Проблемы банкротства: теоретический аспект и мировая практика реформирования

Хозяйственно-правовое урегулирование проблем, порождаемых неплатежеспособностью фирмы, относится к числу ключевых вопросов функционирования рыночных отношений. От эффективности такого регулирования существенно зависят, в частности, бесперебойное функционирование системы расчетов и платежей, интенсивность и глубина финансовых рынков, развитие инвестиционно-инновационной деятельности субъектов хозяйствования. Задавая определенные стандарты в сфере обеспечения прав собственности в случае неплатежеспособности фирмы, законодательство о банкротстве служит исходным пунктом в расчетах участников хозяйственного процесса. Так, условия и процедуры банкротства существенно влияют на выбор собственников (менеджеров, руководителей) фирмы-должника, связанный с продажей компании, заключением частного соглашения с кредиторами или официальным объявлением фирмы банкротом. Степень защиты интересов собственника, определяемая процедурами банкротства, непосредственно учитывается и кредиторами при обмене своих инвестиционных рисков.

С ухудшением финансового положения компании неизбежно нарастает размах деструктивных процессов, которые при отсутствии эффективных процедур банкротства должны были бы решаться децентрализованными способами. В этом случае неизменно будут скачкообразно увеличиваться издержки неплатежеспособности, порождаемые как поведением кредиторов, пытающихся обеспечить сохранность своих средств, так и акционеров, менеджеров (высшего руководства) компании.

Теоретический анализ проблем регулирования несостоятельности предприятий сводится к обеспечению следующих условий [ 1, с. 21 ] :

– максимизации текущей стоимости ликвидируемой или реорганизуемой компании;

– оптимальному распределению указанной стоимости между заинтересованными сторонами.

Тем не менее ликвидация фирмы и распродажа ее имущества не всегда оправданы с точки зрения эффективного функционирования всей экономики. Поддержка и реорганизация «жизнеспособной» фирмы могут иметь своим результатом повышение ее чистой приведенной стоимости (NPV). Ликвидация фирмы фактически должна свидетельствовать об исчерпании возможностей, связанных с использование ресурсов, необратимым разрушением накопленного информационного и организационного капитала. Между тем выбор между ликвидацией и реорганизацией компании зачастую зависит от действий, предпринимаемых каждым из доходополучателей. Сильные рыночные и политические позиции одной из сторон, ее своекорыстные интересы и манипуляции могут привести к неэффективному решению вопроса о дальнейшей судьбе фирмы-банкрота. Очевидно, что решение о ликвидации или реорганизации фирмы должно быть в возможно большей степени отделено от решений относительно распределения доходов (имущества) между заинтересованными сторонами. В этой связи представляет интерес ряд исследований, посвященных поиску оптимальных процедур банкротства.

В настоящее время большинство исследователей сходятся в том, что отношения между заинтересованными участниками банкротства должны быть ограничены в пользу процедур открытого аукциона. Л. Бебчук, а за ним Ф. Агион, О. Харт и Дж. Мур предложили следующее решение проблемы, а именно процедуры банкротства будут предполагать создание новой корпорации, причем все заинтересованные стороны могут стать ее акционерами [ 2, 3 ] .

Согласно указанной модели вопрос о дальнейшей судьбе фирмы-банкрота должен решаться с помощью открытых аукционных торгов. Свободный доступ аукционных заявок должен обеспечивать возможно более широкий перебор вариантов, предусматривающих различные способы использования активов, принадлежащих компании-банкроту. Общий надзор за проведением аукциона осуществляет Арбитражный суд, а решение по поводу поступивших предложений (в том числе предложений ликвидировать фирму и приобрести ее имущество) принимает собрание акционеров и представляет его для одобрения соответствующим судебным инстанциям. Каждый участник аукциона имеет свободный доступ ко всем данным, содержащимся в бухгалтерской отчетности фирмы.

В соответствии со схемой, предложенной Л. Бебчуком (1988), конфликты между участниками могут быть урегулированы следующим образом:

– во-первых, владельцы привилегированных долговых обязательств получают в соответствии с суммой указанной задолженности акции организуемой корпорации, остальным же кредиторам в обмен на долговые обязательства должны выдаваться опционы на покупку акций новой компании;

– во-вторых, в случае, если стоимость обанкротившейся фирмы превосходит суммы требований всех кредиторов, владельцы (акционеры) компании-банкрота вслед за наименее привилегированными заимодавцами также получают опционы.

Следует отметить, что цена исполнения опционов у каждой из перечисленных групп участников может быть различной.

Указанная схема была несколько модифицирована Ф. Агионом, О. Хартом и Дж. Муром (1995). В частности, предусматривается замена высшего управляющего аппарата фирмы-банкрота независимым практикующим экспертом по вопросам банкротства. В условиях Великобритании функции такого эксперта, по мнению авторов, мог бы исполнять один из инвестиционных или коммерческих банков, а в Германии или Японии – «головной банк» финансово-промышленной группы. Именно этот эксперт предлагает проект реорганизации компании. Причем эксперт может воздержаться от категорических рекомендаций и просто предложить документ, в котором оцениваются достоинства и недостатки каждого из вариантов. Решение также остается за собранием акционеров, затем оно представляется для утверждения судебным инстанциям.

В дальнейшем, обобщая опыт и практические замечания по поводу прежних схем банкротства, О. Харт, Р. Ла Порта, Ф. Лопес-де-Силанес и Дж. Мур в 1997 г. предложили новый проект. Акции, которые фигурировали в прежних процедурах, теперь именуются «правами на реорганизацию». На внутреннем аукционе такие права могут при- обрести кредиторы фирмы-банкрота, на внешнем же аукционе – все желающие и прежде всего инвесторы, убежденные в целесообразности реорганизации фирмы. Аукцион, на котором решается вопрос о ликвидации или реорганизации фирмы, проводит собрание владельцев «прав на реорганизацию» [4].

Очевидно, что опционные методы расчетов и открытость информации в вышеописанных моделях придают процедурам банкротства большую гибкость. Заинтересованные стороны на основе имеющейся хозяйственной информации получают возможность, оценив перспективы фирмы-банкрота, принять более эффективные рыночные решения. Причем описанный порядок банкротства, предусматривающий затраты на приобретение необходимого количества акций или «прав на реорганизацию», чтобы провести соответствующее решение на собрании акционеров, побуждает инвесторов тщательно взвешивать реальные перспективы реорганизации фирмы.

Однако реализация указанных предложений даже в развитых рыночных экономиках неизбежно наталкивается на сопротивление тех участников, которые могут извлечь определенные выгоды из существующей системы банкротства. Более того, осуществление таких реформ сопряжено с рядом практических трудностей. Это и необходимость изменений в законодательной базе банкротства, наличие достаточного числа высококвалифицированных независимых экспертов, необходимость довольно крупных затрат для организации предлагаемых аукционов и т.д.

Анализируя теоретические исследования, посвященные разработке оптимальных процедур банкротства, следует отметить и модель Berkovich, Israel (1999), в которой для неодинаковых экономических систем предлагаются различные правила банкротства [ 5 ] .

Центральную роль в вышеуказанной модели играют качество управления фирмой-заемщиком, проявляющееся в эффективности выбранного менеджером инвестиционного проекта, и асси-метричная структура информационных потоков. Действующими лицами оказываются Кредитор и Менеджер. Среди переменных, которые влияют на приток денежных средств в фирму, выделяется величина м, характеризующая качество проекта в момент t=1. Кредитный контракт подписывается в момент t=0. Менеджеру удается своевременно (в t=1) получить информацию о величине м. Кредитор же, не имеющий непосредственной инфор- мации о данной величине, принимает решение, в соответствии с которым он может ждать расчетов по долгам в момент t=2 или возбудить дело о банкротстве заемщика.

В рассматриваемой сигнальной модели выделяются два типа информационных структур. Согласно первому типу Менеджер в момент t=1 уверен, что после реализации случайной величины м Кредитор сразу же вслед за Менеджером сможет определить ее значение (вероятность того, что Кредитору удастся точно узнать значение м , равна 1-r ). Указанную информацию авторы проекта называют мягкой. Во втором типе информационных структур Менеджер, использующий особенности существующих хозяйственных институтов, может точно узнать, каковы представления Кредитора о величине м (твердая информация). Исходя из этого подхода, анализируются три типа финансовых систем:

• 1)    системы, в основе которых лежит функционирование рынка капиталов. Такая экономика характеризуется наибольшей глубиной развития финансовых рынков, в частности рынка ценных бумаг. По мнению авторов, наилучшим примером подобной системы служит американская экономика. В подобных системах преобладают мягкие информационные структуры, а вероятность ( 1-r ) должна быть достаточно высока;

• 2)    системы, в которых центральную роль играют крупные финансовые посредники, прежде всего банки («немецкая модель»). Благодаря активному мониторингу банки располагают обширной информацией, что, по мнению авторов, предопределяет высокие значения вероятности ( 1-r ). Вместе с тем тесные хозяйственные связи между банками и нефинансовыми компаниями позволяют предположить преобладание твердых информационных структур;

• 3)    системы, характеризующиеся меньшим развитием финансовых рынков. Преобладающую часть финансовых ресурсов компаниям предоставляют банки. Информационное содержание цен, формирующихся в различных секторах нарождающихся финансовых рынков, оказывается более скудным. К тому же и отчетность фирм характеризуется меньшей прозрачностью, отсутствуют надежные рейтинги. Все это говорит о сравнительно более низких значениях структурной характеристики ( 1-r ). С другой стороны, высшее руководство фирм-заемщиков ясно представляет возможные источники информации, получаемой кредиторами. К тому же у руководства

нефинансовых фирм довольно часто существуют прочные («личные») связи с банками. Поэтому и здесь можно предположить преобладание твердых информационных структур.

Понятно, что на практике характеристики банкротства не сводятся только к неудачному выбору проекта и возможности (или невозможности) утаить на некоторое время от Кредитора информацию о качестве проекта. В реальной действительности как источники неплатежеспособности фирмы, так и отношения, складывающиеся между заинтересованными сторонами гораздо более многообразны и сложны. Тем не менее, в рассматриваемой модели авторам удалось зафиксировать некоторые особенности взаимоотношений между Менеджером и Кредитором.

Во-первых, для системы, в которой центральную роль играют банки, оптимальные процедуры предусматривают лишь механизм, соответствующий стратегии кредитора. Согласно этому механизму после того, как Кредитор возбудил дело о банкротстве, Менеджеру разрешается представить свои предложения относительно дальнейшей судьбы компании-банкрота. Если Кредитор отвергает эти предложения, суд выносит решение о ликвидации компании и использует доходы от рыночной реализации конкурсной массы для погашения задолженности. Если же представленный Менеджером проект устраивает Кредитора, такой проект становится основой нового кредитного контракта.

Во-вторых, для хозяйственных систем, в основе которых лежит функционирование рынка капиталов, оптимальные процедуры банкротства предусматривают комбинацию двух различных механизмов. Если дело о банкротстве возбуждает Кредитор, суд прибегает к описанному выше механизму, соответствующему стратегии кредитора. В случае, когда о банкротстве компании заявляет Менеджер, с вероятностью ( 1-r ) суд прибегает к тому же механизму, соответствующему стратегии кредитора, и с вероятностью r используется механизм, соответствующий стратегии должника. В последнем случае предполагается, что по решению суда Кредитор представляет на усмотрение Менеджера проект урегулирования возникших проблем. Если такой проект устраивает Менеджера, претензии кредиторов считаются удовлетворенными, и предложенный проект принимают за основу нового кредитного контракта. Если же Менеджер отвергает предложение Кредитора, прежний кредитный контракт сохраняет силу.

В-третьих, для систем, характеризующихся сравнительно меньшим развитием финансовых рынков, оптимальный порядок банкротства предполагает просто раздельное использование описанных процедур. В случаях, когда дело о банкротстве возбуждает Кредитор, суд должен запускать механизм, соответствующий стратегии кредитора, а в случаях, когда дело инициирует Менеджер, вступает в действие механизм, соответствующий стратегии должника. Предполагается, что руководство компании обладает в этой системе монопольным доступом к информации и поэтому может прибегнуть к механизму банкротства, соответствующему интересам должника.

В описанных выше проектах реформирования института банкротства в развитой рыночной экономике возможности самостоятельных решений судебных инстанций сводятся к минимуму. Предлагаемые реформы чаше всего опираются на использование эффективных механизмов саморегулирования. Исход процесса определяется результатами торгов, действием рыночных сил, а не сводится к произвольным решениям судебно-правовых инстанций. Решение вопроса о возможном переделе имущества и о контроле отыскивается на путях взаимного балансирования интересов. Каждая из противостоящих сторон наделяется определенными возможностями выхода, неодинаковыми в различных экономических системах. Так, одна из сторон предлагает свой проект разрешения конфликта, и этот проект не может быть принят без одобрения другой стороны. Подобный подход серьезно ограничивает возможности нарушения прав собственности и превращения института банкротства в средство произвольного перераспределения имущества и акционерного контроля.

Возможное распределение между заинтересованными сторонами опционов с различной ценой исполнения также направлено на уменьшение «жесткости» процедур банкротства. Благодаря такой схеме степень участия каждой из сторон в решение вопроса о реорганизации или ликвидации обанкротившейся компании напрямую зависит от их решения использовать (или не использовать) представленные опционы. Все это в конечном счете регулируется обстановкой, сложившейся на рынке и ожиданиями соответствующих сторон.

Однако правила банкротства, существующие в наименее развитых странах, сильно ограничивают реальные возможности не только аукционных торгов, но и двусторонних компромиссных со- глашений между участниками. Западными исследователями установлено, что переговоры между кредиторами и менеджерами обанкротившейся компании не играют серьезной роли в судебных процедурах банкротства не только во многих трансформационных экономиках, но и в странах Юго-Восточной Азии [6].

Отсутствие конкурентных механизмов в рассматриваемых процедурах банкротства неизбежно приводит к коррупции и неэффективному администрированию. Расширение полномочий судебно-правовых инстанций зачастую открывает возможности воздействия заинтересованных сторон на исход процесса с помощью прямых взяток или предложений об обмене услугами.

В современный период был предпринят и ряд серьезных исследований, изучавших влияние правовых структур на процессы экономического роста и развитие финансовых рынков. Одним из направлений такого исследования является анализ процедур банкротства и их влияния на функционирование рынка долговых обязательств [ 7 ] .

Анализируя и используя результаты вышеперечисленных исследований, Р. Ла Порта и Ф. Лопес-де-Силанес провели сравнительный анализ правовых норм банкротства в 49 различных странах с использованием четырех индикаторов. В частности, это следующие вопросы:

• 1.    Отсутствует ли автоматическая приостановка на некоторое время требований к должнику после возбуждения дела о банкротстве? (отсутствует – 1 балл, имеет место – 0).

• 2.    Существует ли приоритет в удовлетворении претензий, выдвинутых теми кредиторами, которым принадлежат закладные обязательства? (законодательно предусматривает подобный приоритет – 1 балл, приоритет отсутствует – 0).

• 3.    Могут ли рассматриваться проекты реорганизации компании-банкрота, не одобренные кредиторами? (не могут – 1 балл, могут – 0).

• 4.    Может ли высший управляющий персонал компании-банкрота распоряжаться ее имуществом при решении вопроса о реорганизации фирмы? (не может – 1 балл, может – 0).

Сопоставляя ответы на эти вопросы, авторы проекта заметили недостаточную защищенность прав кредиторов во многих странах с нарождающимися финансовыми рынками. Так, сумма баллов, подсчитанных для Мексики, Колумбии, Перу и Филиппин, равна 0 (не выполняется ни одно из перечисленных требований), а в Аргентине, Бразилии, Греции и Португалии равна 1, тогда как в

Англии – 4.

Ясно, что здесь необходимо учитывать так называемую «прокредиторскую» или «продолж-никовскую» направленность законодательства о банкротстве в развитых странах. Так, во Франции, где процедуры банкротства смещены в сторону реорганизации обанкротившихся фирм, сумма баллов также равна 0, для США она составляет 1, а для стран, характеризующихся высокой степенью защиты прав кредиторов, сумма баллов оказывается выше, в частности, для Германии – 3 балла и для вышеотмеченной Великобритании – 4 балла.

Тем не менее за формально сходными индикаторами могут скрываться качественно различные процессы. Низкая сумма баллов, рассчитанная для стран с нарождающимися финансовыми рынками, свидетельствует (в отличие от большинства развитых стран) о ненадежности кредитных отношений и о недостаточной эффективности банкротства. В Мексике и Перу (равно как и в России) в ходе банкротства частным кредиторам не удается вернуть больше 3-6% реальной суммы средств, предоставленных в ссуду.

Опыт развитых зарубежных стран не позволяет однозначно утверждать, что регулирование несостоятельности должно строиться исходя из приоритетов только кредиторов или должника. Все определяется конкретными экономическими условиями. Основной тенденцией в мировом развитии законодательства о несостоятельности (банкротстве) выступает его постепенная гуманизация по отношению к должникам и расширение степеней свободы предпринимательским организациям (производственным фирмам) для реабилитации и на этой основе – возвращения долгов кредиторам. Помимо справедливого удовлетворе-