Влияют ли оценки аналитиков на рыночную стоимость акций?

Оценка стоимости компаний, а в частности, оценка рыночной стоимости акций компаний — объект изучения многих исследователей в области финансов, а так же предмет интереса инвесторов, потому что акционерный капитал — источник финансирования деятельности большинства крупных компаний и привлечение инвесторов является их жизненной необходимостью. Инвесторы же тем более заинтересованны в результатах исследований в данном направлении, чем точнее оказываются предложенные подходы для определения реальной рыночной стоимости акций. Такое внимание со стороны многих заинтересованных лиц говорит об актуальности исследований в сфере оценки рыночной стоимости акций компаний.

Для исследования вопроса о влиянии оценок аналитиков на рыночную стоимость акций прежде всего необходимо дать определение рыночной стоимости акций и определить, какие лица будут считаться «аналитиками рынка акций». Наиболее общий подход к первому термину звучит так: рыночная стоимость акций — цена, по которой торгуются акции на вторичном рынке. И эта стоимость формируется на торгах на фондовой бирже и представляет собой некий баланс спроса и предложения на эти акции. Таким образом, рыночная стоимость акций компании формируется спросом на них со стороны инвесторов и предложением со стороны торгуемой компании.

Интересно, что исследования Холла и Такона (2010) выявили, что наилучшими результатами аналитической деятельности могут похвастаться аналитики из Соединенных Штатов Америки. И хотя и они, и аналитики их прочих стран не показали сверхрезультатов своей деятельности, авторы исследования пришли к выводу, что американцы являются более умелыми аналитиками, чем представители других стран.

Аналитики рынка акций — наиболее значимые информационные посредники между фирмами и инвесторами. Аналитики ежедневно собирают и обрабатывают огромные объемы информации от корпоративных аутсайдеров/менеджеров и затем распределяют эту информацию между инвесторами. И в действительности, многие инвесторы полагаются на информацию,предоставляемую финансовыми аналитиками, когда они составляют свое портфолио. Аналитиками рынка акций будем считать представителей институциональных инвесторов (инвестиционных банков, фондов, и прочих) в виду того, что аналитика — комплексный и сложный процесс, который включает в себя использование большого объема консолидированной информации о рынке. Поэтому мы можем предположить, что у институциональных инвесторов больше возможностей по получению и обработки таких крупных массивов данных по множеству фирм, а следовательно, у аналитиков этих компаний оценки должны быть более точными.

Помимо ожидаемой прибыли, в рамках доходного подхода, на спрос на акций компании, а соответственно, и на их рыночную стоимость, влияет и другая информация, доступная инвесторам. Это может быть и состояние рынка в целом, и информация о планируемых сделках, и многое другое. Кроме того, согласно многим исследованиям, на рыночную, то есть биржевую, стоимость акций влияет и оценка со стороны аналитиков, как часть информационного пространства вокруг компании. К примеру, Шорс (1990) изучал преемственность ежегодной незапланированной прибыли компании от промежуточной информации о ее деятельности, используя заинтересованность аналитиков в качестве прокси-показателя промежуточной информации о фирме. Скиннер (1990) интерпретировал увеличение заинтересованности ос стороны аналитиков после размещения обыкновенных акций компании на торговлю опционами как индикатор того, что большее количество информации о компании было собрано и распространено.

В первую очередь, оценки аналитиков можно рассматривать как источник информации о деятельности фирмы. В том или ином виде, эта информация доходит до специалистов прежде, чем до прочих участников рынка. Затем в виде мнения аналитиков она публикуется и вносит некоторый вклад в формирование цены акций. Другой вопрос заключается в объективности полученных от аналитиков оценок. Как и у всех других рациональные людей, у аналитиков могут быть стимулы к лоббированию покупки акций определенных компаний. Этим вопросам посвящены исследования многих авторов, основные из которых рассмотрены далее.

Два подхода к объяснению природы влияния оценок аналитиков на рыночную стоимость акций предлагают в своем исследовании Чанг и Джо (1996) Проведя комплексный анализ влияния рекомендаций аналитиков рынка акций на рыночную стоимость акций, ученые рассматривали функцию мониторинга как одну из функций рекомендаций аналитиков.

Авторы утверждают, что мониторинг корпоративной деятельности аналитиками помогает мотивировать менеджеров, таким образом снижая агентские издержки связанные с разделением «владения» и «контроля». И действительно, деятельность аналитиков рынка акций помогает дисциплинировать корпоративных менеджеров ввиду того, что аналитики производят тщательный и пристальный мониторинг их деятельности, а так же так как результаты их исследований публикуются. В результате, уровень качества управления корпоративными активами будет выше для фирм, по которым осуществляется тщательный мониторинг множеством аналитиков рынка акций. И наоборот, когда такой мониторинг отсутствует, вероятность того, что менеджеры преследуют свои цели в ущерб интересам акционеров, становится выше. Выводы авторов согласуются с классической теорией отношений «принципал-агент». В качестве стимула воздержания от оппортунистического поведения наемными менеджерами, авторами приводится в пример гласность их действий, которая достигается благодаря аналитикам рынка акций.

Отличия оценки стоимости акций компании со стороны аналитиков от существующей на рынке цены заключаются в разных показателях, использованных для расчетов , например, таких как временной горизонт и ставка дисконтирования. Но кроме того, ввиду естественной асимметрии информации, аналитики владеют разными данными, которые так же оказывают разное влияние на их оценки. Чанг и Джо выделяют эту информационную функцию аналитиков. Она основывается на предположении о том, что инвесторы интересуются компаниями, о которых у них есть достаточное количество информации. Введя данное предположение, ученые выяснили, что рыночная стоимость фирмы положительно связана с долей всех инвесторов, которые осведомлены о фирме. При условии, что инвесторы получают информацию об акциях через информацию от финансовых аналитиков, осведомленность инвесторов будет выше о тех акциях, которые попадают под внимание большего количества аналитиков. Таким образом, положительное влияние следования мнению аналитиков на рыночную стоимость акций компании так же может говорить о роли аналитиков как информационных посредников между компаниями и инвесторами.

Нарашиман (2004) с соавторами обнаружил, что в среднем рекомендованные аналитиками к приобретению акции превосходят по своим показателям акции, не рекомендованные ими к приобретению. Тем не менее, данное предположение справедливо только для тех акций, которые показывали высокую доходность на протяжении шести-двенадцати месяцев. После проведения контроля прочих сигналов на способность прогнозировать доходность, предельная предсказательная способность уровня рекомендаций аналитиков рынка акций стала совершенно незначительной.

Причиной незначительной предсказательной способности рекомендаций аналитиков авторы называют неспособность аналитиков оперативно снижать уровень рекомендации акций, прочие сигналы которых свидетельствуют не в пользу этих акций. Для акций, прочие сигналы которых прогнозируют низкую доходность в будущем, авторы исследования выяснили, что те акции, о которых положительно отзывались аналитики значительно уступали тем, о которых они отзывались негативно. Для таких акций, положительные отзывы могут временно удерживать цены и заметно отложить отражение всей доступной информации в их ценах и наоборот.

Интересным выводом авторов является изучение изменения в оценках аналитиков. В результате тестирования, они пришли к выводу, что те акции, по которым оценка аналитиков улучшилась, превосходят те, по которым она ухудшилась. Так же тестирования показали, что предсказательная способность изменений в оценке акций более устойчива чем предсказательная способность их оценки самой по себе. Этот вывод они обосновали тем, что изменения в оценках аналитиков менее подвержены влиянию смещений из за роста, в отличие от оценок аналитиков.

Михаэли и Вомак (1999) , в свою очередь, касаются проблемы объективности аналитиков рынка акций. Сравнивая прогнозируемую прибыль и рекомендации аналитиков связанных и несвязанных фирм. Ученые пришли к выводу о том, что существующие и потенциальные взаимосвязи с инвестиционными банками могут оказывать влияние на принимаемые аналитиками решения. По результатам исследования, экономические последствия стимулов по продаже определенных акций, которые отражаются на объективности аналитиков, распространяются на рекомендуемые ими акции. А именно, ученые выяснили, что рекомендации аналитиков могут быть подвержены влиянию мотивов, которые не полностью нацелены на инвестиционную эффективность их рекомендаций.

Очевидно, что в результате возможности наличия неэффективных с точки зрения инвестирования рекомендаций, к результатам некоторых исследований нужно относиться с осторожностью. Но принимая во внимание тот факт, что в данной работе за аналитиков приняты представители институциональных инвесторов, можно предположить, что репутация крупных компаний оказывает стимулирующее влияние на мотивацию сотрудников. Так же очевидно, что нацеленные на долгосрочную деятельность компании дорожат своим именем и пропагандируют среди своих работников принципиальную позицию следования ее интересам.

В данной работе исследовалось влияние оценок аналитиков на рыночную стоимость акций. Приводились примеры исследований, рассматривающих этот вопрос с разных сторон. Так, Чанг и Джо анализировали то, каким образом оценки аналитиков влияют на рыночную стоимость акций. Выделив две функции: функцию мониторинга и информационную функцию, авторы выявили основные механизмы, благодаря которым оценки аналитиков оказывают влияние на стоимость компании. Наришаман, в свою очередь, выявил незначительное влияние оценок аналитиков на рыночную стоимость акций и отметил низкую способность гибко регулировать свои рекомендации в зависимости от влияния прочих факторов. Несмотря на определенную вероятность возникновения стимулов к оппортунистическому поведению со стороны аналитиков, которые выделили в своих работах Михаэли и Вомак, результаты исследований с предпосылкой о том, что аналитики мотивированы к долгосрочной деятельности на финансовом рынке можно использовать для развития поставленного в работе вопроса.

Подводя итоги, можно сказать, что исследователями были сделаны выводы, в большей степени свидетельствующими о том, что оценки аналитиков рынка акций оказывают влияние на рыночную стоимость акций.