Управление рисками и анализ показателей деятельности компании после IPO

В современных экономических реалиях для того чтобы компания имела возможность эффективно функционировать в выбранном рыночном и потребительском сегменте, она должна обладать определенным набором соответствующих рыночных ресурсов и свойств. Более того, конкурентные преимущества компании, к которым можно отнести качество и ассортимент предлагаемых товаров и услуг, эффективность управления и даже организационный талант высшего менеджмента, должны каким-то образом быть капитализированы, чтобы являться серьезным фактором воздействия на внутреннюю и внешнюю среду компании.

Что, в таком случае, может позволить компании заявить о себе широкой общественности и при этом обратить интерес к своей деятельности со стороны внешних инвесторов в реальные денежные единицы? Отвечая на данный вопрос, компании все чаще и чаще прибегают к механизму выхода на IPO. Рассмотрим его подробнее.

Первичное публичное предложение (Initial Public Offering, IPO) – первая публичная продажа акций частной компании, в том числе в форме продажи депозитарных расписок на акции. Естественно, что основной целью проведения IPO является получение дополнительной прибыли в виде разницы между суммой от продажи выпущенных акций и капиталом, действительно вложенным ими в акционерное предприятие. [1]

Однако, потенциальная возможность получить финансирование путем выхода на фондовый рынок таит в себе множество рисков и возможных угроз для компании. Легче всего проанализировать данные риски, разбив процесс размещения ценных бумаг на IPO на три основных этапа: подготовительный, процесс размещения акций и процесс обращения акций на бирже. Таким образом, управление рисками в глобальном понимании для компании, желающей произвести первичное публичное предложение своих ценных бумаг на фондовом рынке, будет сводиться к трехфазному управлению на каждом из этапов (а именно: идентификация рисков, определение степени влияния рисков на IPO и нивелирование (нейтрализация) влияния рисков). [1]

Управление рисками IPO начинается с попытки описания и систематизации имеющихся и будущих рисков в организации. На этапе идентификации компания, как правило, для удобства дальнейшего анализа делит возможные риски на две большие группы – эндогенные (внутренние) и экзогенные (внешние). Теперь, после определения потенциальных угроз, необходима их адекватная оценка, при этом могут использоваться различные критерии: вероятность наступления нежелательной ситуации, опасность (возможный размер ущерба), важность для данной организации и т.д. Ранжирование рисков по различным параметрам может происходить с помощью экспертного оценивания (с помощью привлечения специалистов из самой компании или консультантов извне), построения экономикоматематических моделей, имитационного программирования (в отношении возможных последствий) и т.п.

И, наконец, третий этап управления рисками IPO предполагает разработку и использование различных методов нивелирования рисков. К самым распространенным можно отнести следующие: лимитирование концентрации риска, хеджирование, диверсификацию, страхование и резервирование. [2] Существует еще один, не менее интересный – избегание. Как ни странно, но в некоторых ситуациях менеджменту компании гораздо выгоднее применить тактику упреждающего (превентивного) управления риском, т.е. отказаться от сотрудничества с сомнительными поставщиками и клиентами, ограничить долю заемного финансирования в структуре капитала и т.д., чтобы нейтрализовать возможные негативные последствия необдуманных решений в будущем. Тем не менее, следует принять во внимание, что в некоторых случаях этот относительно недорогой способ управления рисками может иметь отрицательное влияние на будущую прибыль (выручку) компании (риск недополучения дохода) из-за слишком осторожных действий руководства.

Таким образом, можно говорить о том, что компания, желающая выйти на фондовый рынок, должна проделать колоссальную работу для того, чтобы ограничить возможный ущерб от выявленных рисков. Однако встает законный вопрос: действительно ли первичное публичное размещение так выгодно для компании? Окупаются ли старания компании соответствовать заявленным требованиям или нет?

Для ответа на этот вопрос стоит проанализировать российскую и зарубежную практику. На сегодняшний день среди развивающихся стран наиболее значимое положение на рынке IPO занимают Китай, Бразилия, Россия и Индия. Если в начале 2000-х годов эти страны едва ли были заметными игроками на мировом рынке, то на пике, в 2007 году, 375 компаний из стран БРИК привлекли 114 млрд. долл., или около 40% общего объема средств, привлеченных по всему миру. [3] Далее, к сожалению, следую кризисные 2008-2009 гг., когда большинство российских компаний, за исключением некоторых, например, компании «Глобалтранс» или ТГК-7, решили отложить свои первичные размещения. Однако далее, в 2010-2011 гг. происходит общее восстановление рынка. За 2010 год состоялось 12 размещений, знаковыми среди них стали мероприятия, проведенные фирмами «РУСАЛ», «Протек», «Трансконтейнер», «Мостотрест», Mail.ru. [3]

Сегодняшние реалии (экономические санкции, ограничения иностранного инвестирования, политика импортозамещения и т.д.) сильно ограничили возможности для российских компаний проникнуть на зарубежные рынки инвестиций и капиталов, тем не менее, успехи нашей страны на политической арене постоянно подогревают интерес иностранных инвесторов к нашему фондовому рынку, поэтому говорить о «закате» IPO в России явно не приходится. Более того, внутренний фондовый рынок России имеет огромный потенциал для развития и повышения своей капитализации. В защиту отечественного рынка ценных бумаг может говорить и тот факт, что с 2009 г. Московской биржей совместно с «Роснано» был создан новый биржевой сектор – Рынок инноваций и инвестиций (РИИ), на котором уже разместили свои акции относительно небольшие компании инновационного толка: «Институт стволовых клеток человека», производитель биологически активных добавок «Диод», интернет-магазин «Ютинет. ру» и др., а также ряд венчурных фондов. [3]

Вообще же первой российской компанией, разместившей свои депозитарные расписки на акции на NYSE (Нью-Йоркской фондовой бирже), стал «Вымпелком» (известный широкой общественности под торговой маркой «Билайн»). В 1996 г. компании удалось привлечь более 60 млн. долларов среди зарубежных инвесторов, при этом общий объем IPO составил 115 млн. долларов. [4] Данная компания стала флагманом в направлении привлечения капитала путем выхода на международный фондовый рынок. Первым крупным размещением на внутреннем фондовом рынке стал выход на IPO медиакомпании «РБК», которой удалось привлечь около 14 млн. долларов.

Безусловно, пока отечественные компании имеют капитализацию в разы и даже десятки раз меньше, чем зарубежные конкуренты. Для сравнения, компанией Google в 2004 г. было привлечено 1,9 млрд. долларов, что несопоставимо больше, чем средний размер привлеченных инвестиционных ресурсов российскими компаниями. Тем не менее, у нас есть и свои «гиганты». Так, крупнейшая нефтяная компания «Роснефть» в 2006 году разместила свои акции на Московской и Лондонской фондовых биржах. В том году это стало пятым по размеру размещением акций в мире, которое в совокупности составило 10,7 млрд. долларов. [5]

Результаты выхода данной компании на IPO хотелось бы проанализировать более подробно. Безусловно, к моменту выхода на зарубежный рынок компания уже была широко известна, что, конечно, внесло определенный вклад в величину общего объема привлечения средств.

Также эта компания, функционирующая в нефтегазовой отрасли, в тот период времени переживавшей настоящий бум, выбрала достаточно удачное время для размещения, когда интерес инвесторов был более чем высок. Интересно проследить динамику дивидендных выплат (табл. 1). Очевидно, что доход на акцию данной компании вырос примерно в 10 раз (с 1,33 руб. в 2006 г. до 12,85 руб. в 2013 г.) [6].

Таблица 1

История дивидендных выплат компании «Роснефть»

Дивиденды на        Всего объявленных        Всего выплаченных акцию*, руб.      дивидендов, млн руб.      дивидендов, млн руб.				Коэффициент выплаты дивидендов по РСБУ, %
1999	0.0221	200	200	3.4%
2000	0,0887	800	800	5.3%
2001	0,1219	1 100	1 100	11,0%
2002	0,1663	1 500	1 500	16,8%
2003	0,1650	1 500	1 500	8.1%
2004	0,1931	1 775	1 775	10,0%
2005	1,25	11 335	11 335	20,0%
ДИВИДЕНДЫ, ВЫПЛАЧЕННЫЕ ПОСЛЕ ПЕРВИЧНОГО ПУБЛИЧНОГО РАЗМЕЩЕНИЯ АКЦИЙ, ЗАВЕРШИВШЕГОСЯ 18.07.2006
2006	1,33	14 096	14 080	13.3%+ +
2007	1,60	16 957	16 941	10,5%
2008	1,92	20 349	20 332	14.4%
2009	2,30	24 374	24 354	11.7%
2010	2,76	29 251	29 227	15,2%
2011	3,45	36 564	36 533	33.1%
	4,08	41 928	41 889
2012	8.05	85315	85 244	28.2%
2013	12,85	136 187	136 064	99,9%

* Величина дивидендов на акцию приведена с учет ом дробления акций с коэффициентом 1 к 100, проведенного в сентябре 2005 г.

** Чистая прибило за 2006 г. скорректирована на равовие статьи.

Но что произошло с операционными и финансовыми показателями компании? Была ли повышенная доходность акций продиктована возросшими показателями экономической эффективности? Для рассмотрения данных показателей обратимся к еще одной таблице (табл. 2), отражающей основные показатели деятельности компании за 2010-2014 гг., то есть в период после выхода на IPO.

Таблица 2

Наименование	2010	2011	2012	2013	2014	Арифм. средняя
Ликвидность
Коэффициент текущей ликвидности	2.172	2.7125	4.3613	1.2396	1.2647	2.35
Коэффициент быстрой ликвидности	2.0854	2.4749	3.9916	1.1659	1.2131	2.19
Коэффициент абсолютной ликвидности	1.3616	1.4212	2.7873	0.4759	0.3486	1.28
Деловая активность
Оборачиваемость дебиторской задолженности (в разах)	4.3551	4.7604	7.7615	5.5984	3.1898	5.13
Период погашения дебиторской задолженности (в днях)	83.8101	76.6738	47.0273	65.197	114.4287	77.43
Оборачиваемость запасов (в разах)	21.3365	12.4363	14.0793	26.9202	23.301	19.61
Период оборота запасов (в днях)	17.1068	29.3495	25.9246	13.5586	15.6645	20.32
Финансовый цикл (в днях)	26.1697	36.3425	16.115	-3.0651	-9.0097	13.31
Операционный цикл (в днях)	100.9169	106.0233	72.9519	78.7556	130.0932	97.75
Платежеспособность
Финансовый рычаг (Совокупные активы к собственному капиталу по балансовой стоимости)	2.0992	1.8719	1.9561	3.5991	5.7458	3.05
Совокупный долг к собственному капиталу (по балансовой стоимости)	0.852	0.6769	0.7697	1.6998	3.0214	1.4
Долгосрочный долг к собственному капиталу (по балансовой стоимости)	0.6009	0.5563	0.7109	1.2497	2.3837	1.1
Совокупный долг к инвестированному капиталу (по балансовой стоимости)	0.6797	0.5412	0.6822	0.7563	0.8755	0.71
Рентабельность
Рентабельность по валовой прибыли (в %)	37.08	32.2782	50.2	44.4394	42.9901	41.4

Валовая рентабельность затрат (%)	58.94	47.663	100.82	79.9838	75.4081	72.56
Рентабельность затрат (%)	31.2	26.2121	10.4403	6.2842	3.765	15.58
Валовая рентабельность коммерческих и управленческих расходов (%)	278.74	280.4377	124.68	116.9331	110.1934	182.2
Доходность собственного капитала, ROE (в %)	23.05	23.3176	25.28	10.2919	36.543	23.7
Доходность инвестированного капитала, ROIC (в %)	24.5334	25.8011	25.8171	5.9927	3.6412	17.16
Доходность активов, ROA (в %)	10.67	11.7981	13.19	3.6282	7.8501	9.43

Исходя из приведенных расчетных данных, можно увидеть, что коэффициенты текущей, быстрой и абсолютной ликвидности уменьшились примерно в 2 раза, т.е. риск потери ликвидности (а вместе с этим и риск неплатежеспособности в будущем увеличился).

По показателям деловой активности в целом наблюдается негативная динамика (уменьшение оборачиваемости дебиторской задолженности, увеличение периода погашения дебиторской задолженности и т.д.), однако, например, длительность финансового цикла (в днях) за 2013 и 2014 гг. отрицательна, т.е. можно предположить, что оплата за реализованную нефть от клиентов происходит раньше, чем оплата счетов поставщиков, что относительно снижает риск неплатежа самой компании. Но, если принять во внимание, что произошло увеличение долгосрочного долга к собственному капиталу более чем в 4 раза, совокупного долга к инвестированному капиталу – 1,3 раза и т.д.), то общая платежеспособность компании явно уменьшилась.

Рентабельность валовой прибыли в целом увеличилась (с 37,08% в 2010 г. до 43% в 2014 г., а доходность инвестированного капитала и активов снизилась (примерно в 8 и 1,4 раза соответственно) за указанный период времени, что также представляет не слишком оптимистичную тенденцию развития.

Конечно, на компанию оказывали влияние и внешние факторы (рост инфляции, снижение цен на нефть и т.д.), которые трудно поддаются управлению, но все-таки стоит заметить, что выход на IPO – это еще не панацея от всех проблем, после получения учредительской прибыли компания еще должна удачно ее реинвестировать. Более того, для поддержания интереса со стороны акционеров компания должна постоянно поддерживать уровень доходности на приемлемом уровне, иногда даже завышая его для того, чтобы не потерять их поддержку, что естественным образом сказывается на величине чистой (нераспределенной) прибыли. [7]

Подводя итоги, можно сказать, что, хотя IPO может крайне успешным и высокоприбыльным предприятием, есть риски и угрозы, на которые компании повлиять крайне сложно. К ним можно отнести рыночные риски (риски недостаточности спроса, конкурентные риски, риски асимметрии информации), а потому для достижения наилучшего результата и получения наибольшей учредительской прибыли компания должна выстроить эффективную систему управления, которая могла бы гибко реагировать на изменения конъюнктуры, а еще лучше – прогнозировать и упреждать их, и разработать подробный план действий по выходу компании на IPO, который стал бы продолжением основной стратегии компании, а не являлся бы сиюминутным решением топ-менеджмента в погоней за повышением репутационной составляющей.