Практика использования показателя рыночной добавленной стоимости (MVA) в оценке деятельности горной компании

В последние годы, в успешно развивающейся концепции стоимости бизнеса (богатства) компании, заметное место занимает стремление к достижению высокого уровня добавленной стоимости, которая имеет несколько видов и отличительных качественных и количественных характеристик. Известны добавленная стоимость, определяемая классиками, экономическая добавленная стоимость (ЕVА), акционерная добавленная стоимость ( SVA), рыночная добавленная стоимость ( MVA) и применяемая в Российской практике стоимость (в виде валовой выручки), которая служит базой налогообложения НДС.

Не касаясь всех видов добавленной стоимости, их сильных и слабых сторон обратим внимание лишь на содержание и назначение MVA, потому что в некоторых работах она отождествляется с текущей экономической добавленной стоимостью (EVA), представляя собственные умозаключения в виде следующей зависимости:

MVA =

EVA

(1 + WACC ) ¹

руб.

где EVA= Ki( Ri – WACC);

Ki – сумма инвестиций, руб.;

Ri – рентабельность к инвестициям, % (доля);

WACC – средневзвешенные затраты на капитал, % (доля);

(1+WACC) ^t – коэффициент дисконтирования;

t– временной интервал;

t = 1,2,3,……n.

В монографии [1] MVA характеризуется как «…изменение разности между рыночной и балансовой стоимостями обыкновенных акций за данный период времени » [стр.37].

В другом источнике [2] – «MVA = рыночная стоимость акций – балансовая стоимость собственного капитала = количество акций х цена акций – балансовая стоимость собственного капитала » [стр.87].

Получается так, что одни авторы ориентируют познание сути MVA на примере текущей экономической добавленной стоимости, а другие – разности рыночной и балансовой стоимости обыкновенных акций.

Возникает вопрос, нужен ли вариант зависимости MVA от оценки текущей стоимости EVA и правильное ли это предложение, в печати появившееся в более поздние сроки, чем публикации [1,2].

Сомнения могут быть устранены, если рассматриваемые варианты MVA в результате сравнения будут иметь равные значения и однородную физическую суть. Для наглядности представим это предложение в виде двухсторонней равной зависимости, отражающей содержание MVA в редакции (1)[1,2] и [3,4,5,6].

Рыночная стоимость акций– Балансовая стоимость собственного

K ( R-WACC )   _

капитала = MVA= ^{i i}        , руб.

(1 + WACC ) ‘

По факту проведённого анализа становится очевидным, что содержание формулы (1) является несостоятельным по следующим причинам:

Левая часть рыночной добавленной стоимости (2) отражает эффективность в течение всей жизни компании * . Её можно применять только к целой корпорации [2, стр. 87, 90] Иначе говоря MVA – это мера эффективной деятельности с самого основания компании [2, стр.88].

Правая часть MVA отражает текущее значение EVA, т. е. экономическая добавленная стоимость представляет ценность, добавляемую в данном году и её можно применять толькок отдельным подразделениям или единицам крупной корпорации [2, стр. 90].

Если раскрыть все переменные составляющие формулы (2), то станет очевидным их несовместимое видовое и физическое содержание и назначение, потому что слева рыночная добавленная стоимость наполнена обыкновенными акциями (собственным капиталом), а правая часть – ориентирована на переменные составляющие совершенно иногосодержания, несовпадающие ни символами, ни качественно, ни количественно с обыкновенными акциями, их ценой и балансовой стоимостью.

*Здесь и далее курсив и яркость букв наши (М.А.Я., Е.П.Г.)

Рассматриваемые замечания в развёрнутом виде для наглядности представлены в формуле (3):

–

––

–

, руб.

где Ao– количество обыкновенных акций, ед.;

Цо– рыночная цена обыкновенной акции, руб./ед.;

Sbc– балансовая стоимость обыкновенных акций (собственного капитала),руб.;

Ki– инвестированный капитал, руб.;

П– прибыль на акцию, руб.;

Wd – доналоговая предполагаемая рыночная доходность к погашению неотзывных неконвертируемых долговых обязательств, руб.;

kd –коэффициент, учитывающий результаты отношения рыночной стоимости процентных долговых обязательств В крыночной стоимости объекта оценки ƒ,(ƒ= B + Sq +Sot =1);

Sq – рыночная стоимость привилегированных акций, руб.;

Sot – рыночная стоимость обыкновенных акций, руб.;

g– предельная ставка налога на объект оценки, руб.;

Wpз – посленалоговые затраты на привлечение капитала за счёт отзывных, неконвертируемых акций, т.е. тех, которые равны доналоговой стоимости;kpз– коэффициент, учитывающий величину отношения, числителем которого является рыночная стоимость привилегированных акций (Sq), а знаменателем –рыночная стоимость объекта оценки, руб.;

Wcv – установленные рынком альтернативные издержки обыкновенных акций, руб.;

ks – коэффициент, определяемый из отношения, числителем которого является рыночная стоимость обыкновенных акций (Sot), а знаменателем – рыночная стоимость объекта оценки ƒ, руб.;

t– временной интервал, t = 1,2,3,……n.

Кстати, значение WACCможно выразить формулой с иными терминами и содержанием [7,стр.164;9,стр. 30].

Следовательно, названные признаки в правой части формулы (2), выраженные отдельными символами в (3), воспринимаются совершенно инородными не только визуально, но и по их содержанию, которые следует использовать в других случаях, но не для определения MVA, а правая часть зависимости, представленная формулой (1) однозначно согласуется только с показателем (Svt)– текущей экономической добавленной стоимости, то есть Svt=EVA/(1+WACC )t.

PS*. Известно, что иногда MVA пытаются определить результатом MVA* [2. с 87], когда из общей рыночной стоимости (капитализации) компании (Sк) вычитается сумма, отражающаяобщий предоставленный инвесторами капитал (Sок), то есть

MVA* = Sк –Sок, руб.,                     (4)

где Sк – общая капитализация,руб.

Sк= Sск + Sd + Aпр, руб.                    (5)

где Scк – рыночная стоимость обыкновенного собственного капитала, руб.;

Sd – сумма рыночной (балансовой) задолженности, руб.;

Апр– привилегированные акции, представляющие собой гибридный инструмент с двухсторонней аналогией: c одной стороны облигация, с другой – обыкновенная акция, руб.

Следовательно,

Sск = Sк – Sd – Aпр, руб.                    (6)

Однако алгоритм определения рассматриваемой величины MVA* может привести к получению одинакового результата левой части MVA (формула 2) если рыночная стоимость задолженности хотя бы приблизительно равна её балансовой стоимости. Если необходимого равенства нет (что имеет место в большинстве случаев), то значение MVA* может значительно отличаться от показателя MVA. Таким образом, несмотря на присутствие привилегированных акций в совокупности действий, определяющих значение MVA*, никакого тождества между MVA* и текущей стоимостью EVA тоже не может быть по уже известным признакам.

PS Строго говоря, приравнивание текущей стоимости EVA (формула 1). К показателю (MVA) рыночной добавленной стоимости компании представляет собой подгонку (подтасовку), или искусственное приспособление одной формы к другой. Такие “инновации” в оценочной теории и практике следует воспринимать банальным экономическим формализмом, отрывающим форму от содержания.

Что касается упомянутых в данной статье «некоторых работ (авторов)», то их концепции, в части, относящиеся к рассматриваемому вопросу, полностью или частично отражены в формуле (1) и приведены в литературных источниках [3, 4, 5, 6],опубликованных значительно позже чем монографии, изданные авторскими коллективами [1, 2]. Однако авторы [3, 4, 5, 6] без объяснений и непонятно зачем заменяют символы и названия слагаемых MVA, отождествляют рыночную стоимость со стоимостью компании [5,с.151], хотя стоимость компании ( если не указана какая она) должна быть равна балансовой стоимостии тогда в процессе подстановок в формулах, которыми пользуются авторы в своих работах, должен сократиться показатель текущей EVA и их суждения теряют смысл.На это авторы не обращают внимания и предлагают рассчитывать EVA в течение прогнозного периодаостаточной стоимостью, а согласно [2, с.88]EVA – остаточная прибыль, остающаяся после затрат по обслуживанию всего капитала, включая собственный. Далее авторы [3, 4, 5, 6] упрямо используют показатель WACC процентной ставкой, уходя при этом от представления формулы (2) в развёрнутом виде формулой (3), очевидно потому, что им тогда надо использовать основную формулу (3) для вычисления EVA в терминах “NOPAT, рентабельности (ROIC), затрат на обслуживание операционного капитала, который следует воспринимать и отражать «суммой задолженности привилегированных акций и обыкновенного собственного капитала, используемых для приобретения чистых операционных активов компаний « ....” [2, с.88].

Таким образом, итогом частных суждений в [3,4,5,6]получено сомнительное равенство в виде формулы (1), которую если принять во внимание без осуществления экспертизы, то придётся согласиться с чуждым здравому смыслу убеждением , что, образно говоря ,''хвост может и должен вертеть собакой”.

Вместе с тем любому оппоненту, не согласному с авторами этой статьи, предоставлена возможность осуществить анализ алгоритма, источников информации, при посредстве которых построена формула (3) [1,стр.264; 7,стр.164; 8,стр.137; 10,стр.26; ] и несложными вычислениями сравнить двухсторонние результаты.

Выражая своё отношение к MVA и текущей EVA, авторы отмечают полезность использования их разными показателями, разносторонне дополняющими друг друга в оценке целевых результатов компаний.