Реакция обменных курсов на неопределенность экономической политики

С момента принятия полноценной рыночной экономики в 1991 году российская экономика испытала существенные колебания обменных курсов. В частности, в период с плавающим обменным курсом 1992–1995 годов обменный курс подскочил со 125 рублей за доллар США до примерно 5000 рублей в сочетании с гиперинфляцией и неравномерной выплатой кредитов банками. После того, как Россия приняла привязанный обменный курс в 1995 году, волатильность обменного курса оставалась в более узком диапазоне до 1998 года. В том же году Центральный банк России провел политику деноминации, в результате чего 1000 рублей стали 1 рублем; таким образом, обменный курс по отношению к доллару снизился с 5900 до 5,90.1 В 1998 году Россия также приняла управляемую систему плавающего обменного курса. Курс оставался относительно стабильным на уровне около 30 рублей за доллар США до 2014 года, когда экономические санкции и переход на полностью плавающую систему обменного курса, наряду с падением цен на нефть, подтолкнули обменный курс примерно до 60 рублей за доллар США. В 2016 году валюта еще больше девальвировалась из-за продолжающегося снижения международной цены на нефть. В 2020 году, во время глобальной пандемии COVID-19, обменный курс немного вырос.

Помимо этих экзогенных факторов, неопределенность национальной экономической политики играет роль в стабилизации или дестабилизации обменного курса, что было упущено из виду в эмпирической литературе, ориентированной на Россию. Кроме того, долгосрочная управляемая система плавающего обменного курса имеет экономическое значение для роли неопределенности экономической политики в изменении российского обменного курса. Учитывая этот фон, мы мотивированы исследовать динамическое влияние неопределенности экономической политики на обменный курс в различных экономических условиях.

Предыдущую литературу о связи между политической неопределенностью и обменными курсами можно разделить на три основных направления. В первом направлении подчеркивается, что неопределенность политики в странах-торговых партнерах приводит к повышению курса национальных валют. В исследованиях утверждается, что повышение курса местной валюты связано с рациональным поведением центральных банков и экономических субъектов или активизацией оффшорной торговли и деятельности по переносу. Второе направление литературы документирует обратное влияние неопределенности политики (как местной, так и американской) на обменный курс. Обратное влияние неопределенности политики обусловлено экзогенными шоками (например, референдумом по Brexit, непредвиденными изменениями денежно -кредитной политики и новостными шоками) и поведением инвесторов на валютных рынках.

Третье направление литературы исследует причинно-следственную связь между неопределенностью политики и волатильностью обменного курса, а не фактическим фиксированным обменным курсом.

Предыдущие исследования подчеркивают, что измеряется реакция обменных курсов на неопределенность экономической политики, в основном в США, европейских странах, Японии и Китае. Но, во-первых, поскольку российская экономика существенно отличается от исследуемых выборочных стран по нескольким параметрам, выводы этих исследований не имеют отношения к российскому контексту. Например, в отличие от других крупных экономик, в последние десятилетия в России произошло несколько изменений в режиме обменного курса: режим плавающего обменного курса (1992–1995 гг.), система привязанных валютных курсов (1995-1998 гг.), система управляемого плавающего курса (1998-2014 гг.) и система плавающего валютного курса (с 2014 г.). Во-вторых, в 1990-х годах жесткая денежно-кредитная политика сдерживала инфляцию, сокращая платежи из государственного бюджета, приостанавливая предоставление легких кредитов и сохраняя переоцененный рубль. Политика была дополнена мягкой фискальной политикой (расширением бюджета). В-третьих, введение экономических санкций в 2014 году негативно сказалось на финансовой устойчивости России. Из-за этих событий мы предполагаем, что предыдущие исследования по этому вопросу могут не относиться к проблемам этого исследования. Учитывая отличительные особенности российской экономики и отсутствие предварительных эмпирических исследований, необходимо исследовать реакцию обменного курса на неопределенность экономической политики в России.

Более того, экономическое развитие России в значительной степени зависит от доходов от природных ресурсов (главным образом, нефти), поэтому она очень уязвима к мировым ценам на ресурсы. Неофициальные данные свидетельствуют о том, что российский обменный курс в значительной степени связан с международными ценами на нефть. В многочисленных исследованиях изучались связи между ценами на нефть и обменными курсами в странах-экспортерах нефти, включая Россию. В большинстве этих исследований делается последовательный вывод относительно платежного баланса, демонстрирующий, что рост мировых цен на нефть приводит к повышению курса. Учитывая зависимость России от цен на нефть, мы включаем ее в качестве контрольной переменной в нашу эмпирическую модель. Мы также включаем объем торговли в качестве контрольной переменной, поскольку он играет ведущую роль в определении обменного курса. Мы предполагаем, что интенсификация торговой деятельности, что приводит к увеличению объема торговли, приводит к укреплению валюты за счет увеличения экспорта и валютных резервов.

В этом исследовании представлены четыре основных вклада. Во-первых, насколько нам известно, это первое исследование, которое исследует динамическую реакцию обменных курсов на местную неопределенность экономической политики, ориентированную на российскую экономику.

Во-вторых, из-за аномалий и экстремальных значений в наших соответствующих рядах мы применяем несколько передовых эконометрических подходов, которые подходят для высокочастотных данных временных рядов. Учитывая смешанный порядок интегрирования переменных под разными квантилями, мы применяем подход Quantile-Autoregressive Disstributed Lags (QARDL), который устойчив к аномалиям и экстремальным значениям независимых переменных. QARDL предоставляет долгосрочные и краткосрочные параметры и рыночные конвергентные курсы при различных квантилах обменного курса. Поскольку обменный курс и неопределенность экономической политики подвержены потенциальной обратной причинно-следственной связи, мы исследуем этот вопрос с помощью квантильного подхода Грейнджера.

В-третьих, мы сталкиваемся с экстремальными значениями в нашем обменном курсе и неопределенность экономической политики, ценах на нефть и объемах торговли, поэтому мы применяем непараметрический подход quantile-on-quantile (QQ). Этот подход допускает изменяющуюся во времени дисперсию, нелинейность и асимметричную корректировку.

В-четвертых, наши результаты дают некоторое представление о валютных курсах и неопределенности экономической политики. Например, применяя QARDL, мы приходим к выводу, что в большинстве квантилей рубль растет в ответ на повышенную неопределенность политики в долгосрочной перспективе. Судя по всему, обменный курс снижается после политических потрясений. Мы также наблюдаем отрицательную связь при низких и средних квантилях неопределенности политики (0,1–0,4) и при более низких квантилях обменного курса (0,3), что согласуется с выводами подхода QARDL.

Сделан вывод о том, что смена режима с управляемого плавающего обменного курса на плавающий обменный курс вызвала обесценивание рубля в этом контексте. В рамках управляемой плавающей системы экономические субъекты могут прогнозировать обменный курс с помощью рациональных ожиданий и реагировать соответствующим образом, что подчеркивается в наших эмпирических выводах. Рассматривая двунаправленную зависимость, мы обнаруживаем, что обменный курс также влияет на неопределенность политики. Экзогенные шоки определяют динамику обменного курса, которая мотивирует правительство проводить различную денежно-кредитную и макроэкономическую политику с целью стабилизации обменного курса. Результаты, касающиеся связи между ценами на нефть и объемами торговли с обменным курсом, подтверждают наше предположение. Используя подходы QARDL и QQ, мы видим, что цены на нефть и объемы торгов негативно влияют на обменный курс (т.е. укрепление рубля).