Оценка инвестиционной привлекательности ПАО "МТС" на основе анализа денежных потоков компании

Публичное акционерное общество «Мобильные ТелеСистемы» (ПАО «МТС») – ведущая компания в России и странах СНГ по предоставлению услуг мобильной и фиксированной связи, доступа в интернет, кабельного и спутникового ТВ-вещания, цифровых сервисов и мобильных приложений, финансовых услуг и сервисов электронной коммерции, а также конвергентных ИТ-решений в сфере системной интеграции, интернета вещей, мониторинга, обработки данных и облачных вычислений. МТС является одной из компаний – «голубых фишек» российского рынка акций и входит в число крупнейших мобильных операторов мира по размеру абонентской базы. Поэтому анализ инвестиционной привлекательности активов данного эмитента является актуальной темой исследования.

В работе был проведен фундаментальный анализ денежных потоков компании, а именно, были рассмотрены показатели операционной, инвестиционной, финансовой деятельности компании для оценки инвестиционной привлекательности компании. Первично, для оценки финансовой устойчивости компании оценивалась динамика денежных потоков компании по текущей (операционной) деятельности.

Таблица 1. Чистый приток денежных средств от операционной деятельности 2015-

2020 гг., млн руб. [1]

	2020	2019	2018	2017	2016	2015
FCF	155 507	106 652	154 390	144 640	130 565	144 088

Из таблицы 1 можно сделать вывод, что текущая деятельность приносит прибыль компании, что свидетельствует об устойчивом финансовом положении, поскольку компания может погашать свои обязательства за счет основной деятельности. Стоит отметить, что чистый приток денежных средств компании достаточно стабилен, однако в 2019 году произошло существенное снижение, обусловленное выплатой штрафа в связи с расследованием в Узбекистане, следовательно, это не будет снижать чистый приток денежных средств в долгосрочном периоде. Основным источ- ником дохода компании является реализация услуг, в частности, услуг мобильной связи, несмотря на наличие отдельного направления, связанного с реализацией товаров. Реализация товаров является низкомаржинальным направлением для ПАО «МТС» и незначительно влияет на приток денежных средств. Можно заключить, что компания генерирует стабильный чистый денежный приток от операционной деятельности. При этом основную долю доходов составляет реализация услуг сотовой связи, которая является более доходной, чем реализация товаров. Следовательно, компания финансово устойчива и прибыльна.

Также для анализа финансовой устойчивости рассмотрим показатель потребности в оборотном капитале (WCR). Отрицательная величина WCR означает, что операционный цикл является не потребителем, а наоборот, источником дополнительным финансовых средств для предприятия [2]. За весь период WCR был отрицательным. Следовательно, контрагенты высоко оценивают платежеспособность ПАО МТС. При этом компании не требуется привлекать дополнительное финансирование на покрытие расходов операционного цикла. Однако здесь необходимо отметить, что исходя из специфики бизнеса, ПАО МТС специализируется на услугах мобильной сотовой связи, не предполагается высокий объем дебиторской задолженности, поскольку зачастую такие услуги оплачиваются по принципу предоплаты. Также за счет того, что компания в основном предоставляет услуги, а сегмент, реализующий товары, незначителен, у компании не должно быть существенных товарно-материальных запасов, что также влияет на показатели потребности в оборотном капитале. Исходя из вышеизложенного, также можно заключить, что компания финансово-устойчива. Следовательно, на текущий момент показатели компании демонстрируют ее устойчивое финансовое положение, однако при долго продолжающейся проводимой политике, ее положение может ухудшиться.

Далее рассмотрим эффекты операционного, финансового и общего рычагов (табл. 2).

Таблица 2. Операционный, финансовый и общий леверидж ПАО МТС 2015-2020 гг. [1]

	2020	2019	2018	2017	2016	2015
DTL	4,29	4,24	4,05	3,86	4,12	3,92
DOL	2,74	2,60	2,60	2,85	2,97	2,80
DFL	1,56	1,63	1,56	1,36	1,39	1,40

Как можно отметить из данных, представленных в таблице 2, у компании высокие показатели левериджа на всем исследуемом промежутке, что свидетельствует о повышенных рисках деятельности [3]. Однако высокая доля постоянных расходов в структуре затрат отчасти является следствием увеличения капитальных расходов и инвестиций в наращивание производственной мощи и повышение производительности труда, создание новых технологий, поэтому нельзя оценивать высокий операционный рычаг однозначно отрицательно. По этой же причине завышен финансовый рычаг, поскольку значительная часть капиталовложений финансируется за счет заемного капитала. Следовательно, компания имеет завышенные показатели левериджа ввиду реструктуризации бизне- са и развития новых направлений, однако это несет риски для финансовой устойчивости компании.

Также у компании достаточно низкие показатели ликвидности, что, как и результаты анализа показателей левериджа, подтверждает наличие у компании высоких финансовых рисков. Однако, ПАО МТС разрабатывает долгосрочные проекты, которые требуют капитальных вложений, также телекоммуникационная отрасль обладает большим объемом основных средств, что обуславливает превалирование размеров необоротных активов над оборотными, что также снижает показатели ликвидности. При этом отрицательный WCR отражает, что компания все же способна обеспечивать операционный цикл. Также снижение показателей с 2018

года обусловлено включением депозитов МТС-банка в баланс ПАО МТС, что существенно увеличило размер краткосрочных обязательств в данном периоде. При этом руководство компании оценивает риск ликвидности компании как низкий, поскольку у ПАО МТС есть доступ к достаточному объему ликвидности за счет поступлений денежных средств от операционной деятельности и неиспользованных кредитных линий [1]. Тем не менее, значения левериджа и коэффициентов ликвидности отражают повышенный финансовый риск.

В завершении исследования операционной деятельности рассмотрим факторы, влияющие на динамику рентабельности собственного капитала ПАО МТС (табл. 3).

Таблица 3. Трехфакторная модель Дюпона ПАО МТС 2015-2020 гг. [1]

	2020	2019	2018	2017	2016	2015
ROE	1,9	1,51	0,10	0,46	0,34	0,28
ROS	0,13	0,12	0,02	0,14	0,11	0,11
Koa	0,54	0,58	0,49	0,76	0,80	0,65
LR	28,12	22,64	11,81	4,44	3,78	3,88

Рентабельность собственного капитала ПАО МТС достаточно волатильная ввиду ряда факторов. Так можно отметить, рентабельность продаж по чистой прибыли была достаточно стабильна, исключение составил 2018 год из-за выплаты штрафа по делу в Узбекистане. Коэффициент оборачиваемости активов колебался в незначительном диапазоне и не оказывал существенного влияния на рентабельность собственного капитала так, как другие факторы. Наиболее волатильным является коэффициент капитализации (финансового рычага) ввиду постоянного сокращения собственного капитала в балансе компании. Такое существенное увеличение рентабельности собственного капитала в 2019 году обусловлено достаточно стабильны- ми темпами роста прибыли при постоянном сокращении собственного капитала компании.

Подводя итог анализа операционной деятельности компании, можно отметить, что компания функционирует эффективно, хотя и наблюдаются повышенные финансовые риски. Для более адекватной оценки данных рисков необходимо исследовать инвестиционную и финансовую деятельность компании.

Следующим этапом исследования выступает анализ инвестиционной деятельности ПАО МТС. Рассмотрим динамику денежных потоков по инвестиционной деятельности и соотнесем их с потоками по операционной деятельности (табл. 4).

Таблица 4. Денежные потоки ПАО МТС 2015-2020 гг., млн руб. [1]

	2020	2019	2018	2017	2016	2015
Потоки операционная деят.	155 507	106 652	154 390	144 640	130 565	144 088
Потоки инвестиционная деят.	-81 133	-29 551	-78 389	-81 510	-57 302	-145 356

Как можно отметить из таблицы 4, денежные потоки от операционной деятельности превышают размер оттока за счет инвестиционной деятельности. Лишь в период осуществления крупных инвестиций потоки от операционной деятельности не перекрывали инвестиционные оттоки. Это обусловлено спецификой отрасли, так как оборудование телекоммуникационной отрасли является дорогостоящим и требует обновления в связи с постоянной модернизацией технологий, а также стратегическими целями компании, поскольку ПАО

МТС диверсифицирует бизнес и наращивает потенциал в ИТ-отрасли. При этом компания не только осуществляет долгосрочные инвестиции, но и занимается краткосрочными вложениями и прочими инвестициями, в частности, используя полученные средства для финансирования более долгосрочных проектов капиталовложений.

Несмотря на краткосрочные инвестиционные вложения и наличие положительных потоков денежных средств от операционной деятельности компания привле- кает дополнительные средства за счет выпуска облигационных займов, а также за счет кредитов и займов для осуществления крупных капиталовложений. При этом ПАО МТС планомерно интегрирует новые разработки в предоставляемые услуги клиентам, что позволяет ежегодно наращивать выручку. Однако компания не отображает отдельно в отчетности проекты и потенциал их внедрения, поэтому не представляется возможным оценить эффективность реализации конкретных проектов и эффективность применения новых технологий и нематериальных активов напрямую.

Последним этапом анализа выступает анализ финансовой деятельности ПАО

МТС. Следует начать со структуры капитала компании в динамике. ПАО МТС осуществляет деятельность преимущественно за счет привлеченного капитала, что является достаточно рисковой деятельностью. При этом за счет привлеченного капитала финансируются новые проекты, поскольку исходя из проведенного ранее анализа операционной деятельности, было выявлено, что она приносит основной доход. При этом финансируется не только инвестиционная деятельность, но и финансовая, о чем можно судить из показателей финансового риска (табл. 5), что снижает показатели финансовой устойчивости компании.

Таблица 5. Коэффициенты финансового риска ПАО МТС 2015-2020 гг. [1]

	2020	2019	2018	2017	2016	2015
Доля СК в инвестированном капитале	5,5%	7,7%	12,5%	31,5%	34,5%	34,0%
Отношение процентных платежей к OIBDA	0,19	0,21	0,19	0,14	0,15	0,16
Отношение суммарных выплат по долгу к CF по операционной деятельности	1,05	1,47	0,31	0,31	0,69	0,28

Ежегодно доля собственного капитала сокращается в общем объеме инвестированного капитала, это происходит в том числе, за счет существенного сокращения доли собственного капитала в пассивах компании за исследуемый период. При этом процентные платежи составляют существенную часть OIBDA, хотя не наблюдается существенного увеличения их доли. Более того, суммарные выплаты по долгу за 2019-2020 гг. были больше чистых потоков от операционной прибыли, что является фактором, существенно ухудшающим финансовое положение компании. Показатели других периодов также достаточно высокие. Следовательно, можно заключить о высоких финансовых рисках компании.

При этом ПАО МТС выпускает облигации для привлечения дополнительного капитала. Совокупный объем ежегодно выпускаемых облигационных займов равен половине совокупного долга, погашаемого в каждом году, что свидетельствует о высокой долговой нагрузке компании и необходимости привлекать капитал для погашения части обязательств. В целом рынок достаточно высоко оценивает акции ПАО МТС несмотря на достаточно высо- кую волатильность. Однако поддержание высокого уровня обеспечивается, в том числе, за счет постоянных дивидендных выплат. При этом высокая оценка акций ПАО МТС инвесторами свидетельствует о возможности привлечения облигационных займов. Поскольку, как было отмечено ранее, компания также имеет доступ к неиспользованному кредитному лимиту, высокая доля задолженности компании может быть рефинансирована за счет новых заимствований, что отчасти снижает финансовый риск.

Подводя итог проведенного исследования, можно заключить, что ПАО МТС является лидером отрасли телекоммуникаций. При этом сама отрасль сильно монополизирована. Наращение объемов продаж за счет привлечения новых клиентов является затруднительным, в связи с ограниченностью клиентской базы и ее разделением между существующими участниками отрасли. Однако высокие барьеры отрасли снижают риск появления нового конкурента. При этом спецификой отрасли является существенный объем внеоборотных средств, поскольку оборудование телекоммуникационной отрасли является высокозатратным и требует постоянного об- новления. ПАО МТС диверсифицирует тельности. Также ПАО МТС достаточно свою деятельность в других регионах, что позволяет формировать дополнительные источники дохода. Тем не менее, на текущий момент основной акцент диверсификации бизнеса направлен на расширение спектра предоставляемых услуг, в частности, разрабатываются проекты в ИТ-сфере, что может способствовать укреплению конкурентных преимуществ компании и росту ее доходов. По результатам анализа денежных потоков можно заключить, что компания рентабельна, но обладает достаточно высокими финансовыми рисками. Но в условиях того, что ПАО МТС была вынуждена сделать существенные вложения в оборудование согласно требованиям «пакета Яровой», а также направляет инвестиции в разработку новых ИТ-проектов, данные факты не свидетельствуют о неэффективной операционной дея- высоко оценивается рынком и контрагентами, о чем свидетельствует отрицательное значение показателя WCR, открытые неиспользованные кредитные линии, возможность привлечения облигационных займов и стоимость акций компании. Следовательно, можно предположить, что ухудшенные показатели финансовой устойчивости обусловлены постепенной модернизацией бизнеса, а не структурными проблемами.

Поэтому ПАО МТС может считаться инвестиционно-привлекательной компанией, а повышенные финансовые риски признаваться, как адекватными и не угрожающими стабильности компании, ввиду постепенной модернизации бизнеса, однако инвесторам необходимо отслеживать дальнейшую динамику показателей финансовых рисков.