Оценка эффективности системы корпоративного управления на основе анализа вероятности банкротства

Сегодня для оценки эффективности корпоративного управления применяются различные методы, среди которых выделяют количественные и качественные. Количественные методы предполагают, что финансовое состояние компании является показателем, характеризующим эффективность системы управления [2]. Данные методы оценивают эффективность управления компанией через оценку вероятности банкротства (модели Альтмана и Таффлера), а также ее рыночной стоимости (метод капитализации дохода и метод оценки курсовой стоимости акций). В данной статье проанализируем модели вероятности банкротства как способ оценки эффективности системы корпоративного управления.

Двухфакторная модель Альтмана является самым простым вариантом расчета вероятности банкротства. Она основана на таких показателях как коэффициент текущей ликвидности и удельный вес заемных средств в пассивах [10]. Весовые значения коэффициентов определяются эмпирическим путем и характеризуют важность каждого из этих факторов. Также присутствует постоянная величина, полученная опытно-статистическим способом:

Z = –0,3877 – 1,0736Ктл + 0,0579Кз,                (1)

где Z - показатель вероятности банкротства; Ктл - коэффициент текущей ликвидности (отношение оборотных активов к краткосрочным пассивам); Кз - удельный вес заемных средств в пассивах.

Если Z = 0, вероятность банкротства равна 50 %. Если Z < 0, вероятность банкротства меньше 50 % и далее снижается по мере уменьшения Z. Если Z > 0, вероятность банкротства больше 50 % и возрастает с ростом Z. Ошибка прогноза вероятного банкротства с помощью двухфакторной модели оценивается интервалом ±0,65 [9].

Поскольку рассмотренная двухфакторная модель не обеспечивает всестороннюю оценку финансового состояния предприятия, прогноз, основанный на ней, может значительно отличаться от реальности [7]. Для получения более точного прогноза американская практика рекомендует учитывать уровень рентабельности проданной продукции и тенденцию его изменения, так как данный показатель существенно влияет на финансовую устойчивость. Если показатель вероятности банкротства находится в безопасных границах и уровень рентабельности продукции достаточно высок, то риск банкротства крайне незначителен [5].

Самым популярным вариантом модели Альтмана является пятифакторная модель для компаний, чьи акции котируются на бирже:

Z5= 1,2X1 + 1,4X2 + 3,3X3 + 0,6X4 + 0,999X5, (2)

где X1 - оборотный капитал / сумма активов предприятия (оценивает сумму чистых ликвидных активов компании по отношению к совокупным активам); X2 - нераспределенная прибыль / сумма активов предприятия (отражает уровень финансового рычага компании); X3 - прибыль до налогообложения / общая стоимость активов (отражает эффективность операционной деятельности компании); X4 - рыночная стоимость собственного капитала / бухгалтерская (балансовая) стоимость всех обязательств; Х5 – объем продаж / общая величина активов предприятия (характеризует рентабельность активов предприятия).

В результате подсчета Z-показателя делается вывод: Z < 1,81 – вероятность банкротства составляет от 80 до 100%; 2,77 <= Z < 1,81 – средняя вероятность банкротства от 35 до 50%; 2,99 < Z < 2,77 – вероятность банкротства невелика: от 15 до 20%; Z <= 2,99 – ситуация на предприятии стабильна, риск неплатежеспособности в течении ближайших двух лет крайне мал.

Позже была получена модифицированная пятифакторная модель Альтмана для компаний, акции которых не котируются на бирже:

Z мод. = 0,717X1 + 0,847X2 + 3,107X3 + 0,42X4                (3)

+0,995X5

где Х4 – балансовая стоимость собственного капитала / заемный капитал (обязательства).

При Z < 1,23 предприятие признается банкротом; при Z в диапазоне от 1,23 до 2,89 ситуация неопределенна; Z более 2,9 присуще стабильным и финансово устойчивым компаниям [6].

Не менее распространена четырехфакторная модель британских ученых Р. Таффлера и Г. Тишоу. Модель рекомендуется в случае необходимости учитывать современные тенденции бизнеса и влияние перспективных технологий на структуру финансовых показателей.

Z = 0,53X1 + 0,13Х2 + 0,18Х3 + 0,16X4              (4)

где Х1 – отношение прибыли до уплаты налога к сумме текущих обязательств (показывает степень выполнимости обязательств за счет внутренних источников финансирования); Х2 – отношение суммы текущих активов к общей сумме обязательств (описывает состояние оборотного капитала); Х3 – отношение суммы текущих обязательств к общей сумме активов (показатель финансовых рисков); Х4 – отношение выручки к общей сумме активов (определяет способность компании рассчитаться по обязательствам) [3].

Вывод о вероятности банкротства по модели Таффлера, Тишоу: при Z > 0,3 – вероятность банкротства низкая; при 0,2 < Z <0,3 – состояние неопределённости; при Z < 0,2 – высокая вероятность банкротства.

В уравнении Р. Таффлера и Г. Тишоу переменная X1 играет доминирующую роль, а прогностическая способность модели ниже по сравнению с Z-счетом Альтмана: незначительные колебания экономической обстановки и возможные ошибки в исходных данных, в расчете финансовых коэффициентов и всего индекса могут приводить к ошибочным выводам [8].

Проанализируем финансовую устойчивость организации на примере фармацевтической компании АО НПК «Катрен», крупнейшего поставщика медикаментов в России.

Для начала оценим вероятность банкротства компании при помощи двухфакторной модели Альтмана. Значения показателей модели приведены в таблице 1.

Таблица 1 – Двухфакторная модель Альтмана АО НПК «Катрен» за 2015 г.

Показатель	Значение
Коэффициент текущей ликвидности	1,02
Удельный вес заемных средств в пассивах	0,86
Z	-1,43

Согласно с данной моделью, вероятность банкротства достаточно низкая. В дополнение к показателю Z рассчитаем показатели рентабельности (в таблице 2).

Таблица 2 – Рентабельность в динамике АО НПК «Катрен» за 2013-2015

гг.

Показатель, %	Годы
	2015	2014	2013
Рентабельность проданной продукции	4,55	2,47	1,93
Рентабельность активов	3,20	3,67	7,38

Сравним полученные значения рентабельности активов и проданной продукции со средними значениями показателей рентабельности за 2015 год по оптовой торговле (основной вид деятельности фирмы) и химической промышленности (данные ФНС [1]):

Таблица 3 – Средние значения показателей рентабельности предприятий химической промышленности и оптовой торговли за 2015 г.

Показатель, %	Оптовая торговля	Химическая промышленность
Рентабельность   проданной продукции	9,8	33
Рентабельность активов	6,4	10,1

Итак, рентабельность предприятия ниже, чем среднеотраслевые показатели, что свидетельствует о низкой эффективности хозяйственной деятельности.

Далее применим пятифакторную модифицированную модель Альтмана, результаты расположены в таблице 3.

Таблица 3 – Пятифакторная модифицированная модель Альтмана АО НПК

«Катрен» за 2015 г.

Показатель	Значение
Х1	0,02
Х2	0,12
Х3	0,09
Х4	0,16
Х5	2,32
Z	2,90

Полученные результаты позволяют сделать вывод о высокой стабильности и финансовой устойчивости компании.

Наконец, оценим вероятность банкротства при помощи модели Таффлера-Тишоу (таблица 4).

Таблица 4 – Модель Таффлера-Тишоу АО НПК «Катрен» за 2015 г.

Показатель	Значение
Х1	0,11
Х2	1,02
Х3	0,86
Х4	2,32
Z	0,72

Предприятие находится в неопределенном состоянии относительно вероятности банкротства.

Показатели рентабельности позволяют сделать вывод о том, что организация реализует продукцию и управляет активами неэффективно. Модели оценки вероятности банкротства анализируют, в основном, соотношение собственных и заемных средств предприятия. Тем не менее, преобладание собственных средств над заемными еще не говорит об эффективности их использования, что подтверждается значениями рентабельности [4]. Соответственно, сложно сделать выводы об эффективности корпоративного управления на основе данных методов.

Количественные методы позволяют оценить эффективность управленческой системы достаточно простым способом. Но их использование для анализа финансового состояния имеет свои недостатки.

Компании, которые испытывают финансовые трудности, разными способами задерживают публикацию своих отчетов, и, таким образом, конкретные данные могут долгое время оставаться недоступными.

Полученные данные могут не соответствовать действительности. Компании стремятся обелить свою деятельность, что приводит к фальсификации. Достаточно сложно выделить массивы подправленных данных и оценить степень завуалированности.

Некоторые соотношения, выведенные по данным деятельности компании, могут свидетельствовать о неплатежеспособности, в то время как другие – давать основания для заключения о стабильности или даже некотором улучшении. При таких противоречиях очень сложно судить о реальном состоянии дел [9].

Таким образом, невозможно точно определить эффективность корпоративного управления на основе оценки вероятности банкротства, так как достаточная величина собственного капитала еще не гарантирует эффективности его использования.