Определение специфики российского рынка слияний и поглощений для оценки стоимости сделки

• •    Расширение своей деятельности;

• •    Усиление своего влияния на рынке.

В каждой стране есть свои специфические особенности осуществления сделок слияний и поглощений. На данные процессы оказывает влияние ряд факторов:

• •    Развитость экономики;

• •    Законодательство;

• •    Развитость финансовых рынков и др.

Говоря о неразвитости финансового рынка России, следует заострить внимание на разработке и внедрении Стратегии развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 года, утвержденной распоряжением правительства РФ от 29.12.2008 № 2043-р (далее Стратегия) [10]. При этом для устранения существующих недостатков рынка поставлена цель – сформировать конкурентоспособный самостоятельный финансовый центр.

До 2020 г. необходимо решить следующие задачи развития финансового рынка:

• •    Повышение емкости и прозрачности финансового рынка;

• •    Обеспечение эффективности рыночной инфраструктуры;

• •    Формирование благоприятного налогового климата для его участников.

• •    Совершенствование правового регулирования на финансовом рынке.

Решение задач настоящей Стратегии позволит:

• •    Создать надежную базу долгосрочного роста российского финансового рынка;

• •    Сформировать на его основе конкурентоспособный самостоятельный финансовый центр.

В результате финансовый рынок будет способен к 2020 г. достичь целевых показателей, которые приведены в рамках данной Стратегии.

Таким образом, неразвитость финансового рынка России влияет на рынок слияний и поглощений, определяя его специфику. Меры, направленные на устранение существующих проблем и недостатков рынка, предпринимаются. Доказательство тому, - разработка и утверждение Стратегии развития финансового рынка РФ на период до 2020 года.

• •    Акциями;

• •    Облигациями;

• •    Гибридными ценными бумагами;

• •    Производными ценными бумагами;

• •    Комбинированные способы оплаты.

Примечательно, что по способу оплаты сделки при помощи заемных средств лидирует Азиатский регион, тогда как в России данный способ практически не применяется.

Имеется своя специфика и с точки зрения источников денежных средств. В России наиболее часто применяются средства аффилированных и оффшорных компаний. Другими источниками дохода могут являться:

• •    Эмиссионный доход;

• •    Кредиты.

Следует также отметить тенденцию увеличения количества механизмов для получения необходимых денежных средств. Среди них:

• •    Выпуск облигаций;

• •    Размещение акций на бирже;

• •    Получение синдицированных банковских кредитов.

В развитых странах данные механизмы используются в гораздо большей мере. Рассмотренные особенности российского рынка вызывают значительные трудности при подборе аналогов при сравнительном подходе. К примеру, ряд слияний и поглощений, оплаченных акциями в развитых странах, не может рассматриваться в качестве объектов для сравнения с российскими сделками в принципе.

Нельзя не отметить и тот факт, что российским компаниям свойственна «сверхконцентрация» собственности – крупнейшие акционеры стараются обеспечить себе пакет акций как минимум в 75 %[4]. Данный вывод был получен на основании изучения Free float (так называемая часть акций, которая свободно обращается на фондовом рынке, не принадлежит акционерам, обладающим более 5 % компании). Чем меньше данный показатель, тем менее ликвидными являются акции компании. Так как большая часть собственников ценных бумаг является долгосрочными держателями, компания становится формально публичной, но неторгуемой.

Таким образом, была проведена выборка по 1000 крупнейших компаний в США, Китае, Великобритании и России. Критерием стала величина стоимости компании (Enterprise Value). Был получен вывод о том, что данный свободный поток акций (в процентах) значительно выше в США – 90,1 %. И несколько выше в Великобритании – 72,9 % и Китае – 53,3 %. Однако для России данный показатель является самым низким среди анализируемых стран – 42,7 %.

Наличие сверхконцентрации собственности накладывает свой отпечаток на ликвидность ценных бумаг на рынке. Акции, которые хранятся в руках крупных акционеров, либо неликвидны, либо их ликвидность находится на очень низком уровне. Чем менее ликвидны данные ценные бумаги, тем меньше их стоимость. Она же является тождественным отражением капитализации компании [9].

Таким образом, при оценке стоимости компании с учетом российской специфики можно применять больший дисконт ввиду неликвидности ценных бумаг в случае использования метода дисконтированных денежных потоков. В рамках оценки сделок сравнительным подходом данная черта российского рынка, как и другие, находит свое отражение в формировании стоимости слияний и поглощений, которые впоследствии используются в качестве аналогов.

Как правило, выделяются три варианта враждебных «захватов»:

• •    Незаконные методы;

• •    Манипулятивные методы;

• •    Законные методы, но с нарушением «духа закона».

Данный вывод был сформулирован на основании изучения теории и прошедших сделок «враждебного характера» в России, а также с помощью опроса мнений консультантов по оценке стоимости бизнеса оценочных компаний.

Рассмотрим российский рынок слияний и поглощений более подробно. Особое внимание уделим следующим факторам:

• •    Специфика по видам деятельности и национальная принадлежность сделок M&A;

• •    Крупнейшие сделки;

• •    Виды и направления процессов M&A.

• •    В США в 2010 г. преобладали слияния и поглощения в нефтедобывающей отрасли, медицине, биомедицине и торговле;

• •    В Китае по стоимостному объему лидировала нефтегазовая отрасль, за ней шли банковский сектор и недвижимость.

• •    Медицина;

• •    Банковский сектор;

• •    Брокеридж;

• •    Инвестиционный и управленческий консалтинг.

• •    Распространение враждебных «захватов»;

• •    Низкая развитость финансового рынка;

• •    «сверхконцентрация» собственности – крупнейшие акционеры стараются обеспечить себе пакет акций как минимум в 75 %;

• •    Размер российского рынка M&A существенно меньше рынков M&A развитых стран;

• •    Низкая прозрачность рынка, деятельности компаний;

• •    Неразвитость институтов профессиональных консультантов на этом рынке, роль которых за рубежом преимущественно выполняют инвестиционные банки;

• •    Способ оплаты сделки M&A в подавляюще большинстве случаев осуществляется денежными средствами, тогда как для более развитых рынков M&A характерны и другие способы оплаты;

• •    Источники денежных средств - средства аффилированнных и оффшорных компаний;

• •    Абсолютное большинство сделок российского рынка M&A приходится на долю внутренних сделок – 61 %;

• •    Среди направлений процессов M&A преобладает горизонтальная интеграция и сделки с полным приобретением пакетов акций;

• •    Слабая проработанность юридического оформления сделок, отсутствие должного правового обеспечения и сопровождения сделок M&A часто отрицательно влияют на решение об их проведении.

Ввиду того, что метод дисконтированных денежных потоков, разработан достаточно давно и детально проработан, страновая специфика уже отражается в ставке дисконтирования и бескризисной ставке доходности. В сравнительном же подходе найти аналог российской компании - цели из числа компаний (сделок) по всему миру часто не представляется возможным из-за уникальности производства.