Сценарии развития экономической ситуации в России в 2020–2021 гг. и вызовы экономической политики

Экономическая ситуация в России определяется сочетанием трех шоков:

10(112) 2020

• 1)    внешний шок от падения цен на нефть на мировом рынке.

Для России, вследствие сохраняющейся высокой зависимости экспорта от цен на углеводороды и зависимости внутреннего спроса и инвестиционной активности от поступающих в страну доходов от экспорта нефти и газа, этот шок имеет первостепенное значение. Однако в силу того, что подобные шоки регулярно повторялись за последние 20 лет (1998–1999 гг., 2008–2009 гг., 2014–2015 гг.), оценка их влияния на экономику и набор мер по адаптации и снижению негативных эффектов легко просчитываемы.

Основной негативный эффект от этого шока придется на 2020 г. В 2021 г., независимо от динамики цен на нефть и установившегося абсолютного их уровня, можно ожидать относительную адаптацию экономики и экономических субъектов (в том числе бюджета) к новым условиям;

• 2)    внутренний шок вследствие принятия регуляторных решений со стороны государства, направленных на ограничение распространения коронавируса.

Проблемы в реальном секторе экономики, на рынке труда, в социальной сфере и банковском секторе вследствие этого шока имеют особую природу и не могут трактоваться с точки зрения стандартных подходов к анализу экономических и финансовых кризисов или стадий делового цикла. Также некорректно рассматривать закрытие бизнесов в этой ситуации с точки зрения конкурентоспособности компаний или товаров. Аналогов такого шока практически нет, однако по своей природе он близок скорее к ситуации начала 1990–х гг. и переходу от плановой к рыночной экономике, когда происходил разрыв сложившихся хозяйственных и логистических связей вследствие выпадения из экономики отдельных субъектов хозяйственной деятельности.

Заметим, однако, что, согласно исследованиям Бланшара и Кремера [1], глубина и продолжительность спада в отраслях в этом случае критически зависит от сложности производственной цепочки (числа поставщиков материалов и комплектующих). В условиях же карантина максимальные ограничения относятся к сфере услуг, где производственные цепочки преимущественно простые и короткие. Следовательно, время спада может быть ограничено периодом сохранения регуляторных ограничений, а восстановление экономики может произойти достаточно быстро. Поэтому этот шок во всех сценариях (см. ниже) мы будем рассматривать как полностью реализовавшийся в 2020 г., без перехода на 2021 г.;

• 3)    внешний шок снижения спроса на широкий круг товаров российского экспорта вследствие замедления мировой экономики.

В отличие от первого шока (снижение цен на нефть), он проявляется через снижение поставок нефти и газа на экспорт (даже при более низких ценах), а также через снижение цен и сокращение физического спроса на другие товары российского экспорта.

Аналогичный шок мы наблюдали лишь в 2008–2009 гг. в условиях глобального финансово-экономического кризиса, и масштабы снижения денежных и физических объемов российского экспорта можно оценить на основе сопоставления с тем периодом. Рискнем, тем не менее, предположить, что поскольку в мире сокращение торговли и спроса также в значительной степени является следствием различных ограничительных мер и (временного) разрыва хозяйственных и логистических связей, природа и продолжительность такого падения будут ограничена временем строгих карантинных мер, после чего спрос восстановится.

10(112) 2020

Важным фактором, определяющим масштабы и продолжительность падения, и, соответственно, скорость восстановления спроса является состояние мировой экономики перед шоком: если в 2007–2008 гг. мировая экономика была в значительной степени «перегрета» после десятилетия быстрого роста, то за десять лет после того кризиса и до настоящего времени темпы роста мировой экономики оставались достаточно низкими. Объемы глобального спроса и торговли (некоторое ее сокращение началось еще в 2019 г. из-за торговых войн, инициированных США) накануне пандемии нельзя назвать «избыточными» (по отношению к условному естественному уровню). Поэтому глубина спада после первого шока от ограничений на ведение бизнеса вряд ли будет нарастать, а последующее возвращение к упомянутому «естественному» уровню спроса окажется достаточно быстрым. Однако надежды на расширение спроса выше докризисных (2019 г.) объемов спроса и торговли, по все видимости, не обоснованы.

В отношении данного шока, как и для внутреннего шока, мы будем предполагать, что его реализация не выйдет за пределы 2020 г.

Для полноты картины, описывающей общий набор реализовавшихся и потенциальных рисков для российской экономики, следовало бы остановиться еще на двух. После кризиса конца нулевых годов в мире, особенно в развитых странах, сохранились значительные макроэкономические и финансовые дисбалансы, что определяло высокую вероятность нового финансового кризиса на протяжении всего десятилетия, особенно в последние два–три года. В развивающихся экономиках после 2010 г. наблюдалось несколько эпизодов финансовых потрясений (Аргентина, Бразилия, Турция, отчасти – Россия), которые вызывали повышение рыночной оценки стоимости рисков для всех этих стран и отток капитала из них.

Текущий глобальный кризис, связанный с пандемией, и падение темпов роста мировой экономики могут стать «триггером» для реализации нового финансового кризиса в одной или нескольких странах, что вызовет давление на финансовый и валютный рынки России, а также дополнительное снижение спроса на российский экспорт. Поскольку момент и место (конкретная страна) возникновения такого кризиса не предсказуемы, мы пока не учитываем этот потенциальный шок в наших сценариях. Отметим только, что вероятность такого шока повышается со временем, и в 2021 г. риск будет выше, чем в 2020 г.

Большая глубина падения российской экономики в 2009 г. (до 8% ВВП) была вызвана тем, что помимо внешних шоков от падения цен на нефть и спроса на российский экспорт, к середине 2008 г. экономика Российской Федерации была значительно «перегрета» (согласно нашим оценкам на основе декомпозиции темпов роста ВВП, положительный разрыв выпуска в экономике Российской Федерации в 2007–2008 гг. достигал 8–10% ВВП). К началу 2020 г., напротив, разрыв выпуска в экономике России был отрицательным (около 2% ВВП). Таким образом, по нашему мнению, в 2020–2021 гг. отсутствуют риски дополнительного падения ВВП России вследствие циклического сокращения экономики, помимо указанных выше шоков.

Сценарные условия для построения прогнозов и анализа мер экономической политики

10(112) 2020

Продолжающаяся эпидемия коронавируса и все новые санитарные ограничения заставляют пересматривать в сторону ухудшения оценки перспектив развития мировой экономики. Если в начале третьей декады марта ожидалось лишь замедление темпа роста глобального ВВП на 1–2 п.п., то теперь консенсусные оценки – околонулевые или отрицательные темпы роста мировой экономики. Причем эти прогнозы все еще исходят из сравнительно быстрого снятия жестких ограничений экономической активности в течение нескольких месяцев. Если же пандемия продлится до конца года, то масштаб спада трудно прогнозировать. Так или иначе, это означает резкое сокращение внешнего и внутреннего спроса в подавляющем числе стран, дополненное падением совокупного предложения вследствие ограниче- ний. Таким образом, можно рассмотреть два сценария развития ситуации с коронавирусом в мире: в первом сценарии предположим постепенное снятие ограничений во втором квартале 2020 г. В этом случае, если исходить из опубликованных на данный момент прогнозов мировой экономики, можно предположить, что по итогам 2020 г. мировая экономика сократится на 1,5% (в 2009 г. – на 1,7%).

Во втором сценарии, если пандемию остановить к лету не удастся, и масштабные карантинные меры во многих странах мира, в том числе в ведущих экономиках (США, Европа, Китай, Япония, Индия, Бразилия), будут вводиться вновь, падение глобального ВВП может достигнуть 5%.

В обоих сценариях, тем не менее, мы предполагаем, что распространение пандемии удастся остановить в 2021 г., либо к концу 2020 г., что позволит отказаться от болезненных для экономики и повседневной жизни населения ограничений. В первом сценарии в таком случае в 2021 г. темпы восстановления мировой экономики могут достичь 3%, а во втором сценарии (с учетом более глубокой величины спада) – 4%.

В отношении динамики цен на нефть в 2020 г. мы будем исходить из следующих предпосылок. В настоящее время мировое потребление нефти составляет примерно 4,6 млрд тонн нефти в год (100 млн баррелей в день), из них на мировом рынкеторгуется примерно 50%отобщего объема потребления (2,3 млрд тонн или 50 млн баррелей в день). При этом в структуре потребления нефтепродуктов бензин и дизель занимают примерно 56%, а авиакеросин – около 7% (пассажирские авиаперевозки – 80% от этого объема)1. Если исходить из того, что в целом по миру автомобильный трафик сократится примерно на 25% в течение двух месяцев, а пассажирские авиаперевозки упадут на 90% в течение этого периода, то сокращение потребления нефтепродуктов по итогам 2020 г. составит около 3%, что эквивалентно снижению физического спроса на нефть на мировом рынке на 200 млн тонн.

Если предположить, что все сокращение спроса придется на ближайшие два месяца, то с учетом имеющихся запасов нефти в хранилищах, ежедневное падение спроса в апреле – мае 2020 г. может достигнуть 6,0 млн баррелей в день, а последующие месяцы до конца года – примерно 1,0–1,5 млн баррелей в день.

Если карантинные меры будут продлены до конца года, при этом жесткие ограничения в целом охватят не менее 6 месяцев на протяжении 2020 г. и автомобильный трафик сократится в период этих мер на величину до 40% (сокращение пассажирских перевозок авиатранспортом, очевидно, в данном сценарии не является критическим с точки зрения спроса на нефтепродукты, так как объем потребления в отрасли незначителен по сравнению с потреблением бензина и дизеля), то падение спроса на нефть в апреле – декабре 2020 г. достигнет 370–440 млн тонн или до 10–12 млн баррелей в день.

10(112) 2020

В 2021 г. в обоих случаях, поскольку мы предполагаем снятие масштабных ограничений на передвижение людей и возобновление регулярного пассажирского авиасообщения, объем потребления нефти восстановится практически до уровня 2019 г. (отклонение в сторону снижения не будет превосходить 1–1,5%, т.е. 40–70 млн тонн за год или порядка 1–1,5 млн баррелей в день1).

Новое соглашение, достигнутое 12 апреля 2020 г. в формате ОПЕК+, предполагает снижение добычи нефти странами-участниками соглашения на 10 млн баррелей в сутки в мае–июне 2020 г., на 8 млн баррелей в сутки в июле–декабре 2020 г. и 6 млн баррелей в сутки в 2021–2022 гг. Сравнивая эти цифры с возможным падением физического спроса на нефть, можно предположить, что в первом сценарии (короткого периода ограничительных мер) соглашение позволит сократить предложение нефти на величину большую, чем возможное снижение спроса в целом за год, и это может обеспечить повышение цен на нефть до уровня 40–45 долл./барр.2 уже в мае 2020 г. (он может продержаться до конца 2020 г.). Однако если страны-экспортеры нефти, в том числе не подписавшие новое соглашение ОПЕК+, начнут увеличивать предложение нефти на рынке, то цены на нефть снова вернутся к уровню не выше 30 долл./барр. до конца года.

Во втором сценарии (продолжение пандемии до конца 2020 г.) даже при заключенном соглашении ОПЕК+ сокращение предложения нефти на мировом рынке будет ниже возможного снижения спроса, что не позволит ценам вырасти по сравнению с уровнем на начало апреля 2020 г. Однако и дальнейшее падение их до критического для большого числа производителей уровня (10–15 долл./барр. для сорта Brent) представляется маловероятным (в этом случае начнет сокращаться предложение нефти на рынке за рамками соглашения – за счет ухода производителей с высокими издержками добычи). Для сокращения числа вариантов будем исходить из того, что в этом сценарии цены на нефть до конца года не превысят 30 долл./барр. (как и в случае нарушения соглашения в сценарии короткой пандемии).

В 2021 г. во всех сценариях мы будем предполагать единый уровень цен на нефть на уровне 40–45 долл. в условиях описанного выше восстановления физического спроса3. Кроме того, мы предполагаем в 2021 г. во всех сценариях усиление координации между странами – экспортерами нефти и выполнение достигнутых (или заключение новых) соглашений в формате ОПЕК+.

Таким образом, мы будем рассматривать три сценария на 2020–2021 гг., характеризуемые следующими параметрами ( см. таб. 1) :

10(112) 2020

Таблица 1

Параметр	2019	2020			2021
		1а	1б	2	1а	1б	2
Распространение пандемии	–	2 мес.	2 мес.	6 мес.	Нет	Нет	Нет
Рост мирового ВВП, % в год	2,9	–1,5	–1,5	–5,0	3,0	3,0	4,0
Цена нефти Urals, долл./барр., в сред. за год	63,5	43,5	32,0	32,0	45	45	45
Изменение физического объема экспорта нефти из РФ (к предыдущему году)	3,0	–10	0	–10	5	–10	5

Прогноз основных показателей социально-экономического развития Российской Федерации

Описанные выше внешние шоки в первую очередь отразились на финансовых рынках, что поставило вопрос о необходимости принятия стабилизационных мер и корректировки денежно-кредитной политики. В части денежно-кредитной политики основная краткосрочная задача заключается в стабилизации внутреннего валютного рынка и ограничении роста потребительской инфляции вследствие переноса курса в цены и снижения доверия к рублю. Важно отметить, что в настоящий момент в отличие от ситуации 2008 и 2014 гг. нет оснований рассматривать курс рубля накануне падения цен на нефть как находившийся выше фундаментально обоснованных значений. Если в 2008 г. и 2014 г. отказ от поддержки курса и сохранение международных резервов были необходимы для более быстрого перехода курса на новый уровень, соответствующий изменению внешних условий и обеспечивающий достижение макроэкономического баланса в экономике России, то в настоящий момент такая подстройка курса уже осуществляется за счет режима свободного плавания. Значит, денежным властям необходимо противодействовать «перелету» курса вследствие возможных панических настроений на рынке. Более того, бюджетное правило автоматически способствует сглаживанию влияния внешнеэкономической конъюнктуры на валютный рынок, обеспечивая снижение зависимости валютного курса от цен на нефть.

Курс рубля . По нашим оценкам, фундаментально обоснованный курс рубля к доллару при цене на нефть 30–35 долл./барр. составляет около 75 рублей за доллар, а при 40–45 долл./барр. – около 70 рублей за доллар. Дополнительным фактором, влияющим на ситуацию на внутреннем валютном рынке через увеличение предложения валюты, является продажа иностранной валюты из ФНБ России Министерством финансов РФ в соответствии с бюджетным правилом (при ценах на нефть ниже 43,3 долл./ барр.) и Банком России для оплаты приобретаемого Правительством пакета акций «Сбербанка» стоимостью 2,14 трлн руб. Ежедневный объем продаж иностранной валюты, связанный с оплатой сделки, будет варьироваться в зависимости от отклонения цены нефти марки Urals ниже уровня 25 долл. / барр. При превышении этого уровня операции осуществляться не будут. Планируется, что данный механизм будет действовать до 30 сентября 2020 г. В результате суммарные продажи иностранной валюты в рамках бюджетного правила в сумме с дополнительным продажами могут достичь 50 млрд долл.

10(112) 2020

При этом в условиях снижения зависимости курса рубля от цен на нефть он становится в большей степени подверженным влиянию потоков капитала. С учетом глобальной неопределенности и снижения доверия к развивающимся рынкам из-за распространения коронавируса дополнительное обесценение рубля, по нашим оценкам, под влиянием краткосрочных потоков капитала может достигать 10–15%. Иными словами, несмотря на то, что благодаря действию бюджетного правила равновесный курс на внутреннем рынке мог бы быть на 2–4 рубля выше, чем фундаментально обоснованный курс при соответствующих ценах на нефть, из-за высокого уровня неопределенности в течение всего года в сценарии 1а мы ожидаем, что в 2020 г. курс рубля будет колебаться около уровня 70 рублей за доллар (при этом индекс реального эффективного курса составит 82 от среднегодового уровня 2010 г. или 94,6 от среднегодового уровня 2019 г.)

В сценариях 1б и 2 курс в среднем в 2020 г. будет находиться на уровне 75–78 рублей за доллар (индекс реального эффективного курса равен 78 от уровня 2010 г. или 90 от уровня 2019 г.), но при этом в отдельные периоды может опускаться до 80–85 рублей за доллар.

В 2021 г. во всех сценариях мы предполагаем, что курс рубля будет близок к фундаментально обоснованным значениям, т.е. 70 рублей за доллар. В сценарии 1а индекс реального эффективного курса в 2021 г. составит 84,5 от среднегодового уровня 2010 г. или 103,1 от среднегодового уровня 2020 г. В сценариях 1б и 2 индекс реального эффективного курса в 2021 г. составит 85,3 от среднегодового уровня 2010 г. или 109,3 от среднегодового уровня 2020 г.

Инфляция . По нашим оценкам, снижение на 10–20% среднегодового курса рубля к доллару во всех сценариях вызовет ускорение инфляции в 2020 г. на 1–2 п.п. за счет эффекта переноса. Резкое снижение экономической активности будет сдерживать инфляцию, а отрицательные темпы экономического роста, напротив, могут потребовать проведения стимулирующей денежно-кредитной политики по мере стабилизации ситуации на финансовых рынках. В результате можно ожидать, что в сценарии 1а инфляция по индексу потребительских цен (ИПЦ) по итогам года составит около 4%, а в сценариях 1б и 2 – 5%, т.е. лишь немногим выше таргета. Во всех сценариях будут преобладать риски ее сохранения второй год подряд ниже целевого уровня. В 2021 г. инфляция будет находиться вблизи целевого уровня 4%.

Счет текущих операций . По нашим оценкам, на сальдо счета текущих операций окажут значимое влияние изменение цен на нефть, снижение мирового спроса на базовые товары российского экспорта, понижение цен на неуглеводородный экспорт, реальная и номинальная девальвация рубля.

В первую очередь, наиболее значительно снизятся стоимостные объемы экспорта углеводородов (нефть, газ, сжиженный природный газ, нефтепродукты) как за счет понижения среднегодовых цен, так и за счет уменьшения (в некоторых сценариях) физических объемов поставок. По сравнению с уровнем 2019 г. в 238 млрд долл. в сценарии 1а экспорт упадет до 150 млрд долл., в сценарии 1б – до 123 млрд долл., в сценарии 2 – до 110 млрд долл. В 2021 г. экспортная выручка начнет восстанавливаться до уровней 163 млрд долл., 155 млрд долл. и 163 млрд долл. в сценариях 1а, 1б и 2 соответственно.

10(112) 2020

Что касается экспорта неуглеводородных товаров , то снижение его стоимостных объемов будет происходить за счет сокращения физических объемов поставок, вызванных снижением спроса, и по причине ухудшения ценовой конъюнктуры в зависимости от глубины падения мировой экономики. Индекс физических объемов неуглеводородного экспорта товаров в 2020 г. будет варьироваться в диапазоне 84–88 относительно 2019 г. в зависимости от сценария. Стоимостные объемы неуглеводородного товарного экспорта снизятся в 2020 г. до уровня 149 млрд долл. в сценариях 1а и 1б и до 138 млрд долл. в сценарии 2 . В 2021 г. экспорт будет восстанавливаться и достигнет значений 163–166 млрд долл.

При ожидаемых среднегодовой девальвации и значениях падения российского ВВП стоимостные объемы импорта в 2020 г. также сократятся на 14–23% в зависимости от сценария. В итоге по сравнению с уровнем 2019 г. в 254 млрд долл. товарный импорт упадет в сценарии 1а до 219 млрд долл., в сценарии 1б – до 204 млрд долл., в сценарии 2 – до 196 млрд долл. Восстановление в 2021 г. обусловит наращивание импорта до уровня 213–221 млрд долл. в зависимости от сценария.

Таким образом, торговый товарный баланс сократится с уровня 164 млрд долл. в 2019 г. до 53–79 млрд долл. в зависимости от сценария, а в 2021 г. восстановится до значений 99–115 млрд долл.

Экспорт и импорт услуг сократятся значительно, главным образом за счет снижения международных поездок (степень их сокращения естественным образом зависит от сценария). В конечном счете, отрицательный баланс торговли услугами сократится с -36 млрд долл. в 2019 г. до -20 млрд долл. в сценарии 1а , -19 млрд долл. в сценарии 1б и -10 млрд долл. в сценарии 2. В 2021 г., как прогнозируется, его значение будет варьироваться в диапазоне от -27 млрд долл. до -31 млрд долл.

Баланс оплаты труда отреагирует на девальвацию национальной валюты, что приведет к сокращению его дефицита с -3,6 млрд долл. в 2019 г. до

-2,7 – -3,1 млрд долл. в зависимости от сценария. Дефицит баланса инвестиционных доходов , как ожидается, несколько сократится из-за девальвации с уровня -50 млрд долл. в 2019 г. до значений -43 – -45 млрд долл. в 2020 г. Аналогично сократится и дефицит баланса вторичных доходов с уровня -10 млрд долл. в 2019 г. до -8 – -9 млрд долл. в 2020 г.

В итоге сальдо счета текущих операций , которое составило 64,6 млрд долл. в 2019 г., существенно сократится. В 2020 г. в сценарии 1а его значение составит ~2 млрд долл., в то время как в сценарии 1б уже будет наблюдаться его дефицит в размере ~ -6 млрд долл., а в сценарии 2 – дефицит в размере ~ -11 млрд долл. Последующее восстановление в 2021 г. позволит счету текущих операций выйти на уровень ~17 млрд долл. в сценарии 1а , ~ 13 млрд долл. в сценарии 1б и ~32 млрд долл. в сценарии 2 .

10(112) 2020

Таблица 2

Статья счета текущих операций	2019	2020			2021
		1а	1б	2	1а	1б	2
Экспорт углеводородов, млрд долл.	237,9	150	123	110	163	155	163
Экспорт неуглеводородов, млрд долл.	180,8	149	149	138	163	163	166
Экспорт неуглеводородов, индекс физобъема, по отношению к уровню 2019 г.	100,0	88	88	84	92	92	93
Торговый товарный баланс, млрд долл.	164,3	79	67	53	104	99	115
Экспорт товаров, млрд долл.	418,7	299	271	249	325	318	329
Импорт товаров, млрд долл.	254,4	219	204	196	221	219	213
Баланс торговли услугами, млрд долл.	-36,2	-20	-19	-10	-31	-29	-27
Экспорт услуг, млрд долл.	62,8	52	50	47	55	56	56
Импорт услуг, млрд долл.	99,0	72	69	57	86	85	83
Баланс оплаты труда, млрд долл.	-3,6	-3,1	-2,9	-2,8	-3,1	-3,1	-3,0
Баланс инвестиционных доходов, млрд долл.	-49,8	-45	-43	-43	-44	-44	-44
Баланс вторичных доходов, млрд долл.	-10,2	-9	-9	-9	-9	-9	-9
Счет текущих операций, млрд долл.	64,6	+2	-6	-11	+17	+13	+32

Динамика деловой активности . Для оценки снижения индекса промышленного производства и индекса деловой активности вследствие введения режима нерабочих дней мы использовали подход, основанный на разложении рядов индексов производства по отдельным видам экономической деятельности на трендовую, календарную и случайную компоненты. Для каждой составляющей были рассчитаны прогнозные значения до декабря 2020 г. Прогноз по трендовой и случайной составляющим рассчитывался как среднее за три предшествующих месяца. Прогноз по календарной составляющей, которая характеризует изменение числа рабочих дней в разных периодах (в данном случае в месяцах), основывался на сопоставлении планового (согласно Производственному календарю на 2020 г.) и фактического (с учетом возможных сроков действия режима «нерабочих дней») числа рабочих дней в 2020 г. по сценариям.

Прогноз календарной составляющей учитывает наличие непрерывных производственных циклов, т.е. наличие отраслей, предприятия которых не могут уйти на карантин, в частности, металлургия и химическое производство, а также отраслей, которые выпускают «стратегически значимые товары и услуги»: производство пищевых продуктов и напитков; производство лекарственных средств и материалов, применяемых в медицинских целях; производство нефтепродуктов; производство и распределение электричества, газа и воды. Для данных отраслей календарная составляющая изменяется по плановому сценарию при реализации режима нерабочих дней.

В результате использования данного подхода нами получены следующие оценки стоимости карантинных мер для экономики:

• •    I квартал – 0,4% ВВП;

• •    апрель (с 30 марта по 30 апреля) – 4,26% ВВП;

• •    апрель – май (c 30 марта по 31 мая) – 8,3% ВВП;

• •    до 6 месяцев в сумме с апреля по декабрь 2020 г. – до 12% ВВП¹.

Таким образом, в сценариях 1а и 1б мы предполагаем, что снижение ВВП России по итогам 2020 г. за счет ограничения работы бизнеса в период нерабочих дней составит примерно 6 п.п.2, а в сценарии 2 – не менее 10 п.п.

В 2021 г., как было сказано выше, мы не предполагаем повторения ограничений, связанного с нерабочими днями и карантином, поэтому данная составляющая при оценке роста ВВП в 2021 г. учитываться не будет.

Основные макроэкономические показатели . Для получения прогноза динамики ВВП и других основных макроэкономических показателей мы будем исходить из следующих предпосылок:

• •    структурные темпы роста ВВП Российской Федерации в 2020–2021 гг. составляют 1,5% ВВП³;

• •    внешнеторговая составляющая роста ВВП, связанная с условиями торговли (ценами на нефть) в 2020 г. -1,7 п.п. (в сценарии 1а), -2,1 п.п. (в сценариях 1б и 2), в 2021 г. – -1,3 п.п. во всех сценариях;

  10(112) 2020

  
  

• •    внешнеторговая составляющая роста ВВП вследствие снижения физического объема спроса на товары российского экспорта (включая углеводороды) – -1,5 п.п. в сценарии 1а, -1 п.п. в сценарии 1б и -2 п.п. в сценарии 2. В 2021 г. в сценарии 1а вклад данной составляющий оценивается в + 1 п.п., в сценарии 1 б - + 0,5 п.п., в сцена - рии 2 - + 1,5 п.п.;

• •    изменение ВВП вследствие введения (в 2020 г.) и их отмены (в 2021 г.) ограничительных мер на ведение бизнеса и нерабочих дней: в сценарии 1а и 1б - -5,5 п.п.¹ в 2020 г. и + 4 п.п. в 2021 г.; в сцена рии 2 - -9,5 п.п. в 2020 г. и + 6 п.п. в 2021 г.

Прогнозные оценки номинального ВВП, индекса инвестиций в основной капитал, реальных располагаемых доходов населения, уровня безработицы строились на основе среднесрочной макроэкономической модели экономики Российской Федерации, включающей в себя набор структурных эконометрических моделей и модель финансовых балансов для проверки сбалансированности прогнозов отдельных показателей.

Таблица 3

Показатель	2019	2020			2021
		1а	1б	2	1а	1б	2
Прирост реального ВВП, % в год	1,3	-7,0	-8,0	-12,0	5,0	4,5	7,0
Номинальный ВВП, трлн руб.	109,4	99,7	97,6	92,8	109,0	112,0	110,0
Индекс–дефлятор ВВП, %	3,2	-2,5	-3,8	-5,3	4,1	7,5	3,1
Индекс инвестиций в основной капитал, %	1,7	-9,0	-12,0	-16,0	6,0	7,0	9,5
Изменение реальных доходов населения, %	0,8	-3,5	-4,5	-6,5	4,0	5,0	6,5
Изменение розничного товарооборота, %	1,6	-8,0	-9,0	-14,0	5,0	6,0	8,0
Уровень безработицы, % ЭАН	4,6	8,0	8,0	12,0	5,0	5,5	5,5
Среднегодовой кур, руб./долл.	64,68	70	76,5	76,5	70	70	70
ИПЦ, % в год	3,0	4,0	5,0	5,0	4,0	4,0	4,0

Государственные финансы . Для расчета основных параметров федерального бюджета и бюджета расширенного правительства в 2020–2021 гг. по сценариям мы исходили из следующих предпосылок:

10(112) 2020

• •    номинальный объем расходов федерального бюджета в 2020– 2021 гг. определяется принятым 12.03.2020 федеральным законом «О внесении изменений в Федеральный закон «О федеральном бюджете на 2020 г. и на плановый период 2021 и 2022 гг.» с поправкой на объем процентных платежей по государственному долгу Российской Федерации, исходя из расчетного по сценариям объема госдолга, а также на объем трансферта во внебюджетные фонды в размере выпадающих доходов этих фондов вследствие снижения ставки страховых взносов для малого и среднего бизнеса до 15%;

• •    номинальные расходы бюджета расширенного правительства моделируется с учетом номинальных объемов федерального бюджета и соотношения с объемом федерального бюджета и бюджета расширенного правительства (согласно Долгосрочному бюджетному прогнозу Министерства финансов Российской Федерации);

• •    средства ФНБ России направляются на финансирование дефицита федерального бюджета исключительно на компенсацию выпадающих нефтегазовых доходов согласно действующему бюджетному правилу;

• •    базовая цена нефти принята на уровне действующего бюджетного правила (42,4 долл./барр. в 2020 г. и 43,3 долл./барр. в 2021 г.;

• •    прибыль Банка России от продажи ФНБ России пакета «Сбербанка» в размере 2,14 трлн руб. направляется на финансирование дефицита федерального бюджета в 2020 г. в объеме до 1,0 трлн руб. и в объеме до 0,5 трлн руб. в 2021 г.;

• •    из принятого на настоящий момент (14.04.2020) пакета антикризисных мер Правительства Российской Федерации учтено только снижение ставок страховых взносов для субъектов малого и среднего бизнеса, что означает потери доходов внебюджетных фондов в размере 250 млрд руб. в 2020 г. и 300 млрд руб. в 2021 г., покрываемых за счет трансферта из федерального бюджета. Другие составляющие пакета не учтены, так как на настоящий момент нет достаточной информации для разнесения этих средств по статьям расходов и уровням бюджетной системы.

Результаты оценки баланса бюджетной системы на уровнях бюджета расширенного правительства и федерального бюджета представлены в табл. 4 .

Таким образом, при сохранении всех текущих обязательств в принятых объемах и финансировании всех запланированных национальных проектов ситуация в бюджетной сфере может оказаться крайне тяжелой, даже без учета неизбежных дополнительных мер по поддержки населения и экономики.

В зависимости от сценария дефицит федерального бюджета в 2020 г. составит от 3,7 до 6,7 трлн руб. (от 3,8% до 7,2% ВВП), а дефицит бюджета расширенного правительства – от 6,5% до 11,4% ВВП. Текущее бюджетное правило позволяет компенсировать федеральному бюджету только выпадающие нефтегазовые доходы, а источников финансирования выпадающих ненефтегазовых доходов непосредственно в Бюджетном кодексе Российской Федерации не предусмотрено.

10(112) 2020

В сценарии 1а , в отличие от остальных сценариев, заложен выход цены на нефть на уровень выше цены отсечения, а это означает, что, согласно бюджетному правилу, средства из ФНБ России для финансирования дефицита бюджета не будут тратиться (мы учли только уже фактическое использование 200 млрд руб. в марте - апреле 2020 г.)¹. Таким образом, в сценариях 1б и 2 за счет средств ФНБ России (по бюджетному правилу и из прибыли Банка России за счет продажи пакета «Сбербанка») можно профинансировать не более 4 трлн руб. И в зависимости от сценария на конец года в ФНБ России остается от 59,5 до 92,2 млрд долл. (4,6–6,5% ВВП). Остальная часть дефицита должна быть профинансирована за счет заимствований на рынке государственного долга Российской Федерации.

10(112) 2020

Таблица 4

Сценарий 1а	ФБ, трлн руб.		БРП, трлн руб.		ФБ (% ВВП)		БРП (% ВВП)
	2020	2021	2020	2021	2020	2021	2020	2021
Доходы всего	16,2	17,8	33,8	38,0	16,2%	16,3%	33,9%	34,9%
Нефтегазовые доходы	5,2	5,8	5,2	5,8	5,2%	5,3%	5,2%	5,3%
Ненефтегазовые доходы	11,0	12,0	28,6	32,2	11,0%	11,0%	28,7%	29,5%
Расходы	19,9	21,6	40,3	42,2	20,0%	19,8%	40,4%	38,7%
Дефицит и его финансирование	3,7	3,8	6,5	4,2	3,8%	3,5%	6,5%	3,8%
– за счёт привлечения долга	2,5	3,3	5,3	3,7	2,6%	3,0%	5,3%	3,4%
– за счёт средств ФНБ РФ	0,2		0,2		0,2%		0,2%
– за счёт прибыли ЦБ РФ от продажи пакета Сбербанка	1,0	0,5	1,0	0,5	1,0%	0,5%	1,0%	0,5%
Объём средств ФНБ РФ (на конец года), млрд долл.	92,2	94,7			6,5%	6,1%
Долг (на конец года)	14,2	17,5	19,2	22,8	14,2%	16,1%	19,3%	20,9%
Сценарий 1б	ФБ, трлн руб.		БРП, трлн руб.		ФБ (% ВВП)		БРП (% ВВП)
	2020	2021	2020	2021	2020	2021	2020	2021
Доходы всего	13,8	17,9	31,2	38,6	14,1%	16,0%	32,0%	34,5%
Нефтегазовые доходы	3,0	5,8	3,0	5,8	3,1%	5,2%	3,1%	5,2%
Ненефтегазовые доходы	10,8	12,1	28,2	32,8	11,1%	10,8%	28,9%	29,3%
Расходы	19,8	21,5	40,3	42,2	20,3%	19,2%	41,3%	37,7%
Дефицит и его финансирование	6,0	3,6	9,1	3,6	6,1%	3,2%	9,3%	3,2%
– за счёт привлечения долга	2,0	3,1	5,1	3,1	2,0%	2,8%	5,2%	2,8%
– за счёт средств ФНБ РФ	3,0	–	3,0	–	3,1%	–	3,1%	–
– за счёт прибыли ЦБ РФ от продажи пакета Сбербанка	1,0	0,5	1,0	0,5	1,0%	0,4%	1,0%	0,4%
Объём средств ФНБ РФ (на конец года), млрд долл.	58,8	59,2			4,6%	3,7%
Долг (на конец года)	13,8	16,6	19,2	21,9	14,1%	14,8%	19,7%	19,6%
Сценарий 2	ФБ, трлн руб.		БРП, трлн руб.		ФБ (% ВВП)		БРП (% ВВП)
	2020	2021	2020	2021	2020	2021	2020	2021
Доходы всего	13,2	17,7	29,7	38,1	14,2%	16,1%	32,0%	34,6%
Нефтегазовые доходы	2,9	5,8	2,9	5,8	3,1%	5,3%	3,1%	5,3%
Ненефтегазовые доходы	10,3	11,9	26,8	32,3	11,1%	10,8%	28,9%	29,4%
Расходы	19,9	21,6	40,3	42,5	21,4%	19,6%	43,4%	38,6%
Дефицит и его финансирование	6,7	3,9	10,6	4,4	7,2%	3,5%	11,4%	4,0%
– за счёт привлечения долга	2,7	3,4	6,6	3,9	2,9%	3,1%	7,1%	3,5%
– за счёт средств ФНБ РФ	3,0	–	3,0	–	3,2%	–	3,2%	–
– за счёт прибыли ЦБ РФ от продажи пакета Сбербанка	1,0	0,5	1,0	0,5	1,1%	0,5%	1,1%	0,5%
Объём средств ФНБ РФ (на конец года), млрд долл.	59,5	62,0			4,9%	3,9%
Долг (на конец года)	14,7	17,9	21,7	26,0	15,8%	16,3%	23,4%	23,6%

Объем государственных заимствований для финансирования дефицита федерального бюджета в 2020 г. оценивается нами в 2–2,7 трлн руб., что, при прочих равных, представляется вполне реалистичным. Однако проблема заключается в том, что в тяжелой финансовой ситуации оказываются субфедеральные бюджеты, поскольку незначительное число регионов имеют собственные резервные фонды. Таким образом, дефицит бюджета

расширенного правительства значительно превосходит дефицит федерального бюджета, и дополнительные заимствования на региональном и муниципальном уровнях в 2020 г. могут потребоваться в объеме от 2,8 до 3,9 трлн руб.1 Таким образом, в наихудшем сценарии (сценарий 2) объем долговых заимствований оценивается в 6,6 трлн руб., что представляется мало реалистичным без повышения стоимости заимствования.

Поскольку мы предполагаем сохранение номинальных расходов и финансирование национальных проектов в 2021 г. в полном объеме, бюджетная ситуация в следующем году во всех сценариях остается тяжелой и крайне чувствительной к конъюнктуре мирового рынка.

Дефицит федерального бюджета остается на уровне 3,2–3,5% ВВП, а бюджета расширенного правительства – 3,2–4,0% ВВП. При этом практически единственным источником его финансирования выступают государственные (федеральные и субфедеральные) заимствования (поскольку среднегодовая цена на нефть совпадает с базовой ценой нефти или даже оказывается чуть выше нее, использование средств ФНБ России не разрешается бюджетным правилом, а остаток прибыли Банка России от продажи пакета Сбербанка не превышает 0,5% ВВП). В результате к концу 2021 г. совокупный объем государственного долга Российской Федерации может достичь 20–24% ВВП.

Анализ возможных мер макроэкономической политики

Денежно-кредитная политика . С учетом текущей стабилизации валютного рынка на уровнях 70–75 руб. за долл., мы считаем, что принятые Банком России меры позволили поддержать финансовую стабильность в краткосрочной перспективе. Напомним, что Банк России принял решение с 10 марта начать упреждающую продажу иностранной валюты в рамках реализации механизма бюджетного правила, оказывая тем самым поддержку дешевеющему рублю, кроме того, в этот период была продана валюта на сумму до 2,14 триллиона в рублевом эквиваленте в рамках размещения средств ФНБ России в акциях «Сбербанка». При повышении цен на нефть до 40–45 долл./ барр. во II квартале 2020 г. (сценарий 1а) после вступления в силу принятых ограничений по добыче нефти продажа валюты в интересах Министерства финансов Российской Федерации прекратится, но и обратных операций для пополнения ФНБ России в силу сохраняющейся неопределенности относительно уровня нефтяных цен в 2020 г. не ожидается. Таким образом, этот сценарий предполагает свободный плавающий курс рубля. Он будет определяться исключительно состоянием платежного баланса Российской Федерации.

10(112) 2020

Если же цены на нефть, несмотря на заключенную сделку ОПЕК+, останутся на уровне 30–35 долл./барр., то до конца года объем продаж валюты Банком России в рамках бюджетного правила по итогам 2020 г. должен составить около 3 трлн руб. Однако, по нашему мнению, это не окажет серьезного давления на курс рубля в сторону его укрепления, а будет лишь компенсировать понижающее давление на российскую валюту вследствие сохранения повышенных рисков для российской экономики.

Соответственно, во всех сценариях меры валютной политики должны быть направлены на недопущение значительного долгосрочного откло- нения курса от фундаментально обоснованных уровней из-за развития панических настроений, так как в случае резкого ослабления рубля валютный рынок может стабилизироваться при гораздо более слабом рубле, что вызовет сильное отклонение инфляции от целевого уровня, переоценку страновых рисков и масштабный отток капитала. При этом Банк России не должен защищать конкретные уровни валютного курса, чтобы не провоцировать спекулятивные атаки на национальную валюту.

В 2021 г., поскольку мы предполагаем устойчивое нахождение цен на уровне, близком к базовой цене нефти по бюджетному правилу, влияние операций Министерства финансов РФ и Банка России на курсообразование также будет минимальным.

Отметим, что в марте - апреле 2020 г. Банк России смог стабилизировать финансовые рынки без ужесточения денежно-кредитной политики, оставив ключевую ставку неизменной. Мы полагаем, что во всех рассматриваемых нами сценариях в 2020 г. повышения ключевой ставки удастся избежать, то есть она останется на уровне 6%. Этому будет способствовать нахождение инфляции вблизи целевого уровня. Более того, если инфляция остается ниже таргета или значимо не превысит его, осенью 2020 г. для стимулирования деловой активности, потребительского спроса и, при необходимости, поддержки банковского сектора представляется целесообразным понижение ключевой ставки до 5 (в сценарии 1а ) – 5,5% (в сценариях 1б и 2 ) годовых.

В 2021 г. при реализации описанных вариантов ключевая ставка Банка России будет находиться на уровне 5% годовых, однако неопределенность относительно возможных сценариев денежно-кредитной политики возрастает. С одной стороны, при заметном улучшении ситуации в экономике, стабильном курсе рубля повышаются риски падения инфляции ниже таргетируемого уровня, что будет способствовать дальнейшему смягчению денежно-кредитной политики. С другой стороны, как мы отмечали выше, в 2021 г. повышается вероятность финансового кризиса на глобальном или локальном уровне. В этом случае Банк России будет вынужден повысить ключевую ставку для защиты внутреннего рынка, по крайней мере, до 6% – 8% годовых.

Бюджетная политика . Оценки бюджетных сценариев показывают, что во всех случаях в 2020 г. дефицит федерального бюджета и дефицит бюджета расширенного правительства достигают критических уровней с точки зрения устойчивости государственных финансов в среднесрочной перспективе. Резервы привлечения дополнительных средств в бюджетную систему сверх текущих обязательств посредством государственных заимствований невелики, либо их формирование сопряжено с серьезным повышением стоимости обслуживания долга (см. ниже).

В связи с этим нам представляются возможными следующие рекомендации в области бюджетной политики в 2020 г.:

10(112) 2020

• 1.    Ключевой задачей в 2020 г. является исполнение действующих социальных обязательств бюджета, обеспечение функционирования бюджетного сектора экономики (с повышенным внимание к здравоохранению) и государственного управления (включая обеспечение правопорядка и безопасности страны), а также ресурсное обеспечение пакета антикризисных мер. Все другие обязательства бюджета на всех уровнях, в том числе в рамках реализации приоритетных национальных проектов и плана развития инфраструктуры, могут быть перенесены на последующие годы. Соответственно, также откладываются возможные решения по дополнительным

• 2.    Привлечение долгового финансирования дефицита федерального бюджета и бюджета расширенного правительства исключительно для компенсации выпадающих ненефтегазовых доходов, а не как источника средств для антикризисных мер и новых дополнительных расходов. Это позволит ограничить рост стоимости обслуживания долга и сохранить пространство для новых заимствований в среднесрочном периоде (до 2024 г.), не выходя за предельный безопасный для России объем государственного долга (до 30% ВВП, по нашим оценкам);

• 3.    Во всех сценариях, даже при ценах на нефть не ниже базовой цены (42,4 долл ./ барр . ), целесообразно использовать ФНБ России как источник средств для финансирования антикризисного пакета и возможных дополнительных расходов бюджета, помимо компенсации выпадающих нефтегазовых доходов в сценариях 1б и 2 . Аргументом в пользу такого решения служит тот факт, что ситуация в 2020 г. является исключительной, от государства требуется масштабная поддержка экономики и населения, а долговая емкость в рамках одного рынка исчерпана. В качестве дополнительного аргумента можно рассматривать вариант использования средств ФНБ России для финансирования дефицита Пенсионного фонда РФ (замещения трансферта или его части из федерального бюджета). Цель – высвободить средства федерального бюджета на другие цели, что соответствует действующим направлениям использования средств ФНБ согласно Бюджетному кодексу Российской Федерации.

• 4.    С учетом размера дефицитов федерального бюджета и бюджета расширенного правительства в 2020–2021 гг. считаем необходимым использовать именно в течение этих двух лет всю прибыль Банка России от продажи пакета «Сбербанка», которую предполагается направить в доходы федерального бюджета согласно условиям сделки, причем эти средства должны поступить в бюджет в виде «живых» денег;

  10(112) 2020

  
  

• 5.    Поскольку дополнительные источники средств для финансирования антикризисного пакета, как показано выше, ограничены, необходимо их перераспределение внутри предельных расходов федерального бюджета и бюджетов регионов, чтобы профинансировать приоритетные антикризисные меры. В качестве имеющихся резервов можно рассматривать сокращение финансирования Федеральной адресной инвестиционной программы (ФАИП) (как это было в 2009–2010 гг. и 2015–2016 гг.); перенос на 2021–2023 гг. части расходов на реализацию национальных проектов; пересмотр критериев выделения средств и списка получателей субсидий

• 6.    Таким образом, предельный объем средств для финансирования антикризисного пакета оценивается нами примерно в 4 трлн руб., 4% ВВП;

• 7.    В качестве крайних мер стабилизации государственных финансов в сценариях с наиболее тяжелыми условиями исполнения бюджета ( сценарии 1б и 2 ), особенно в случае еще более низких цен на нефть, мы считаем возможным упомянуть также вариант инфляционного обесценения обязательств, поскольку при заметном росте дефицита бюджета расширенного правительства более 10% ВВП, с нашей точки зрения, избежать этого не удастся. Даже в странах Евросоюза и США финансирование в текущем году сопоставимых дефицитов бюджета невозможно без расширения политики количественного смягчения и прямого выкупа государственных ценных бумаг денежными властями на первичном рынке. В российских условиях аналогичные решения приведут к неизбежному ускорению темпов инфляции заметно выше таргета.

расходам, связанным с ускорением экономического развития и достижением национальных целей развития. В то же время мы исключаем в любом сценарии вариант секвестра бюджета, с пропорциональным сокращением всех статей, особенно связанных с оплатой труда работников бюджетной сферы и социальных выплат населению;

По нашим оценкам, предельный объем средств ФНБ, которые могут пойти на финансирование антикризисного пакета, составляет до 2,5 трлн руб. (30–35 млрд долл.). Мы исходили из того, что в любом сценарии необходимо сохранить ликвидную часть ФНБ России на начало 2021 г. в объеме, необходимом для компенсации выпадающих нефтегазовых доходов (по крайней мере, в 2021 г. при снижении среднегодовых цен на нефть до 30 долл./барр. согласно бюджетному правилу, т.е. не ниже 30 млрд долл.). Это позволит снизить риски устойчивости российской бюджетной системы, которые влияют на стоимость государственных заимствований в 2020–2021 гг.;

по разделу «Национальная экономика» в пользу отраслей, наиболее пострадавших в условиях пандемии; сокращение части не первоочередных расходов на материально-техническое обеспечение федеральных органов исполнительной власти; выполнение прикладных НИОКР; некоторые в области культуры, кинематографии, физической культуры и спорта. По предварительным оценкам, общий объем перераспределяемых на этих принципах в пользу антикризисных мер ресурсов в рамках бюджета расширенного правительства может составить до 1,5 трлн руб. (3,7% от общего объема расходов бюджета расширенного правительства);

В 2021 г. в рамках рассмотренных сценариев ситуация в бюджетной сфере представляется более стабильной, тем не менее, внутренние дисбалансы в рамках бюджетной системы будут нарастать.

Первый вызов, с которым столкнется Правительство Российской Федерации уже осенью 2020 г. при планировании федерального бюджета на 2021–2023 гг., заключается в том, что вследствие изменившихся макроэкономических параметров прогноза на 2021 г. расходы на 2021 г. не соответствует предельному объему расходов федерального бюджета согласно бюджетному правилу на этот год. Это означает, что при сохранении действия бюджетного правила в текущей редакции, объем расходов федерального бюджета должен быть сокращен примерно на 2–3 трлн руб. (т.е. на 10–13%). В условиях безусловного сохранения социальных выплат населению такое сокращение возможно только за счет отказа от большинства расходов инвестиционного характера и дальнейшего переноса на последующие годы финансирования мероприятий, предусмотренных приоритетными национальными проектами и планами развития инфраструктуры.

10(112) 2020

Этот сценарий, особенно на этапе выхода экономики из кризиса и возобновления экономического роста, будет иметь серьезные отрицательные последствия для экономики. Чтобы перезапустить реализацию приоритетных национальных проектов и поддержать рост экономики за счет бюджетных стимулов, мы считаем необходимым приостановить действие бюджетного правила в 2021 г. в части ограничения расходов федерального бюджета сверх расчетной величины расходов при базовой цене на нефть, и разрешить их превышение в размере до 4% ВВП (т.е. разрешить дефицит федерального бюджета в размере 4% ВВП). Это позволит сохранить номинальные объемы федерального бюджета на 2021 г., заложенные в законе о бюджете на 2020–2022 гг., и профинансировать предусмотренные приоритетными национальными проектами расходы в 2021 г. в полном объеме. Дефицит федерального бюджета и соответствующий ему дефицит бюджета расширенного правительства могут быть профинансированы за счет части прибыли Банка России от продажи пакета «Сбербанка» и новых заимствований на внутреннем рынке в размере до 3,5% ВВП. Именно такой вариант параметров федерального бюджета на 2021 г. рассмотрен в рамках наших сценариев. Если же цены на нефть окажутся ниже базового уровня в 2021 г. (43,3 долл./барр.), выпадающие нефтегазовые доходы должны быть компенсированы за счет средств ФНБ России, как и предполагает бюджетное правило.

Второй вызов связан с необходимостью ускорить реализацию приоритетных национальных проектов после задержки их исполнения на протяжении первых двух лет. Такое ускорение, как предполагалось нами в 2019 г. и в начале 2020 г., потребует увеличения производительных государственных расходов и социальных расходов примерно на 2–2,5 п.п. ВВП (до совокупного уровня бюджета расширенного правительства в 34,5–35% ВВП). Однако вследствие сокращения номинальных объемов ВВП в условиях кризиса 2020 г. плановый номинальный уровень расходов бюджета расширенного правительства составит 37,5–38,5%. Это, по нашему мнению, выше долгосрочного устойчивого уровня расходов этого бюджета для России, который может быть обеспечен его доходной частью при действующих параметрах налоговой системы в Российской Федерации. Соответственно, обсуждение бюджетного маневра в сторону производительных расходов с увеличением общего уровня расходов бюджетной системы в долях ВВП откладывается до момента снижения этого уровня до 34–34,5% ВВП, вероятно, не ранее 2023 г. До этого времени бюджетный маневр возможен только за счет повышения эффективности в рамках действующих обязательств и перераспределения расходов между отдельными статьями, без изменения общего объема расходов бюджета расширенного правительства.

Несмотря на указанные выше проблемы с планированием и исполнением бюджета расширенного правительства в 2021 г. г., мы, тем не менее, считаем возможным вернуться в 2021 г. к предложению о снижении уровня налоговой нагрузки на труд, в частности, к переходу к плоской ставке страховых взносов на уровне 22% (для малого и среднего бизнеса остается пониженная ставка 15%). Это решение, на наш взгляд, станет существенным стимулом для расширения найма персонала и расширения инвестиционной активности, а также повышения конкурентоспособности российских производителей.

10(112) 2020

Кроме того, мы рассматриваем эту меру как компенсацию для бизнеса увеличения налоговой нагрузки в 2019 г., когда была повышена на 2 п.п. основная ставка НДС. По нашим оценкам, с учетом уже принятого решения о более радикальном снижении ставки страховых взносов для малого и среднего бизнеса с 30% до 15%, потери внебюджетных фондов составят в условиях 2021 г. 600–700 млрд руб. Эта мера позволит снизить расходы федерального и консолидированного бюджетов регионов на оплату труда бюджетников, куда входят страховые взносы. Такая экономия составит около 150 млрд руб. для региональных бюджетов и до 100 млрд руб. для федерального бюджета. Итоговый эффект для бюджета расширенного правительства оценивается нами примерно в -400 млрд руб. (0,4% ВВП). Увеличение дефицита бюджета расширенного правительства и федерального бюджета на эту величину, по нашему мнению, полностью может быть профинансировано за счет государственных заимствований (во всех сценариях с учетом снижения доходов на эту величину потребность в заимствованиях остается в 2021 г. в пределах 5% ВВП), а в последующие годы можно рассчитывать на повышение общих налоговых доходов бюджета за счет ускорения роста экономики.

Долговая политика . Как видно из приведенных выше сценариев бюджетной политики, в 2020 г. потребность бюджетной системы в государственных заимствованиях для финансирования дефицита бюджета расширенного правительства составляет от 5,2 до 7,1% ВВП, кроме того, примерно 1,2– 1,5% ВВП составляет объем государственных ценных бумаг, погашаемых и рефинансируемых в 2020 г. Таким образом, совокупный объем предложения федеральных и субфедеральных ценных бумаг на долговом рынке Российской Федерации может составить 6,5–8 трлн руб. По нашим оценкам, при сохранении стоимости заимствования в пределах 10% годовых этот объем близок к предельной емкости внутреннего рынка госдолга, которая (с учетом объема ликвидности в банковском секторе, на руках населения и компаний, потенциального притока средств нерезидентов) не превышает 7–8 трлн руб.

Ограничением для расширения государственных заимствований является изменение стоимости заимствований (вследствие объема предложения ценных бумаг и реакции рыночных ставок в экономике России на изменение курса рубля, а также процентной политики Банка России). В текущих условиях высока вероятность того, что реакция рыночных процентных ставок на изменение ключевой ставки будет ассиметричной (высокая корреляция в случае повышения, но отсутствие реакции или даже отрицательная корреляция в случае снижения, в зависимости от динамики курса). Влияние курсовой составляющей на ставки может быть заметно выше, чем изменение ставок вследствие изменения предложения бумаг на рынке.

Снижение ставок на ведущих мировых финансовых рынках увеличивает спред между ставками в России и в мире и повышает привлекательность российского долгового рынка для иностранных инвесторов даже при нынешних уровнях ставок по облигациям, если Банк России сможет контролировать ситуацию на валютном рынке.

10(112) 2020

С учетом отмеченных выше факторов и чувствительности ставок к объему предложения государственных бумаг и курсовых рисков, по нашим оценкам, при заимствованиях в объеме до 6,5 трлн руб. ( сценарий 1а ) ставки по ОФЗ увеличатся по отношению к уровню на середину апреля 2020 г. примерно на 1,25–1,75 п.п., т.е. до 6,75–8,75% годовых в зависимости от срока до погашения. При увеличении объема заимствований до 8 трлн руб. ( сценарий 2 ) требуемый инвесторами прирост доходности по отношению к текущему уровню достигнет 2–3,25 п.п., т.е. до 7,5–11,25% годовых. При сохранении инфляции в пределах 4–5% в год это означает реальную стоимость заимствований в размере 3–6 п.п. Если руководствоваться эмпирическим правилом, согласно которому критерием устойчивости государственного долга можно считать равенство реальной ставки по долгу темпу реального роста ВВП, то данный рост стоимости можно считать предельным, исходя из прогнозных темпов роста ВВП в 2021 г. Именно поэтому мы считаем, что дальнейшее увеличение государственных заимствований для финансирования, например, антикризисного пакета является нежелательным и повышает риски долговой устойчивости, даже при том, что общий объем государственного долга Российской Федерации остается в пределах 25–30% ВВП.

В текущих условиях выпуск государственного долга, с учетом других потенциальных внешних шоков, целесообразно проводить исключительно в национальной валюте, чтобы исключить курсовые риски для федерального бюджета. При этом срок новых выпусков должен составлять не менее двух лет, чтобы исключить давление на расходы федерального бюджета в 2021–2022 гг., когда придется финансировать основную часть отложенных расходов в рамках реализации национальных проектов.

Нам представляется целесообразным активизировать заимствования именно во II–III кварталах 2020 г. Во-первых, как мы писали, именно в это время из-за более низких цен на нефть важно привлечение средств нерезидентов на российский валютный рынок, а ожидание роста курса рубля при повышении во втором полугодии и в последующие годы цен на нефть относительно исключительно низких текущих уровней снизит аппетиты инвесторов в отношении доходности. Во-вторых, пока не реализовались риски дополнительных внешних шоков, снижается вероятность повышения ключевой ставки Банком России для защиты внутреннего финансового и валютного рынков. В-третьих, в ситуации потенциального возникновения проблем с обслуживанием кредитов, российские банки заинтересованы в увеличении портфеля облигаций федерального займа, которые они могут потом использовать для доступа к ликвидности от Банка России, когда качество их кредитных портфелей ухудшится. В-четвертых, финансирование пакета стабилизационных мер необходимо прямо сейчас, тогда как поступления налоговых и неналоговых доходов федерального бюджета падают вследствие предоставления отсрочек по налогам и снижения экономической активности.

В 2021 г., согласно нашим бюджетным сценариям, объем государственных заимствований с учетом рефинансирования погашаемых в этом году ранее выпущенных ценных бумаг составит от 5 до 7 трлн руб.¹ (4,5–6,5% ВВП). Эти объемы, по нашему мнению, также соответствуют потенциальной емкости российского долгового рынка при участии нерезидентов. При прогнозируемой нами инфляции в 4% годовых и ключевой ставке Банка России на уровне 5% стоимость заимствований в 2021 г. составит от 5–6,75% годовых в сценарии 1а до 6–9,25% в сценарии 2 . Таким образом, в сценарии 2 снова возникают риски нарушения критериев устойчивости государственного долга, поскольку реальная стоимость заимствований достигает 5 п.п., что, очевидно, выше ожидаемых темпов роста экономики Российской Федерации в среднесрочной перспективе.

10(112) 2020

Банковский сектор. По состоянию на I квартал 2020 г. российский банковский сектор, в отличие от ситуации 2008 г. или 2014 г., значительно менее подвержен негативному влиянию падения цен на нефть и девальвации рубля. Если по состоянию на 1 октября 2008 г. внешняя задолженность банковского сектора составляла 197,9 млрд долл., а на 1 октября 2014 г. – 192,25 млрд долл., то на 1 января 2020 г. эта сумма не превышала 77 млрд долл. Принимая во внимание наши прогнозы относительно масштабов снижения курса рубля к иностранным валютам (не более 20% за год в худших сценариях), мы считаем, что угрозы стабильности банковского сектора в 2020–2021 гг. отсутствуют.

Финансовый и банковский сектор напрямую не затронуты введенными ограничениями, поэтому эффект от влияния пандемии на него является отложенным. Основными каналами влияния на банковский сектор Российской Федерации является рост доли «плохих» кредитов на балансе кредитных организаций по мере ухудшения финансового положения компаний и населения вследствие ограничений на ведение бизнеса, падения объема продаж, потери работы и т.д. Поскольку существуют лаги между прекращением обслуживания кредита и признанием его просроченным, либо кредит оказывается просроченным, когда заемщик не выплачивает основную сумму долга согласно изначальному графику, реализация данных рисков для банковского сектора ожидается не ранее II квартала 2020 г., а основная доля «плохих» кредитов в активах банков выявится в III–IV кварталах 2020 г.

По нашим оценкам, в сценарии 1 с учетом вероятности приостановки деятельности компаниями по отраслям экономики, которую мы применяли при оценке «стоимости» карантина для ВВП Российской Федерации, доля кредитов нефинансовым организациям, выданным компаниям из этих отраслей, составляет примерно 42,5% от общего объема кредитов некредитных финансовых организаций (НФО). Если предположить, что доля просроченных кредитов достигнет 25%, что является крайне высоким показателем, то по отношению к общему объему кредитного портфеля банковского сектора доля плохих кредитов составит около 10,5%. Принимая во внимание тот факт, что по состоянию на 1 марта 2020 г. доля просрочки по кредитам НФО составляла 7,6%, рост данного показателя потребует увеличения резервов банков на возможные потери до 850 млрд руб.1

В сценарии 2 охват отраслей, понесших финансовые потери от карантинных мер и ограничений на ведение бизнеса, будет большим, поэтому в этом сценарии доля просроченных кредитов может достигнуть примерно 16,0%, т.е. прирост «плохих» кредитов к концу года может достигнуть 1,6 трлн руб.

В отношении кредитов физическим лицам мы предполагаем, что в случае падения реальных доходов населения на 3,5–6,5% по итогам 2020 г. во втором полугодии уровень просроченной задолженности приблизительно составит по потребительским кредитам физлицам – 8–12% (на 1 февраля 2020 г. – 46,5%), в том числе по ипотечным жилищным кредитам – 2,5–4% (на 1 февраля 2020 г. – 1,2%). Таким образом, прирост стоимость просроченных кредитов физическим лицам может достигнуть на 1 января 2021 г. 0,6–1,3 трлн руб. в зависимости от сценария.

10(112) 2020

В целом объем новых просроченных кредитов НФО и населению к концу 2020 г. по отношению к началу марта 2020 г. составит до 1,45–2,9 трлн руб. В то же время, исходя из данных о совокупности достаточности капитала (норматив Н1.0), которая составляла на 1 марта 2020 г. 12,4%, банковская система может списать дополнительно из совокупного капитала в резервы под возможные потери не более 1 трлн руб. (с 1 января 2020 г. норматив Н1.0 для системно значимых кредитных организаций составляет 11,5%, а для других кредитных организаций – 10,5%). Иными словами, для поддержания достаточного уровня капитала банковской системы во втором полугодии 2020 г. может понадобится поддержка со стороны Банка России или таких институтов, как АСВ или ФКБС, в размере от 0,5 трлн руб. (в сценарии 1а )

до 1,9 трлн руб. ( сценарий 2 , эквивалентно 2,0% ВВП)¹. В качестве инструментов поддержки могут выступать стабилизационные долгосрочные без-залоговые кредиты банковскому сектору, рекапитализация банков за счет субординированных займов, вход в капитал проблемных организаций.

В 2021 г. по мере роста экономики России, улучшения финансового положения компаний и роста реальных доходов населения мы ожидаем снижение доли просроченных кредитов НФО до 8,5–11%, по кредитам физических лиц – до 6,0–7,5% (при росте совокупного кредитного портфеля банков на 5–7%). Соответственно, в этом году не будет необходимости в дополнительной финансовой поддержке сектора со стороны Банка России. В то же время после отмены введенных в отношении банковского сектора регуляторных послаблений в 2021 г. можно ожидать увеличения числа отозванных банковских лицензий у тех кредитных организаций, ухудшение финансового положения которых в 2020–2021 гг. является критическим, и расширения числа банков-клиентов Агентства по страхованию вкладов (АСВ) или Фонда консолидации банковского сектора (УК ФКБС).