36 месяцами. Поэтому чем короче срок возможности взыскания долга, тем опаснее риск вообще. При просроченной более 24 месяцев задолженности риск возрастает многократно. Практически это означает, что двухлетние долги взыскиваются гораздо труднее, а просроченная трехлетняя задолженность может быть взыскана только при условии добровольного соглашения сторон.

Эти выводы не относятся к дебиторской задолженности, на которую наложен мораторий, но в той же степени проявляются после окончания моратория.

При проведении практических расчетов для других значений совокупного риска и ставок дисконтирования при использовании доходного подхода необходимо пересчитывать Кизм . по следующей формуле:

Кизм.1

Кизм. х 0,7 х 1 % Ксов.р.1 х Rтр.1

Пример 3.

Значение Кизм . по таблице для дебиторской задолженности сроком образования 15 месяцев, сроком взыскания 21 месяц составляет 4,05870 при ставке дисконта Rзп =4% и К сов.р = 0,7. Требуется рассчитать Кизм. для ставки Rдп тр. = 3 % при К сов.р . = 1,8.

_{Кизм.1 =} 4,05870 х 0,7 х 1% _{= 0,523.}

1,8 х 3%

Таблица значений Кизм. для рисков 0,7 и ставок дисконтирования (затратный подход) от 1 до 12 % (в месяц) для ставок дисконтирования Rтр = 1 % в месяц (для доходного подхода) полностью приведена в Приложении.

Как видно из примера, коэффициент изменения совокупного риска очень чувствителен к изменениям ставок дисконта и рассчитанных совокупных рисков. Действительно, чем больше рисков учтено в ставке дисконта и расчете совокупного риска, тем меньше нуждается в корректировке расчет этих показателей. Из нашего примера также видно, что совокупный риск инвестора при расчете конкретной задолженности должен быть скорректирован наполовину, корректировка составит 0,523. В то же время при среднем уровне риска в 0,7 данная задолженность значительно более рискованна, поэтому корректирующий коэффициент Кизм. составил 4,0587, т. е. риски именно для нее должны быть повышены практически в 4 раза.

Значения Кизм.с.р. для ДЗ сроком до 1 года в зависимости от ставки дисконта в ЗП при ставке дисконта в ДП 1 % и К сов.риска =0,7

—♦— при Rsn =1 %

• — ■— при Rsn = 2 % при Rsn= 3 % при Rsn = 4 %

• — Ж— при Rsn = 5 % —•— при Rsn = 6 %

• — I— при Rsn = 7 % ---при Rsn = 8 %

при Rsn = 9 % при Rsn = 101 при Rsn = 111 при Rsn = 12 1

Рис. 3. Динамика коэффициента изменения совокупного риска для дебиторской задолженности сроком образования до 12 месяцев

Значения Кизм.с.р. для ДЗ сроком от 1 года до 2-х лет в зависимости от ставки дисконта в ЗП при ставке дисконта в ДП 1 % и К сов.риска =0,7

40,00000

35,00000

30,00000

25,00000

| 20,00000

| 15,00000

° 10,00000

5,00000

0,00000

13   14   15   16   17   18   19   20   21   22   23   24

Период(месяцы)

—♦— при Rsn =1 %

—■— при Rsn = 2 % при Rsn = 3 % при Rsn = 4 %

—Ж— при Нэп = 5 %

—е— при Rsn = 6 %

—I— при Rsn = 7 %

---- при Rsn = 8 % при Rsn = 9 % при Rsn = 10 % при Rsn =11 % при Rsn = 12 и

Рис. 4. Динамика коэффициента изменения совокупного риска для дебиторской задолженности сроком образования от 12 до 24 месяцев

Значения Кизм.с.р. для ДЗ сроком от 2-х до 3-х лет в зависимости от ставки дисконта в ЗП при ставке дисконта в ДП 1 % и К сов.риска =0,7

400,00000

350,00000

300,00000

250,00000

200,00000

150,00000

100,00000

50,00000

0,00000

—♦— при Rsn = 1 %

—■— при Rsn = 2 % при Rsn = 3 % при Rsn = 4 %

—Ж— при Rsn = 5 %

—е— при Rsn = 6 % —h— при Rsn = 7 % ---при Rsn = 8 % ---при Rsn = 9 %

Период(месяцы)

Рис. 5. Динамика коэффициента изменения совокупного риска для дебиторской задолженности сроком образования от 24 месяцев до 35,1 месяца

Пример 4. Расчет рыночной стоимости дебиторской задолженности c использованием доходного подхода

Предприятие-дебитор

«Интер» ЗАО

31.03.2000

Дата возникновения

№ п\п	Показатели	Задолженность, всего	Текущая задолженность, р. до 12 мес.	Просроченная задолженность, р. до 36 мес.	Безнадежная задолженность, р. свыше 36 мес.
	Доходный подход
1	Период взыскания	месяцев		15,00
2	Требуемая инвестором ставка доходности, % в год Rrp.n			41,4 %
3	Инфляция, % в год - I			20,7 %
4	Ставка дисконтирования месячная Rrp =(Rrp.n+ 1 + Rrp.n х 1) : 12 месяцев			5,9 %
5	Совокупный риск(по расчету) Ксов.р.			2,107
6	Коэффициент изменения совокупного риска (по расчету) Кизм.			0,425
7	Ставка дисконтирования месячная Рдп = Rip х Кс.р. х Кизм			5,27 %
8	Фактор текущей стоимости			0,46269
9	Настоящая стоимость дебиторской задолженности Pv			40 479
10	% от балансовой стоимости			0,463

• •    проводится расчет изменения коэффициента совокупного риска Кизм.;

• •    по таблице Кизм . берутся 2 значения для R3n - 3 % = 6,03579 и R3n - 4 %; 8,0635, так как ставка дисконта при расчете с использованием затратного подхода составляла 3,74 процента, данные значения интерполируются между собой:

(8,0635–6,03579)/1 % х (3,74 %–3,0 %) + 6,03579 = 7,536;

• •    из полученного значения рассчитывается Кизм . по формуле:

7,536 х 1 % х 0,7/(5,9 % х 2,107) = 0,425;

• •    рассчитывается ставка дисконтирования 5,9 % х 2,107 х 0,425 = 5,27 %;

• •    затем проводится обычная процедура дисконтирования на период взыскания в 15 месяцев.

• 7. Методика расчета рыночной стоимости прав требования дебиторской задолженности с использованием сравнительного подхода

Результаты расчетов с использованием затратного и доходного подходов очень близки, разница зависит только от степени округления.

Если оцениваемые долги не котируются на рынке, то обрабатываются данные рынка, выводятся средние котировки предложений на покупку и продажу, определяются средние цены рынка по имеющимся котировкам по отраслевому признаку.

Пример 5.

Для оценки рыночной стоимости долгов с использованием сравнительного подхода проведен анализ рынка посредством сети «Интернет» наиболее близкого региона – города Новосибирска.

Котировки векселей и долгов на период с 01.12.2000 по 31.12.2000

Инвестиционная компания «ХХХХХХХ»

Векселедатель	Номинал	Наименование	Покупка	Продажа	Примечание
ПРЕДЛОЖЕНИЯ			НА П О К У Г	КУ
Долги
ЗАО «Уральский автомоторный завод» г. Новоуральск	1 млн р.	Долг, векселя	45 % (торг)	—	Форма оплаты по договоренности
ОАО «Донпрессмаш», г. Азов	1 млн р.	Долг, векселя	-55 %	—	Форма оплаты по договоренности
ОАО Химпром», г. Волгоград	1 млн р.	Долг, векселя	-30 %	—	Форма оплаты по договоренности
АО «Ставропольэнерго»	740 тыс. р. 780 тыс. р.	Долг, зачет	36 % 38 %	—	По цессии. Зачет на Ставропольполимер
АО Амурэнерго»	1 млн р.	Долг	По договору	—	По цессии
АО Конаковская ГРЭС»	1 млн р.	Долг	По договору	—	Долг
ЗАО «Уральский автомоторный завод», г. Новоуральск	1 млн р.	Долг, векселя	45 % (торг)	—	Форма оплаты по договоренности
ОАО Химпром», г. Волгоград	1 млн р.	Долг, векселя	-30 %	—	Форма оплаты по договоренности
АО «Беларусьэнерго»	2 млн р.	Зачет	По договору	—	Зачет на Витебский станкозавод (ВИСТАН)
Пикалевский цементный завод	1 млн р.	Долг, векселя	По договору	—	Форма оплаты по договоренности
«Ивановский завод тяжелых Станков»	3 млн р.	Долг, векселя	-50 %		Форма оплаты б/н или вексель Сбербанка России по предъявлении
ОАО «Донпрессмаш», г. Азов	1 млн р.	Долг, векселя	-50 %	—	Форма оплаты б/н или вексель Сбербанка России по предъявлении
Межрегионгаз	20 млн р.	Зачет	По договору		Оплата задолженностью ОАО «Костромская ГРЭС»
АО «Кубаньэнерго»	1 млн р.	Долг, векселя	По договору	—	По цессии
ПРЕДЛОЖЕНИЯ			ЧА ПРОДАЖУ
Долги
АО «Саратовэнерго»	4 млн р.	Долг	—	33 %	По цессии
ОАО «Кубаньэнерго»	4 486 тыс. р.	Долг	—	55 %	По цессии
АО «Саратовэнерго»	3 млн р.	Долг	—	31,5 %	По цессии
АО «Владимирэнерго»	2 млн р.	Долг	—	-31 %	По цессии, или с заведением долга
АО «Красноярскэнерго»	4 млн р.	Долг	—	31 %	По цессии

АО «Липецкэнерго»	1 млн р.	Долг	—	-31 %	По цессии, или с заведением долга
АО «Пензаэнерго»	1 млн р.	Долг	—	-31 %	По цессии, или с заведением долга
АО «Тамбовэнерго»	3 млн р.	Долг	—	-31 %	По цессии, или с заведением долга
АО «Владимирэнерго»	1 млн р.	Долг	—	-31 %	По цессии, или с заведением долга
АО «Нижновэнерго»	2,4 млн р.	Долг	—	По договору	По цессии
АО «Мари-Элэнерго»	2,0 млн р.	Долг	—	-38 %	По цессии
АО «Ульяновскэнерго»	3,1 млн р.	Долг	—	-27 %	По цессии
АО «Саратовэнерго»	3,5 млн р.	Долг	—	31 %	Долг по цессии
ОАО «Костромская ГРЭС»	3 млн р.	Долг	—	-31,5 %	По цессии или иначе
АО «Конаковская ГРЭС»	1 млн р.	Долг	—	38 %	Долг

Результаты анализа показали следующее:

• 1)    рынок векселей и долгов стремительно развивается. Сейчас многие информационные агентства через сеть «Интернет» предлагают ознакомиться с 10 000 котировок долгов и векселей более 600 компаний (АК&М). Венчурные фирмы успешно ведут деятельность по покупке и продаже долгов и векселей. В условиях отсутствия денежных средств, высокого налогообложения, ареста счетов предприятий этот рынок заменяет денежные средства их суррогатами, что позволяет провести расчеты с контрагентами и найти покупателей на собственные долги;

• 2)    количество предложений на покупку на момент обследования превысило количество предложений на продажу, но незначительно. Аналитические данные по мониторингу этого рынка отсутствуют, поэтому можно сделать только частные выводы;

• 3)    котировки долгов встречаются значительно реже, чем котировки векселей (можно указать % котировок долгов относительно котировки векселей);

• 4)    в основном встречаются предложения на продажу и покупку долгов предприятий энергетики, машиностроения, химической промышленности, изредка – предприятий лесной и деревообрабатывающей промышленности, строительных материалов. Долги предприятий той отрасли, долги которой оцениваются, попадают на рынок гораздо реже. Обычно они продаются на других рынках или напрямую с аукциона.

Котировки на покупку долгов следующие:

• 1)    предприятия энергетики (АО «Ставропольэнерго», АО «Беларусьэнерго», АО «Кубаньэнерго», АО «Амурэнерго», АО «Конаковская ГРЭС») номиналом от 1 миллиона рублей и выше предлагаются за 30–38 процентов;

• 2)    предприятия машиностроения (ЗАО «Уральский автомоторный завод», г. Новоуральск, ОАО «Донпрессмаш», г. Азов) номиналом от 1 миллиона рублей предлагаются за 45–50 процентов;

• 3)    предприятия химической промышленности (ОАО «Химпром», г. Волгоград) номиналом от 1 миллиона рублей предлагаются за 30 процентов.

Котировки на продажу долгов следующие:

• 1)    предприятия энергетики (АО «Саратовэнерго», АО «Владимирэнерго», АО «Кубаньэнерго», АО «Красноярскэнерго», АО «Липецкэнерго» АО «Пензаэнерго») номиналом от 1 миллиона рублей и выше предлагаются за 27–38 процентов;

• 2)    имеются различия в условиях покупки и продажи: если предложения на продажу содержат возможности перезачета долга на другое предприятие, бартер, обмен долгами, то предложения на продажу в своем большинстве предусматривают договор цессии, или ус-

• тупки права требования, что предполагает исключительно оплату денежными средствами;

• 3)    дебиторская задолженность некоторых из оцениваемых дебиторов выставлялась на торги, проводимые конкурсным управляющим предприятия «АВС» в августе 2000 года в городе Х. Организатор торгов – Фирма «Y». Средние цены торгов (цены предложения):

Обрабатываются данные рынка, выводятся средние котировки предложений на покупку и продажу, определяются средние цены рынка по имеющимся котировкам. В примере 5 в выборке обработаны 8 предложений на покупку и 14 предложений на продажу долгов предприятий различных отраслей промышленности, выведены средние котировки по отраслям, которые распределились следующим образом:

• •    средневзвешенные котировки рынка составили 36,63 процента от номинальной стоимости долгов;

• •    средневзвешенные котировки покупки-продажи долгов предприятий энергетики составили 27,94 процента, в том числе на продажу – 34,53 процента, на покупку – 37,03 процента;

• •    средневзвешенные котировки на покупку долгов предприятий машиностроения составили 49,3 процента;

• •    средневзвешенные котировки на покупку долгов предприятий химической промышленности составили 30 процентов.

Также проводится детальный анализ цен биржевого и внебиржевого аукционов по продаже долгов предприятия «АВС» (если есть данные). Из оцениваемых прав требований на аукцион выставлялись следующие (пример 6):

Пример 6.

Наименование дебитора	Балансовая стоимость ДЗ, р.	Цены предложения на продажу ДЗ, р.	% от номинала
Дебитор А Дебитор Б Дебитор В И так далее	4 796 324 198 848 2 290 693	3 079 881 120 912 0	64,2 % 60,8 %
Итого	12 003 686	4 591 263	39 24 %

Право требования задолженности не было продано из-за отсутствия покупателей, поэтому долги этих предприятий были сняты с торгов.

Предприятие «АВС» на 00.00.0000 назначило новый внебиржевой аукцион по продаже долгов, при этом большая часть оцениваемых долгов выставлена на продажу (если есть данные торгов по оцениваемому предприятию).

Цены предложения сложились следующим образом (пример 7):

Пример 7.

Наименование дебитора	Сумма задолженности, Р-	Цены аукциона, Р-	Цены аукциона для просроченной задолженности, Р-	Цены аукциона для срочной задолженности, Р-
Дебитор И	4 796 324	3 387 869	3 387 869
Дебитор М	198 848	133 004	133 004
Дебитор Н	334 750	63 537	63 537
И так далее
Итого	10 998 440	6 496 621	4 905131	1 591 490
% к балансовой стоимости		59,37 %	52,73 %	93,83 %

Пример 8.

Оценка дебиторской задолженности c использованием сравнительного подхода

№ п\п	Наименование показателей	Объект оценки ОАО «X»	в том числе		Долги предприятий энергетики, предложения продаж	Долги предприятий энергетики, предложения покупок	Долги предприятий машиностроения, предложения продаж	Долги предприятий химической промышленности, предложения продаж
			срочная	просроченная
1	Цены аналогов в % от балансовой стоимости				34,53 %	37,03 %	49,30 %	30%
2	Количество дебиторов	11	3	8	2	14	5	2
3	Балансовая стоимость Доля	2 454 783	2 010 122 0,819	444 661 0,181	1 520 000	36 086 000	7 000 000	2 000 000
4	Дата продажи	май 01	май 01	май 01	декабрь 00	декабрь 00	декабрь 00	декабрь 00
	Корректировка				1,124	1,124	1,071	1,151
5	Скорректированная цена Условия финансирования Корректировка Скорректированная цена	Денежные средства	Денежные средства	Денежные средства	41,62 % В\зачет Бартер 0,98 40,6 %	38,81 % Денежные средства 1,00 38,8 %	52,80 % В\зачет Бартер 0,98 51,5 %	34,53 % В\зачет Бартер 0,98 33,7 %
6	Корректировка на ликвидность Скорректированная цена	1,00 (коэффициент текущей ликвидности предприятия -кредитора)			1,000 40,61 %	1,000 38,81 %	1,000 51,53 %	1,000 33,70 %
7	Корректировка на размер долгов Средневзвешенная цена Корректировка Скорректированная цена	223 162	670 041	55 583	760 000 1,0074 40,91 %	2 577 571 1,0324 40,06 %	1 400 000 1,0162 52,36 %	1 000 000 1,0107 34,06 %

№2(29), 2004                          ИМУЩЕСТВЕННЫЕ ОТНОШЕНИЯ В РФ

co OU   m OU 1-     st	1-    CD I4-»       co о о   st	OU                     OU Q	OU
о st    о co о   co	q §	О                   CM" t-                          'O-	nT
sr CD    co cd" о   co	in OU CD ^t °^ CD О CO	in                Ю о         ^ T-                     st	Ю
co   5 °   co I-    xt	in    >- CD    i- CO О   st	in                     in S         9	in
					CD 00 CU si-CO
				co OU о in	ID ST CD О о
				CD in 9	co o> sr sr о
b $sl то c co Sc m co щ $ о О § CL ? S X TO H R £ sc О TO CD TO CL 8- 4 5- co 8- to Q т О   ^ Ф ^ с О =r	8 s i to 5 t to U§O fe 5 о Ф S: §. i о i 5 O PO =Г	TO                     I 5 то о 5 8. * 8 I TO U    S" x то C rO    er § § ^ § §   TO 8.   to 2 § §    £ ro 8- to d то о о   от ,O       о CL       ^ CD i< С О О. то С"   О =T	$^ то у Ф C 00 CQ 2* О О 5 CL §-^? fe § TO То X CL 8- 3- co ^ CD ^c: то о =r	0) о 0) 3 0) CD О S	.0 1— о о s s о 1— о к «5 т о 3 0.
co	CD	О		nj

Примечание.

• 1.    Корректировка на время продажи проведена на размер индекса цен производителей продукции за январь – март 2001 года по отраслям.

• 2.    Корректировка на условия финансирования проведена по расчету как отношение среднеарифметических значений показателей денежных и неденежных форм расчетов.

• 3.    Корректировка на ликвидность проведена из предположения, что котируемые долги являются более ликвидными, чем некотируемые с применением обычной премии в 20 процентов. Можно проводить по коэффициенту текущей ликвидности (если есть данные).

• 4.    Корректировка на размер долгов проведена по средневзвешенной величине, рассчитанной по результатам анализа данных рынка.

• 5.    Корректировка на цены покупок проведена по результатам анализа рынка с приведением к средней цене покупок и продаж.

• 6.    Корректировка на отрасль проведена по изменению индекса цен производителей продукции по отраслям за период с 1998 года по март 2001 года (см. обзор маркетинговой ситуации, который является обязательной частью отчета об оценке).

• 7.    Корректировка на принадлежность к отрасли проведена по динамике роста объемов промышленного производства за 1 квартал 2001 года.

• 8.    Корректировка на аукционную продажу проведена на расчетный коэффициент перехода от рыночной к ликвидационной стоимости.

• 9.    Средневзвешенное значение получено только для срочной задолженности (считаем, что рынок не предлагает просроченной задолженности), поэтому мы рассчитываем его для просроченной задолженности как среднюю величину, умноженную на ее долю (42,567 % х 0,181 = 7,711 %), а для срочной задолженности – как средняя, увеличенная на долю просроченной задолженности 42,567 % + 7,711 % = 50,278 %.

Необходимо иметь в виду, что при использовании сравнительного подхода дебиторская задолженность оценивается для некоего очень усредненного массива задолженности в целом. Полученный результат можно распространить на конкретную среднюю задолженность. Если посмотреть, к какой задолженности могут относиться результаты примера 8 (50,278 % для срочной задолженности), то получается массив средней задолженности не старше 17–18 месяцев при ставке дисконта до 4 процентов в месяц. Для определения рыночной стоимости каждой конкретной задолженности необходимо проводить распределение внутри массива. Распределение будет достаточно точным, если его провести пропорционально значениям дисконтированной текущей стоимости дебиторской задолженности при использовании затратного подхода, отражающем внутреннюю фундаментальную стоимость дебиторской задолженности, по периодам образования. Более грубым будет распределение по периодам образования или взыскания в месяцах. Если мы определили, что массив относится к 18-месячной задолженности, выводятся соответствующие повышающие или понижающие коэффициенты к среднему значению с учетом номинала, т. е. для каждой задолженности рассчитывается отклонение от среднего.

Например, номинальная стоимость оцениваемой задолженности – 100 процентов. Срок задолженности с момента образования – 21 месяц, срок до момента взыскания – 15 месяцев. Средняя цена в массиве – 42,567 процента, для срочной задолженности – 50,278 процента. Рассчитываем корректировку для оцениваемой задолженности. Корректировка отрицательная, так как задолженность старше средней в массиве (42,567 % – 50,278 %) х х 18/15) = (– 9,2532 %). Тогда скорректированное значение для данной задолженности будет 50,278 % – 9,2532 % = 41,024 8 %. Здесь корректировка проводилась по сроку взыскания. Можно проводить корректировки по срокам образования. Оценщик сам определяет порядок проведения корректировок. Главная особенность состоит в том, что после проведения корректировок для всех дебиторов общая уточненная сумма может отличаться от среднего значения для массива.

После проведения расчетов с использованием трех подходов проводится согласование общего результата любым из методов, доступных оценщикам (чаще всего методом средневзвешенной величины), и выводится общая рыночная стоимость. Порядок взвешивания определяется оценщиком. Можно воспользоваться методом анализа иерархий.

В настоящем материалы изложены только общие принципы оценки такого сложного и емкого актива, как дебиторская задолженность. Как и в любом из направлений оценочной деятельности, здесь существует масса нюансов и особенностей, которые невозможно изложить коротко. Мы постарались изложить материал с конкретными примерами для профессиональных оценщиков-практиков. Объяснение многих вопросов и терминов, примеры расчета корректировок, индексов инфляции, ставок процентов, распределения задолженности из массивов с расчетом долей и т. п. могут быть материалом последующих публикаций.