Применение кризис-прогнозных моделей в диагностике финансовой устойчивости компании «Sabic»

Глобальная система хозяйствования сегодня оказывается в условиях воздействия на нее новых, но уже отчетливо прослеживающихся фундаментальных тенденций. Среди них неустойчивая ситуация на мировых рынках энергоносителей, переформатирование цепочек поставок в связи с пандемией коронавируса, а также поступательная трансформация развитых и развивающихся национальных экономик в сторону «безуглеродного» типа развития. В этом контексте страны-экспортеры углеводородного сырья одними из первых вынуждены адаптировать свои модели к перманентно меняющимся внешним условиям.

Так, ключевой игрок на мировом рынке нефти – Королевство Саудовская Аравия (КСА), – безусловно, и сегодня подтверждает свою международную специализацию на добывающей промышленности, занимая первое место по стоимостному объему экспорта «черного золота» за рубеж (95,7 млрд долл., 15% мирового экспорта сырой нефти) [1]. Тем не менее, для КСА указанная выше совокупность детерминант, предопределяющих масштабный «энергопереход» мировой экономики к возобновляемым источникам, обосновыва- ет необходимость формирования долгосрочной стратегии переориентации национального хозяйства на секторы, напрямую не связанные с добычей сырья.

Закономерно, что именно идеи диверсификации экономики легли в основу всеобъемлющего государственного проекта «Видение Саудовской Аравии – 2030». Стоит подчеркнуть: несмотря на стремление к конечной цели преобладания в хозяйственной системе КСА исключительно ненефтяных секторов (инфраструктурное строительство, финансовый и банковский секторы, сектор информационнокоммуникационных технологий и т.д.), первостепенной задачей Национальной программы промышленного развития и логистики в рамках «Видения-2030» является развитие отраслей, смежных с нефтегазовым сектором [2]. В связи с этим одним из «бизнес-локомотивов» диверсификации в Королевстве стал многопрофильный производитель нефтехимической продукции Saudi Basic Industries Corporation (SABIC). Компания является лидером по рыночной капитализации во всем регионе Ближнего Востока среди фирм различной специализации, исключая нефтяной сектор (рис. 1).

Рис. 1. Рейтинг крупнейших ненефтяных компаний Ближнего Востока по рыночной капитализации, млрд долл. [3]

Примечательно, что пятерку крупнейших ненефтяных компаний региона образуют именно саудовские корпорации при кратном преимуществе SABIC. В целом, даже с учетом нефтегазовой сферы, SABIC, тем не менее, занимает второе по величине место среди ближневосточных компаний, акции которых обращаются на фондовой бирже. Помимо этого, SABIC считается одним из крупнейших производителей нефтехимической продукции в мире [4].

Что касается становления компании, кратко отметим: SABIC была учреждена королевским указом в сентябре 1976 года [5] как компания с относительно гибкой управленческой моделью в противовес полностью государственной и забюрократизированной компании Petromin. По сути создание новой корпорации в сфере нефтехимии можно рассматривать как очередную попытку саудовских властей создать эффективную корпоративную структуру, способную выдержать конкуренцию с Arabian American Oil Company (впоследствии выкупленной государством у американской компании Standard Oil of California и известной сегодня как Saudi Aramco) [6]. На текущий же момент 70% акций SABIC принадлежат Saudi Aramco, тогда как остальные 30% находятся в свободном обращении.

Еще одна задача, которую государство решало посредством учреждения SABIC, – это постепенный переход от экспорта сырья к поставкам за рубеж наукоемких товаров с высокой добавленной стоимостью, т.е. химикатов, полимерных материалов, удобрений, продукции металлообработки и т.д. [7].

На данный момент SABIC остается одной из самых конкурентоспособных корпораций в своей сфере: в 2021 году компания заняла 2-е место среди самых высоко оцениваемых брендов в области химической промышленности по версии Brand Finance [8]. Необходимо подметить и финансовые успехи SABIC: чистая прибыль компании за 2021 год составила 6,15 млрд долл. при сумме активов в 84,91 млрд долл. и объеме производства в 45,87 млн метрических тонн. Стоимость бренда компании составляет 4 млрд долл. США (для сравнения обратим внимание, что этот показатель равен стоимости бренда Pfizer на 2021 год) [9].

Вместе с тем, нельзя игнорировать тот факт, что компания изначально формировалась как экспортоориентированная организация, а значит, несмотря на поддержку государства (в том числе через Saudi Ar-amco, на 94% принадлежащей государству), компания неизбежно сталкивается с повышенным риском потери прибыли. Это связано с тем, что внешнеэкономическая деятельность для любой компании сопряжена с чрезвычайной подверженностью шокам извне, а в отношении компании, ведущей свою деятельность на Ближнем Востоке, это особенно критично при наличии имманентного политического риска.

Таким образом, в силу наличия объективных предпосылок, потенциально подрывающих деятельность компании уже на данный момент, представляется необходимым провести кризис-прогнозное моделирование финансовой устойчивости компании с целью определить эффективность менеджмента компании SABIC, ее перспективы и вероятность банкротства в будущем.

Для анализа были отобраны три модели – пятифакторная модель Альтмана для компаний, акции которых котируются на бирже, модель Лиса и модель Таффлера-Тишоу. Исследование проведем на основе данных финансовой отчетности компании SABIC за три выбранных года – 2017, 2019

Итак, пятифакторная модель Эдварда Альтмана считается самой популярной, т.к. именно она была впервые предложена в 1968 году [13], значительно увеличив эффективность прогнозов по сравнению с первоначальным вариантом модели. Данная модификация имеет следующий вид:

Z = 1,2x1 + 1,4x2 + 3,3x3 + 0,6x4 + x5, (1)

где:

х 1 – отношение оборотного капитала к сумме активов;

х 2 – отношение нераспределённой прибыли к сумме активов;

х 3 – отношение прибыли до налогообложения и выплаты процентов к сумме активов;

х 4 – отношение рыночной стоимости собственного капитала к бухгалтерской стоимости всех обязательств;

х 5 – отношение суммы выручки к сумме активов.

Отобранные данные и полученные результаты представлены в таблице 1.

Таблица 1. Статьи бухгалтерского баланса SABIC за анализируемый период для расчетов по пятифакторной модели Альтмана для компаний, акции которых котируются на бирже

Исходные данные, тыс. риалов	2017	2019	2021
Активы	322 455 422	310 365 751	318 438 777
Оборотный капитал	69 464 065	57 513 980	58 193 055
Нераспределенная прибыль	25 484 745	8 462 836	30 501 771
Прибыль до налогообложения	29 624 745	11 682 306	34 087 964
Бухгалтерская (балансовая) стоимость всех обязательств	112 316 930	99 114 429	106 405 479
Рыночная стоимость акционерного капитала	30 000 000	30 000 000	30 000 000
Объем продаж	149 765 968	139 737 384	174 883 126

Модель Альтмана

х1	0,22	0,19	0,18
х2	0,08	0,03	0,10
х3	0,09	0,04	0,11
х4	0,27	0,30	0,28
х5	0,46	0,45	0,55
Z-score	1,30	1,02	1,43

В данном случае, для оценки Z-результата разработаны следующие критерии:

Z < 1,81 – вероятность банкротства составляет более 80%;

1,81 < Z < 2,77 – вероятность банкротства составляет 35-50%;

2,77 < Z < 2,99 – вероятность банкротства составляет 15-20%;

Z > 2,99 – компания абсолютно финансово устойчива.

Отметим, что, исходя из проведенных расчетов, SABIC в действительности находится на грани банкротства, со значениями гораздо ниже порогового 1,81 (рис. 2).

Рис. 2. Динамика Z-score компании SABIC в результате расчетов по модифицированной пятифакторной модели Альтмана

Характерно, что особенно низкий уровень финансовой устойчивости пришелся на 2019 год, хотя показатели резко улучшаются уже в 2021. Несмотря на положительные тенденции, в качестве одного из факторов, отрицательно влияющих на результат, стоит выделить низкую чистую прибыль и индикаторы прибыли вообще. По сравнению с аналогичными по выручке и обороту компаниями SABIC заметно уступает по рентабельности своего бизнеса.

Переходя к модели Р. Лиса, отметим также высокую частоту ее использования для прогнозирования банкротства компании с момента публикации в 1972 году.

Расчет Z осуществляется по формуле:

Z = 0,063x1 + 0,092x2 + 0,057x3 + 0,0014x4,(2)

где:

х 1 – отношение оборотного капитала к сумме активов;

х 2 – отношение прибыли от реализации к сумме активов;

х 3 – отношение нераспределенной прибыли к сумме активов;

х 4 – отношение собственного капитала к заемному.

Данная модель, в сущности, использует готовые показатели финансовой устойчивости фирмы (рентабельность, ликвидность,    финансовая    независимость)

(табл. 2).

Таблица 2. Статьи бухгалтерского баланса SABIC за анализируемый период для расчетов по модели Лиса

Исходные данные, тыс. риалов	2017	2019	2021
Активы	322 455 422	310 365 751	318 438 777
Оборотный капитал	69 464 065	57 513 980	58 193 055
Прибыль (убыток) от продаж	28 998 387	14 833 007	33 242 175
Чистая прибыль (убыток)	25 484 745	8 462 836	30 501 771
Балансовая стоимость собственного капитала	210 138 492	211 251 322	211 833 298
Общая сумма обязательств	112 316 930	99 114 429	106 405 479

Модель Лиса

Х1	0,22	0,19	0,18
Х2	0,09	0,05	0,10
Х3	0,08	0,03	0,10
Х4	1,87	2,13	1,99
Z-score	0,028	0,020	0,029

Z-результат по модели Лиса интерпретируется следующим образом:

Z < 0,037 – вероятность банкротства высокая;

Z > 0,037 – вероятность банкротства низкая.

Отобразим полученные результаты и пороговое значение 0,037 на рисунке 3.

Рис. 3. Динамика Z-score компании SABIC в результате расчетов по модели Лиса

Фактически, график, представленный выше, наглядно демонстрирует результаты во многом идентичные итогам анализа по пятифакторной модели Альтмана: вероятность банкротства компании велика и возрастает с падением Z-score в 2019 году. Значения Z лишь немного сглаживаются, менее заметен разрыв между относительно «успешными» периодами и 2019 годом вследствие введения в модель показателя балансовой стоимости собственного капитала, которым SABIC обладает в значительном объеме.

Далее рассмотрим самую «молодую» модель из представленных – Таффлера-Тишоу, предложенную в 1977 году и включающую в себя корректировки результирующих весовых коэффициентов в соответствии с реалиями, более близкими к современным. Как и в модели Лиса,

Р. Таффлер и Г. Тишоу используют четыре основных соотношения и рассчитывают Z по следующей формуле:

Z = 0,53x1 + 0,13x2 + 0,18x3 + 0,16x4,       (3)

где:

х 1 – отношение прибыли от продаж до уплаты налога к сумме текущих обязательств;

х 2 – отношение суммы текущих активов к общей сумме обязательств;

х 3 – отношение суммы текущих обязательств к общей сумме активов;

х 4 – отношение выручки к общей сумме активов.

Как и ранее, представим данные в таблице 3.

Таблица 3. Статьи бухгалтерского баланса SABIC за анализируемый период для расчетов по модели Таффлера-Тишоу

Исходные данные, тыс. риалов	2017	2019	2021
Отношение прибыли до уплаты налога к сумме текущих обязательств	0,60	0,40	0,68
Отношение суммы текущих активов к общей сумме обязательств	1,05	0,96	1,01
Отношение суммы текущих обязательств к общей сумме активов	0,15	0,12	0,15
Отношение выручки к общей сумме активов	0,46	0,45	0,55

Модель Таффлера-Тишоу

Z-score                                                                      0,56       0,43       0,60

Z-результат можно охарактеризовать исходя из пороговых значений:

Z > 0,3 – вероятность банкротства низкая;

Z < 0,2 – вероятность банкротства высокая.

Наглядно представим полученные итоговые показатели на графике (рис. 4).

Рис. 4. Динамика Z-score компании SABIC в результате расчетов по модели Таффлера-Тишоу

Отметим, что, согласно модели Таф-флера-Тишоу, компания SABIC обладает вполне устойчивым финансовым положением, т.к. ее Z-итог намного превосходит пороговый уровень в 0,3. Такой феномен можно обосновать характером модели – как было указано ранее, математически она более приближена к современным реалиям. Представляется, что еще один фактор, позволяющий считать SABIC финансово стабильной компанией по Таффлеру-Тишоу, – высокая роль соотношения прибыли к текущим обязательствам, т.е. показателя, по которому компания показывает значительный результат.

Итак, исходя из проведенного анализа, можно было бы констатировать, что финансовая устойчивость компании вполне обосновано оказывается под угрозой, особенно в случае воздействия непредсказуемых внешних шоков. Модель Альтмана, как и модель Лиса, показала наличие серьезного риска банкротства SABIC уже в обозримой перспективе, причем с заметным ухудшением положения компании в 2019 году.

Представляется, что это связано с обострением политической обстановки в Саудовской Аравии: в 2019 году хуситами было предпринято несколько попыток подорвать нефтегазовую инфраструктуру государства посредством атак беспилотников на нефтеперерабатывающие заводы (например, нападение на Абкайк и Хурайс 14 сентября 2019 года) на фоне возобновления военных действий в Йемене и обвинений во вмешательстве в адрес саудовцев. Несмотря на то, что SABIC на тот момент в действительности принадлежал государству, а не нефтяной компании Saudi Aramco, последствия разрушительных атак на объекты ведущей отрасли страны не могли не сказаться и на показателях рассматриваемой нефтехимической корпорации.

В целом, признаки, указывающие на финансовую неустойчивость, наблюдаются во многих крупных ближневосточных компаниях сходной структуры, не занятых в сфере нефтедобычи или переработки. Так, при анализе полученных результатов по моделям Альтмана и Лиса следует подчеркнуть, что наибольшее давление на

итоговый Z-показатель оказывает низкая рентабельность деловой активности компании – невысокая прибыль в сочетании с существенными объемами заимствований несомненно отрицательно влияет на финансовое положение фирмы. Тем не менее, принимая во внимание всеобъемлющую поддержку государства, опосредованно владеющего компанией через нефтяного гиганта Saudi Aramco, относительно небольшая финансовая отдача от деятельности – частое явление в бизнес-сфере. Особенно это свойственно рассматриваемому региону, где «хронический» политический риск и чрезмерная требовательность государства к показателям формируют комбинацию факторов, снижающих рентабельность.

Тем не менее, модель Таффлера-Тишоу

сюда следует, что именно весовые коэффициенты при выбранных факторах играют огромную роль при прогнозировании банкротства предприятия, а их значения, в свою очередь, необходимо пересматривать в соответствии с текущими тенденциями в развитии бизнес-стратегий компаний.

Таким образом, SABIC, будучи безусловным лидером рынка нефтехимической продукции, может по праву считаться успешной компанией, вполне способной противостоять даже таким непредвиденным шокам, как пандемия COVID-19. Одновременно, финансовая устойчивость фирмы, согласно проведенному исследованию, может оказаться под угрозой вследствие низкой прибыльности бизнеса. Вместе с тем, широкая поддержка государства, невысокий объем заимствований,

продемонстрировала: в случае, если в анализе придается большее значение невысокому уровню обязательств, компания вполне может считаться финансово устойчивой, невзирая на низкую прибыль. От-

а также исключительно ведущая роль ком пании в обеспечении национальных пла нов по диверсификации экономики позво ляют говорить о низкой вероятности банк ротства SABIC в ближайшем будущем.