Перспектива управления рисками по управлению государственным долгом и последствия для развития внутренних рынков облигаций

Одной из важных причин, по которой страны переживали финансовые кризисы -это несоответствие сроков погашения валюты. Некоторые страны, в которых частный сектор или правительство выпустили большое количество краткосрочных долговых обязательств, деноминированных в иностранной валюте, стали очень уязвимыми к резким колебаниям настроений иностранных инвесторов. Азиатский кризис конца 1990-х годов вызвал важную дискуссию об ограниченности роли макроэкономической политики во время финансовых кризисов. Вывод исходя из этого кризиса заключается в том, что лица, определяющие макроэкономическую политику, должны учитывать структуру внутреннего финансового сектора (например, неустойчивость банков, размер и состав корпоративного и государственного долга, степень развития рынка капитала и т.д.) во внимание при определении и проведении макроэкономической политики до и во время кризисных эпизодов. Многие аналитики подчеркивали роль непогашенной задолженности фирм (активов банков) в ограничении эффективности денежнокредитной политики. Аналитики говорят, что необходимо ужесточать денежнокредитную политику от обесценивания валюты и роста инфляции. Более высокие процентные ставки позволят избежать полномасштабного валютного кризиса. «Ревизионисты» отмечают, что ужесточение денежно-кредитной политики окажет неблагоприятное воздействие на балансы фирм и банков. Возникшая в результате волна банкротств способствует дополнительному оттоку капитала и снижению обменного курса. Однако позже обнаружили, что при относительно низком уровне корпоративного долга более высокие процентные ставки приводят к повышению обменного курса, в то время как при более высоком уровне долга ужесточение денежно-кредитной политики приводит к ослаблению обменного курса.

Современное управление рисками стало важным инструментом для достижения стратегических целей по долгу. Этот подход расширяет чистую структуру управления рисками ответственности за счет государственных активов, что приводит к структуре управления активами и пассивами. Главный вывод здесь заключается в том, что ресурсы (и активы, которые их генерируют) являются ключевыми для оценки и управления рисками (а не только для структуры государственного долга в отдельности). Стратегический ориентир играет ключевую роль в контроле над риском. Контрольный показатель требует от правительства определения своей допустимости риска в отношении портфеля между ожидаемыми затратами и риском. С этой целью управляющие долгом должны иметь представление об оптимальной структуре портфеля государственного долга. В идеале они должны иметь возможность оценить, как должен быть структурирован портфель на основе критериев затрат и риска, чтобы хеджировать финансовое положение правительства от различных потрясений.

Это означает, что выбор долговых инструментов, которые должно выпускать правительство, во многом зависит от структуры экономики, характера экономических потрясений и предпочтений инвесторов. Из-за этих структурных трудностей будет намного сложнее определить количественные ориентиры с желаемыми свойствами с точки зрения компромиссов между затратами и рисками. В результате управляющим долговыми обязательствами странам с формирующимся рынком будет сложнее сформировать оптимальный долговой портфель, который может служить надежным ориентиром для развития внутренних рынков облигаций.

Ключевой задачей на развивающихся рынках является разработка значимых контрольных инструментов и процедуры контроля рисков, которые в то же время были бы относительно простыми и надежными для использования в относительно более нестабильной среде. Внедрение будет значительно облегчено, если управляющие долгом смогут работать на ликвидных рынках государственных облигаций, как по денежным облигациям, так и по деривативам.

Еще одна проблема заключается в том, что делать с тем фактом, что во многих юрисдикциях серийный дефолт по долгам фактически является правилом, а не исключением. Более того, страны с развитой экономикой способны в значительной степени делить свои риски со своими кредиторами, в то время как страны с формирующимся рынком не имеют таких возможностей. Благоразумное представление о том, что правительство стран с формирующимся рынком должны иметь относи- тельно меньший внешний долг, чем правительство стран с развитой рыночной экономикой, в то же время им необходимо иметь более высокие резервы. Стратегический контрольный показатель также, вероятно, покажет, что более высокие доли долга в национальной валюте, индексированные с учетом инфляции, являются выгодными. Ввиду этих структурных препятствий управление рисками государственного долга должно стать частью более широких рамок реформы политики. Что необходимо, так это интеграция управления долгом и рисками в эту структуру. Первостепенной общей целью многих стран с формирующимся рынком является снижение финансовой уязвимости страны и восстановление доверия к денежнокредитной политике при решении проблемы незавершенных и слабых финансовых и страховых рынков. Эта цель требует таких стандартных мер, как сокращение государственных расходов, расширение налоговой базы и усиление экспортного потенциала страны, меры по институциональной реформе, в том числе усиление прав собственности и повышение эффективности процедур банкротства, что позволит улучшить условия для развития более полных и сильных рынков распределения и объединения рисков.

Это, в свою очередь, способствовало бы устранению источников глубоко укоренившихся рисков развивающихся рынков, включая несоответствие валют и сроков погашения, слабый и неэффективный пруденциальный надзор, непрозрачную практику надзора, слабую институциональную инфраструктуру, и неадекватный режим обменного курса.

Сложности, связанные с устранением этих источников, недооценивались многими аналитиками и политиками. Некоторые аналитики сделали важное замечание, что многие из этих структурных источников риска на самом деле являются эндогенным результатом взаимодействия рациональных агентов с рыночной средой. Эти механизмы преодоления рисков определяются совместно. Затраты на их удаление могут быть даже непомерно высокими, если они будут осуществляться без учета общей макроэкономической и структурной ситуации. Реализация долговой стратегии должна быть согласована с базовой макро политической позицией и ситуацией в условиях глобального финансового рынка. Именно на этом фоне более широкой программы реформ политики следует внедрить систему управления рис- ками для государственного долга, аналогичную той, которая используется на рынках с развитой экономикой, включая спецификацию стратегического контрольного показателя. Тем не менее, эта интегрированная система должна быть достаточно гибкой и прагматичной, чтобы поглощать различные потрясения и преодолевать кризисные ситуации. Это может включать временное отклонение от заранее объяв- ленной программы выпуска долговых обязательств, основанной на стратегическом контрольном показателе.

Таким образом, реализация итоговой долговой стратегии напрямую влияет на развитие и структуру внутренних рынков облигаций. Результирующая структура внутренних рынков облигаций основана на подходе, основанном на оценке рисков, который лучше учитывает слабые структурные основы развивающихся рынков. В результате риск-ориентированный подход к управлению государственным долгом в странах с формирующимся рынком способствует как повышению финансовой стабильности, так и более успешному участию в мировом финансовом ландшафте.