Berze i finansijska tržišta

Prve berze su po~ele da nastaju u kontinentalnoj Evropi, negde krajem XIV i tokom XV veka. One su nastale iz javnog tr`i{ta, kakva su bila pijace, sajmovi, va{ari i drugi oblici okupljanja trgovaca. I danas mnoge zbunjuje za{to postoje velike terminolo{ke razlike u pogledu pojma berza. Naime, u kontinentalnoj Evropi su zadr`ane razli~ite verzije termina “berza”, dok Englezi i Amerikanci koriste pojmove stock-exchange ili stock market. Obja{njenje ovog paradoksa mo`emo na}i u etimologiji samog pojma. On se vezuje uz jednu flamansku porodicu koja je `ivela u belgijskom gradu Bri`u, koja se skra}eno prezivala Van der Beurse. Na ulazu u njihovu ku}u nalazio se natpis “Hotel des Burseni” i porodi~ni grb na kome su se nalazile tri vre}e sa novcem isklesane na zidu. Kese sa novcem se na engleskom ka`u “purses”, na latinskom “burse”. Tako je taj termin ostao sinonim za mesta okupljanja trgovaca. Za njegovu afirmaciju posebno su zaslu`ni italijanski trgovci, kojima je pojam burse bio vrlo blizak i oni su po~eli sve vi{e da ga koriste za sastajali{te trgovaca. U kontinentalnom delu Evrope taj pojam, pomalo mo-difikovan, zadr`ao se u ve}ini jezika, tako:

– u Belgiji i Francuskoj ka`u – BOURSE,

– u [paniji i Portugalu – BOLSE,

– u Italiji – de BORSA,

– u Nema~koj i Austriji – BÖRSE,

– u Holandiji – BEURS,

– u Danskoj, [vedskoj, Norve{koj – BORS,

– u Sloveniji – BORZA,

• – u Srbiji, Crnoj Gori, Makedoniji, Bosni i Hercegovini – BERZA.

Na engleskom jeziku retko }ete mo}i da na|ete neku od varijanti pojma ber-za. Prve berze u ostatku Evrope su nastale pre berze u Londonu. Tako se smatra da su prve berze imali Antverpen jo{ 1531. god, Lion 1546. god, Keln 1553. god, u Londonu tek 1566. godine, itd. Za kraljevsku berzu u Londonu upotrebljen je pojam - Exchange. Kasnije, 1773. god., za finansijsku berzu je upotrebljen termin - Stock exchange. To je ostalo u upotrebi ne samo u Velikoj Britaniji nego i u SAD, Australiji i drugim zemljama gde je bio jak engleski uticaj.

Prvi opis aktivnosti na berzama zapadne Evrope dao je [panac Don Hoze de la Vega, jo{ 1688. god. u svojoj knjizi “Confusion de Confuziones“ napisane na {panskom, a objavljene u Amsterdamu 1688. god. On je berzu opisao kao ”Luda ku}a” puna ~udnih doga|aja, razli~itih aktivnosti i ~ak obilja sujeverja. Njegov opis je podse}ao na do~arenja aktivnosti vezanih za berzanske {pekulacije, nego za ulogu berze kao mesta gde se trguje i formira realna cena. To nam daje pisani trag koji govori da su poslovi {pekulisanja bili veoma izra`eni od najstarijih dana.

Berza je institucija ekonomskog sistema, ~iji je jedan od glavnih zadataka da doprinosi njegovoj stabilizaciji. Ono {to se de{ava u okru`enju berze, trgovci-po- srednici prenose u svoje poslovanje na berzanskom paketu. Mnogo zavisi od pro-cene situacije i poverenja koje imaju, ili nemaju u ekonomiji u kojoj deluju u kriznim trenucima. Negativni doga|aji u dru{tvu mogu se pretvoriti u veliki ekonomski protest, na berzi zavlada panika, pa svi krenu da prodaju hartije od vrednosti u doma}oj valuti, kako bi kapital pretvorili u ne{to {to smatraju sigurnijim – robu, strane valute na primer.

Berza i njeni ~lanovi mogu da odigraju suprotnu ulogu, {to je naj~e{}e slu-~aj, u ~emu le`i osnovna prednost razvoja berzanskog poslovanja na jednom tr`i-{tu. U vreme kriza stalo`ena i mirna reakcija na berzi ne dozvoljava da se {iri panika po tr`i{tu. Kupovinom velike koli~ine hartija od vrednosti i doma}e valute, pojedinci ne dozvoljavaju da im cena padne nisko i da se obezvredi kapital.

Me|u brokerima kru`i pojednostavljeno pravilo kako biti siguran u zaradu na berzi: prodaj kad svi kupuju, a kupuj kad svi prodaju.

Postoji drugo berzansko pravilo, starije od ovog: Koliko rizika, toliko dobiti. Drugim re~ima, koliko bi se nas usudilo da rizikuje i plasira novac u ne{to {to svi prodaju? Kao i svako drugo pojednostavljenje, i ovo je samo delimi~no ta~no.

Tr`i{te hartija od vrednosti u na{oj zemlji danas ima, prema institucionalnoj strukturi u poslovnim operacijama, obele`ja tr`i{ta u nastojanju ( emerging market ) i pokazuje obrasce razvitka koji su zajedni~ki mladim tr`i{tima.

Kontinuitet modernog tr`i{ta hartija od vrednosti, postavljene su u procesu tr`i{nih reformi krajem osamdesetih i po~etkom devedesetih godina, koje su ponovo uspostavile kontinuitet sa tendecijama razvoja modernog svetskog tr`i{ta u njegovom najsavr{enijem segmentu, svetskog finansijskog tr`i{ta. Posle ~itave jedne generacije koja nije mogla da se koristi instrumentima hartija od vredenosti, ova veza je uspostavljena preuzimanjem najrazvijenih mehanizama tr`i{ta. Kada je u izgradnji nova institucija po~elo je traganje za novim instrumentima, u periodu koji je bio skoro zaboravljen, iza naslaga pro{losti, izronio je veoma raznovrstan i bogat svet teorije i prakse poslovanja sa hartijama od vrednosti, koji daleko se`e u pro{lost i ~ija analiza daje dragoceni doprinos po~etkom razvoja tr`i{ta novca i kapitala.

Istorijski kontinuitet berzanskog poslovanja traje gotovo 150 godina, jo{ pre dr`avne emancipacije kne`evine Srbije, ostvarene na Berlinskom kongresu 1878. godine. ^injenica da je Srbija zbog svog geografskog polo`aja i privredne strukture bila usmerena na integraciju u Evropi, uticala je da se privrednom `ivotu zemlje usvajala veoma progresivna re{enja, koja su doprinosila integraciji. Moderan svojinski kodeks (1844. god.) i trgovinski zakon (1860. god.) otvorili su put formiranju preduzetni~ke strukture, koja je tra`ila odgovaraju}u ekonomsku infrastrukturu.

Kne`evina Srbija je zaklju~ila prvi zajam na me|unarodnom tr`i{tu kapitala u Londonu 1862. godine. To je bio prvi u nizu zajmova namenjenih izgradnji `eleznice, pokri}u dr`avnog bud`eta, naoru`anju i dr. Ovi zajmovi garantovani su prihodima dr`ave od monopola, `eleznice, poreza i dr. Aktivnost na svetskom tr`i{tu kapitala olak{ala je ~injenica da je Srbija 1873. godine usvojila nov~ani sistem Latinske unije (formirane 1865. godine od strane Francuske, Belgije, Italije i [vajcarske), {to je garantovalo stabilnost dinara; dinar je imao nepromenje-nu vrednost prema drugim svetskim valutama do 1913. godine – punih 50 godina!

Iste 1862. godine formirana je uprava fondova, kao prva hipotekarna institucija, sa ovla{}enjima da na bazi portfelja hipotekarnih kredita plasiranih u poljoprivredu i izgradnju gradova, emituje zalo`nice kao poseban oblik dugoro~nih har-tija od vrednosti, na doma}em i inostranom tr`i{tu kapitala.

Godine 1876. emitovana je prva dr`avna obveznica u nacionalnoj valuti (Srpski narodni zajam).

Prvo akcionarsko dru{tvo, kao moderan oblik organizacije preduze}a, osnovano je u Srbiji 1869. godine. Pored doma}ih osniva~a akcionarska dru{tva mogla su osnivati i stranci, na bazi reciprociteta. Krajem 1913. godine poslovalo je ukupno 270 akcionarskih dru{tava, od toga 225 nov~anih zavoda i 41 trgova~ko, industrijsko i osiguravaju}e dru{tvo (videti {ire: Milorad Zebi}, Akcionarsko pravo, Beograd 1928. godine, str. 1-13). Pored finansijskih instrumenata koji su kreirani aktivno{}u dr`ave, uprave fondova i preduze}a (akcije, obligacije, zalo`nice), pe-~at razvitku finansijskog tr`i{ta u Srbiji dala je i aktivnost privilegovane Narodne banke (osnovane 1884. godine), koja je emitovala finansijske instrumente, koji su postavili osnove tr`i{ta novca. Za ra~un dr`ave, banka je mogla da vr{i slede}e operacije: eskontovanje i reeskontovanje uputnica Srpske dr`avne blagajne i dr-`avnih kupona, davanje zajmova na zalogu srpskih dr`avnih obligacija bilo koje vrste (obligacija, bonova, lozova, itd. ), kao i obligacija koje garantuje Srpska dr-`ava i posredovanje pri ostvarivanju dr`avnih zajmova. Srpska dr`ava je (od 1883. godine) posebno koristila, za premo{}avanje kratkoro~ne neuskla|enosti priliva i odliva u bud`et, kao hartiju od vrednosti dr`avni bon ili blagajni~ki zapis.

Do 1914. godine Kne`evina, odnosno Kraljevina Srbija, emitovala je u ino-stranstvu 27 zajmova, uklju~uju}i i emisije zalo`nica uprave fondova. Ve}ina ovih zajmova po principu dr`avnog kontinuiteta preneta je na Kraljevinu Jugoslaviju (kao i zajmovi drugih dr`ava, koji su se odnosili na pripojene teritorije), a kontinuitet otplate preuzela je, posle Drugog svetskog rata, na zahtev me|unarodne banke za obnovu i razvoj, Socijalisti~ka Jugoslavija iako je, zbog ideolo{kih razloga stvaranja novog privrednog sistema, unutra{nje finansijsko tr`i{te je bilo ukinuto. Ova veza sa svetskim tr`i{tem funkcionisala je do dana otplate poslednje rate repogra-miranih starih zajmova – do 1998. godine! (Videti {ire: Dragan Gnjatovi}, Dr`av-ni zajmovi Srbije i Jugoslavije , Ekonomski institut Beograd, 1994).

• 1.1. Osnivanje i razvoj Beogratske berze

Industrijska i trgova~ka aktivnost, kao i finansiranje dr`ave, produkovale su hartije od vrednosti koje su predstavljale pogodne instrumente za investiranje u{teda. Prirodno je bilo da iz ovog razvoja proistekne formiranje institucija za trgovinu hartija od vrednosti – berzi. Formiranjem berze je zaokru`ena infrastruktura finansijskog sistema, potrebna za stabilno finansijsko tr`i{te.

Zakon o javnim berzama donet je 03. 11. 1886. godine. On je predvideo formiranje me{ovitih berzi, za trgovinu robom, hartijama od vrednosti (efektima) i devizno-valutnu trgovinu. Odobrenje za formiranje berze davao je ministar narodne privrede uz konsultacije sa trgova~ko-zanatskim odborom (komorom), mesta u kome je nameravano osnivanje berze.

Poslovanje berzi bilo je pod neposrednom kontrolom ministra narodne privrede. On je bio nadle`an da odobrava statut berze i njegove promene, da imenuje posebno komesara koji je vr{io neposrednu kontrolu nad poslovanjem berzi, da 42

Dr Milorad Bejatovi}: Berze i finansijska tr`i{ta obustavlja rad berze ukoliko je nezakonit, kao i da odlu~uje o definitivnom zatvaranju berze ukoliko ona ne ispunjava postavljeni zadatak - olak{anje zemaljske trgovine. Kontrola postojanja berze imala je za osnovni cilj, po interpretacijama ta-da{njih autora, da za{titi sitne investiture, jer se u akcije unosi jedan veliki deo narodne u{tete (Milorad Zebi}, O berzama , Beograd, 1938, str. 4). Ministar narodne privrede propisivao je i kvalifikacije i prava i obaveze berzanskih posrednika i ovla{}enih berzanskih agenata.

Berza u Beogradu osnovana je 21. 11. 1894. godine, a otpo~ela je sa radom 02. 01. 1895. godine u kafani “Bosna” na Savi.

Aktivnosti berze obavljane su preko berzanskih posrednika (dakle, po principu specijalista), a za operacije sa robom preko berzanskih agenata. Berza je imala obra~unski odsek i berzanski sud. Ona je obavljala spot aktivnosti i terminske aktivnosti. Posebno je bila posve}ena pa`nja suzbijanju nedozvoljenih radnji na berzi - manipulacija i {irenja glasina, koje su povla~ile sa sobom prestanak ~lanst-va na berzi.

Beogradska berza je bila osnovana kao me{ovita, iako je prvenstveni cilj njenog osnivanja bio mobilizacija robe. Ve} od po~etka rada pokazalo se da je njena osnovna aktivnost bila devizno-valutna i efektna trgovina, a u manjem obimu bila je prisutna trgovina robom. Sa razvojem doma}e poljoprivredne trgovine i ova oblast berzanskog poslovanja se razvijala, doprinose}i tako uravnote`enju rada berze. Obrt berze od 1895–1913. godine je stalno rastao, sa povremenim oscilacijama.

U Kraljevini Jugoslaviji u periodu izme|u dva svetska rata unifikovano je zakonodavstvo o akcionarskim dru{tvima, utvr|ena je nova organizacija Centralne banke i emitovan je niz unutra{njih i spoljnih dr`avnih zajmova. To je sve uticalo na {irenje tr`i{ta hartija od vrednosti, kao i formiranje i unapre|enje rada niza institucija (Privilegovana hipotekarna agrarna banka, Uprava fondova, itd).

Poslovanje na berzama je fluktiralo, zavisno od ekonomskih prilika. U vre-me velike ekonomske krize promet berzi zna~ajno je smanjen. S obzirom na me-{oviti karakter berzi, oscilacije u poslovanju bile su vezane za realna kretanja, npr. za Agrarnu krizu (1930–1936), smanjenje spoljne trgovine usled sloma liberalne me|unarodne trgovine i zalju~ivanja niza klirin{kih sporazuma sa drugim zemljama (1932–1939), odnosno platno-bilansne te{ko}e i konverziju spoljnih zajmova (1933–1938).

Berza u Beogradu nije bila jedina, ali je bila najve}a. Po tipu operacija na berzi su zaklju~ivane uglavnom spot transakcije. Po oblastima poslovanja, u periodu 1919–1936. godine, najve}i obim ostvarila je trgovina valutama – devizama, zatim hartijama od vrednosti i na kraju robom. Od hartija od vrednosti, uglavnom su kotirane obveznice dr`avnih zajmova, koje su se odnosile kako na obveznice ratne {tete, tako i na obveznice zajmova nastalih iz agrarnih reformi. Kad je re~ o spoljnim zajmovima, na berzi su kotirane obveznice zajmova zaklju~enih kako do Prvog svetskog rata, tako i one posle njega. Hartije od vrednosti dr`ave kotirane su i na inostranim berzama. Treba ista}i da je zbog velikog prisustva inostranog kapitala u jugoslovenskoj privredi (koji je prelazio 51% od ukupnih proizvodnih kapaciteta), veliki broj preduze}a bio je kotiran u inostranstvu (posebno veliki rudnici, Trep~a, Bor, itd). Emisiona aktivnost, me|utim, vr{ena je i od strane doma-}ih preduze}a, posebno kreditnih ustanova.

• 1.    2. Privremeni zastoj u razvoju

Posle Drugog svetskog rata u skladu sa novom ideologijom ekonomske i dru-{tvene organizacije, tr`i{te hartije od vrednosti izgubilo je osnovu svog postojanja. Akcionarska dru{tva bila su nacionalizovana i akcije poni{tene; rentijerski spoj bio je nespojiv sa novim dru{tvom.

Pa ipak, dr`ava je koristila hartije od vrednosti kao sredstvo prikupljanja u{tede. Emisija obveznica od strane dr`ave vr{ena je po osnovu prinudnih zajmova (Zajam za naknadu ekspropisane imovine, Zajam za naknadu imovine izdvojene u fond op{tenarodne odbrane), kao i zajmova koji su nosili manje ili vi{e obavezan karakter (tzv. Narodni zajmovi, Zajam federacije za investicije).

Sa tr`i{nim reformama 1965. i 1966. godine, koje su donele ve}u samostalnost preduze}a i ukidanje ekonomskih funkcija savezne dr`ave vezanih za neposrednu intervenciju u privredi, otvorene su ve}e mogu}nosti kori{}enja pojedinih hartija od vrednosti (dugoro~ne obveznice, kratkoro~ne obveznice federacije, bla-gajni~ki zapisi banaka i NBJ). Emitenti su bili savezna dr`ava za pokri}e deficita bud`eta republike za infrastrukturne projekte (`eleznica, putevi, elektroenergetski objekti, vodoprivreda), fondovi (Fond Federacije za finansiranje br`eg razvoja privredno nedovoljno razvijenih republika i autonomnih pokrajina), preduze}a (npr. Industrija ma{ina i traktora Beograd). Pored obaveznih upisa zajmova od strane preduze}a sve vi{e se razvija i metod dobrovoljnih uplata od strane stanovni{tva (videti: S. Dabi}, navedeno delo, str. 68-100). Karakteristi~no je da su ovi finan-sijski instrumenti bili oblikovani kao amortizacioni i da je postojalo samo primarno (emisiono) tr`i{te. Sekundarno tr`i{te delovalo bi do preraspodele aktivnosti, {to nije bilo prihvatljivo. Instrumenti su bili emitovani uglavnom na du`i rok, po nominalnoj vrednosti i sa fiksnom kamatnom stopom. S obzirom na stalno prisutnu otvorenu ili prikrivenu inflaciju, to je zna~ilo njihovo stalno obezbe|enje. U oblasti kratkoro~nog, nov~anog tr`i{ta, emitovani su blagajni~ki zapisi, posebno NBJ, kao direktno sredstvo regulisanja likvidnosti banaka.

Zakonima o hartijama od vrednosti iz 1971. i 1978. godine regulisana su formalna obele`ja i procedure emisije hartije od vrednosti.

S obzirom na napred navedena ograni~enja, o~igledno je da finansijsko tr`i-{te u Jugoslaviji od 1945–1989. godine nije odgovaralo samom pojmu tr`i{ta i da je realno ono bilo oblik kreditnog tr`i{ta, i to rundimentaran.

• 1.    3. Reafirmacija tr`i{ta hartija od vrednosti

Krajem 80-tih godina Jugoslavija je usvojila novu ekonomsku i dru{tvenu filozofiju, koja je izra`ena u ekonomskim i finansijskim reformama sa krajnjim ciljem realizacije ekonomije kompatibilne sa savremenim ekonomskim procesima. U takvoj ekonomiji tr`i{ta kapitala trebalo je da bude ravnopravan segment faktor-skog tr`i{ta. Ova nova orijentacija bila je uslovljena kako saznanjem o potrebi novog podsticaja razvoju u uslovima iscrpljivanja potencijala socijalisti~kog modela ekonomske organizacije ({to je bio deo svetskog trenda), tako i neposrednom ekonomskom i finansijskom krizom u kojoj se Jugoslavija na{la krajem 80-tih godina.

Ova kriza izazvana je visokom stopom inflacije, koja je pred kraj 1989. godine dostigla iznos od 40-45% mese~no, visokim gubicima preduze}a i banaka, deficitu trgovinskog bilansa, visokom spoljnotrgovinskom zadu`enju, ~ije su otplate prevazilazile mogu}nosti zemlje, rastu nezaposlenosti, itd. Kriza je bila re-44

zultat strukturnih rigidnosti jugoslovenske privrede, modela razvoja okrenutog unutra{njim potrebama, neefikasnosti preduze}a uslovljene velikom organizacijom (samoupravljanje) i nedovoljnim makroekonomskim regulatornim mehanizmima (sukob nadle`nosti republika i federacije). I pored relativno visokog nivoa nacionalnog dohotka (nacionalni dohodak po glavi stanovnika je 1987. godine, prema podacima svetske banke, 2.480$), mogu}nosti daljeg razvoja bile su iscrpljene (videti: IBRD, Jugoslavija - Financial Sektor Restructuring: Policies and Priorities, Washington, 1989, str. 39-48).

Novi razvoj manifestovao se u nekoliko osnovnih pravaca:

– radikalna reforma privrednog i bankarskog sistema,

– izgradnja novih tr`i{nih institucija,

– reforma ekonomske uloge dr`ave.

Koncepcija razvoja je bila uobi~ajena, prvenstveno kroz institucionalnu strukturu (posebno treba ista}i aktivnosti Komisije za reformu privrednog sistema Saveznog Izvr{nog Ve}a i Komisije za pitanja privredne reforme Predsedni{tva Srbije ), ali i uz kori{}enje stru~ne i tehni~ke pomo}i me|unarodnih finansijskih institucija.

Osnovno konceptualno pitanje koje je moralo biti re{eno, jeste sudbina dru-{tvene svojine. Njenim tretiranjem kao dru{tvenog kapitala, davanjem mogu}no-sti da se on prodaje i da se njime upravlja po na~elu visine ulaganja, odnosno svojine investitora, otvoren je put postepenoj transformaciji dru{tvene svojine (privatizacija) i izgradnji novog privrednog sistema. Pri tome, po{lo se od stava da privatna svojina, s obzirom na vlasni~ki interes, pru`a efikasniju mogu}nost upravljanja preduze}ima i bankama.

Ova opredeljenja izra`ena su dono{enjem Zakona o preduze}ima decembra 1988. godine, Zakon o NBJ i Zakona o bankama i drugim finansijskim organizacijama, februara 1989. godine, kao i Zakona o hartijama od vrednosti i Zakona o tr`i{tu kapitala, oktobra 1989. godine. U toku 1990. godine donet je Zakon o transformaciji dru{tvenog kapitala.

Na{a je zemlja tako prva u Isto~noj Evropi postavila osnove tranzicije.

Zakonom o hartijama od vrednosti utvr|ena su formalna obele`ja i na~in emisije obveznica, blagajni~kih zapisa, certifikata, komercijalnih zapisa, kao i de-onica. Hartije od vrednosti uslovno su podeljene na kratkoro~ne i dugoro~ne, s tim {to su obveznice regulisane kao jedinstven instrument bez diferenciranja na krat-koro~ne (dr`avni zapisi) i dugoro~ne obveznice.

Zakon o hartijama od vrednosti doneo je dva institucionalna re{enja. Prvo, formirana je komisija za davanje odobrenja o izdavanju hartija od vrednosti, kao regulatorna institucija na tr`i{tu kapitala, {to je finansijsko tr`i{te na{e zemlje pri-bli`ilo razvijenim finansijskim tr`i{tima. Drugo, uvedena je deonica kao hartija od vrednosti, koja je afirmisala svojinska ulaganja. Pored toga, Zakon je naglasio tr-`i{ni karakter i drugih finansijskih instrumenata, iako je jo{ uvek u odre|enim re-{enjima bio protivre~an, {to je i normalno jer je dru{tvena svojina i dalje bila dominantan svojinski oblik organizacije preduze}a.

U pripremnim aktivnostima za dono{enje Zakona postavilo se pitanje dema-terijalizacije hartija od vrednosti. Prevladali su argumenti da posle 50 godina dis-kontinuiteta gra|anima treba omogu}iti proces u~enja, koji je lak{e sprovesti preko materijalnog oblika hartija od vrednosti. Stoga je u Zakon ugra|ena odredba da je hartija od vrednosti pisana isprava.

Terminolo{ki, usvojen je pristup starog (predratnog) zakonodavstva koje je bilo na snazi u Hrvatskoj, Bosni i Hercegovini, da se svojinska hartija od vredno-sti zove deonica, a ne akcija, koja je kao termin prevladala pre Prvog svetskog rata u Srbiji i Crnoj Gori. Deonica je zamenjena terminom akcija tek po usvajanju Zakona o hartijama od vrednosti iz maja 1995. godine.

Zakon je ustanovio posebni regulatorni organ za tr`i{te kapitala, pod nazivom “Komisija za davanje odobrenja za emisije dugoro~nih hartija od vrednosti”, sa skromnim delokrugom – davanje odobrenja za emisiju dugoro~nih hartija od vrednosti. U Zakonu o tr`i{tu kapitala, Komisiji je data nadle`nost za davanje odobrenja za po~etak rada tr`i{ta kapitala.

Zakon o tr`i{tu novca i tr`i{tu kapitala predvideo je da se na tr`i{tu novca vr-{e poslovi posredovanja u prometu novca i kratkoro~nih hartija od vrednosti, a da se na tr`i{tu kapitala obavljaju poslovi posredovanja u prometu dugoro~nih harti-ja od vrednosti. Ova tr`i{ta su definisana kao posebna pravna lica i trebalo je da odgovaraju institucijama berze u razvijenim dr`avama.

Dono{enje zakonske infrastrukture nije bilo dovoljno da bi se rigidna i neefikasna privredna struktura promenila. Za stabilan razvoj tr`i{ta hartija od vrednosti trebalo je da bude re{eno pitanje velikih deficita u privredi i bankama, koji su stalno ge-nerisali makroekonomsku nestabilnost, odnosno inflaciju; u takvim uslovima finan-sijska aktiva bila bi stalno obezvre|ena. Da bi se deficiti otklonili pristupilo se izradi programa sanacije preduze}a i banaka. Misije Svetske banke za reformu finansij-skog sektora u maju-junu i oktobru-novembru 1988. godine u okviru razmatranja dalje realizacije tr`i{nih reformi posebnu pa`nju posvetile su definisanju mera, sanacije, ukazuju}i da je za to potrebno anga`ovanje i sredstava iz me|unarodnih izvora.

Pored preporuke koja se odnosila na re{avanje makroekonomskih nestabilnosti, misije Svetske banke posebno su sugerisale i aktivni razvoj tr`i{ta novca i tr-`i{ta kapitala, kao mehanizama kojima bi se napred istaknute reforme realizovale i dovele do logi~nog ekonomskog zaokru`enja. Razvojem ovih tr`i{ta ostvarila bi se racionalizacija mobilizacija sredstava: otvaranjem novih investicionih alternativa, kao i efikasnija alokacija kapitala: demonopolizacijom bankarskog sektora koji portfolija nije mogao da vr{i ulogu finansijskog posredovanja. Tr`i{te je trebalo da doprinese i realnijem utvr|ivanju tr`i{ne cene i kapitala, da uti~e na transformaciju dr`avne svojine, odnosno privatizaciju, i utvr|ivanje jasnih vlasni~kih prava radi efikasnog upravljanja preduze}ima i bankama. U Ed-memoaru Svetske banke o razvoju tr`i{ta kapitala publikovanom 02. 11. 1989. godine pomenuta je po prvi put i ideja o dematerijalizaciji hartija od vrednosti u Jugoslaviji. U tekstu ovog dokumenta ka`e se:

“Da bi se osigurao efikasan sistem obra~una transakcija sa hartijama od vred-nosti predla`e se da se u Jugoslaviji osnuje, {to je mogu}e pre, moderan i efikasan sistem obra~una, u obliku centralnog registra. Nema opravdanja za dalju upotrebu veoma malo efikasnog ru~nog prenosa hartija od vrednosti.” (IBRD, Aide-Memoire, Jugoslavija: Capital Market Development, novembar 1988).

U oktobru i novembru 1989. godine pripremljeni su predlozi normativnih akata za osnivanje tr`i{ta novca i tr`i{ta kapitala.

Na bazi toga u Beogradu su odr`ane osniva~ke skup{tine Jugoslovenskog tr-`i{ta novca, 08. 11. 1989. godine. i Jugoslovenskog tr`i{ta kapitala 27. 12. 1989. godine. Usvojeno je da se tr`i{te kapitala zove Jugoslovensko tr`i{te kapitala, ka-46

ko bi se naglasio njegov karakter centralnog tr`i{ta u Jugoslaviji, mada je bilo predloga da se zove i Beogradska berza. Regionalna tr`i{ta kapitala formirana su u Ljubljani i Zagrebu.

Me|utim, i pored optimizma sa kojim je startovalo tr`i{te hartija od vredno-sti, doga|aji koji su usledili omeli su njegov o~ekivani razvoj. Pre svega, na to su uticali doga|aji koji su do{li posle secesija biv{ih Jugoslovenskih republika 1992. godine. Nastupa period gra|anskog rata, formiranje nove dr`ave SRJ, uvo|enje sankcija Saveta bezbednosti i Evropske unije, raspada doma}eg tr`i{ta i ekonomskih veza sa bli`im i daljim okru`enjima. U takvim uslovima zastali su ili zamrli po~etni pozitivni impulsi razvoja tr`i{ta hartija od vrednosti, posebno u periodu hi-perinflacije 1993. i 1994. godine.

Sa stanovi{ta op{tih prilika i kretanja, celo desetogodi{nje razdoblje razvoja tr`i{ta hartija od vrednosti u SRJ moglo bi se podeliti na dva perioda: period 1990–1994. i period od 1995. do razdvajanja Srbije i Crne Gore u samostalne dr-`ave 2006. godine. Funkcionisanjem Srbije kao samostalne dr`ave donesen je Zakon o tr`i{tu hartija od vrednosti i drugih finansijskih instrumenata (“Sl. glasnik”, br. 47/2006) i regulisano je organizovano tr`i{te hartija od vrednosti. Komisija za hartije od vrednosti koja obavlja poslove u skladu sa Zakonom o tr`i{tu hartija od vrednosti i drugih finansijskih instrumenata (“Slu`beni list SRJ”, broj 65/02 i “Slu`beni list RS”, broj 57/03, 55/04, 45/05 i 101/05) nastavlja da obavlja poslove u skladu sa ovim zakonom.

Komisija je du`na da se organizuje i donese svoje op{te akte u skladu sa ovim zakonom u roku od pet meseci od dana njegovog stupanja na snagu, a do do-no{enja tih akata na odgovaraju}i na~in primenjiva}e se akti doneti na osnovu Zakona o tr`i{tu hartija od vrednosti i drugih finansijskih instrumenata (“Slu`beni list SRJ”, broj 65/02 i “Slu`beni glasnik RS”, broj 57/03, 55/04, 45/05, 85/05).

Dozvole, re{enja, mere i druge odluke koje je donela Komisija u skladu sa Zakonom o tr`i{tu hartija od vrednosti i drugih finansijskih instrumenata (“Slu-`beni list SRJ”, broj 65/02 i “Slu`beni glasnik RS”, broj 57/03, 55/04, 45/05, 85/05 i 101/05), danom stupanja na snagu ovog zakona ostaju na snazi.

Postupci koji su pred Komisijom zapo~eti do dana po~etka primene ovog zakona, okon~a}e se u skladu sa Zakonom o tr`i{tu hartijama od vrednosti i drugih finansijskih instrumenata (“Slu`beni list SRJ”, broj 65/02 i “Slu`beni glasnik RS”, broj 57/03, 55/04, 85/05 i 101/05).

^lanovi komisije izabrani u skladu sa propisima koji su va`ili do dana stupanja na snagu ovog zakona nastavljaju da vr{e svoju funkciju do izbora novih ~lanova.

Centralni registar koji je osnovan Zakonom o tr`i{tu hartija od vrednosti i drugih finansijskih instrumenata (“Slu`beni list SRJ”, broj 65/ 02 i “Slu`beni glasnik RS”, broj 57/03, 55/04, 45/05, 85/05, i 101/05) nastavlja da radi u skladu sa propisima po kojima je osnovan i du`an je da se organizuje i svoje op{te akte i poslovanje uskladi sa ovim zakonom najkasnije u roku od {est meseci od dana njegovog stupanja na snagu.

Berza koja je poslovala u skladu sa Zakonom o tr`i{tu hartija od vrednosti i drugih instrumenata (“Slu`beni list SRJ”, broj 65/02 i “Slu`beni glasnik RS”, broj 57/03, 55/04, 45/05, 85/05 i 101/05) nastavlja da radi u skladu sa ovim zakonom i du`na je da se organizuje i svoje op{te akte i poslovanje u skladu sa ovim zakonom najkasnije u roku od {est meseci od dana njegovog stupanja na snagu

Danom po~etka primene Zakona o tr`i{tu hartija od vrednosti i drugih finan-sijskih instrumenata (“Sl. glasnik RS”, broj 47/2006) prestaju da va`e svi prethodni zakoni o tr`i{tu hartija od vrednosti koji su va`ili u Srbiji, tako je Srbija reguli-sala svojim zakonom organizovano tr`i{te hartija od vrednosti.

Skup{tina berze u postupku usagla{avanja Beogradske berze sa Zakonom o tr`i{tu hartija od vrednosti i drugih finansijskih instrumenata i Zakona o privrednim dru{tvima, na XVI vanrednoj sednici usvojila je:

– Odluku o izmenama Beogradske berze a. d. Beograd sa Zakonom o privrednim dru{tvima koji predstavlja osniva~ki akt Beogradske berze - kva-lifikovanom ve}inom, odnosno glasovima 36 akcionara (od ukupno 44) sa 307 glasova (od ukupno 416), {to ~ini 93,79 % od ukupnog broja glasova.

– Odluku o izmenama i dopunama Statuta Beogradske berze a.d. Beograd -(jednoglasno) – u postupku usagla{avanja berze sa Zakonom o tr`i{tu har-tija od vrednosti i drugih finansijskih instrumenata.

– Odluku o izboru Upravnog odbora Beogradske berze iz redova akcionara Berze. Mandat novih ~lanova Upravnog odbora Berze po~inje danom do-bijanja saglasnosti Komisije za hartije od vrednosti na predmetnu odluku i traje do prve naredne godi{nje skup{tine, uz mogu}nost ponovnog izbora. Do pribavljanja saglasnosti Komisije za hartije od vrednosti na navedenu Odluku, produ`en je mandat dosada{njim ~lanovima Upravnog odbora Berze, a koji imaju saglasnost Komisije za hartije od vrednosti.

– Zapisnik sa XV vanredne Sednice Beogradske berze a. d. Beograd, od 8.

Osniva~kim aktom Berze, utvr|eno je:

• 1.    da se Berza organizuje kao organizator berzanskog i vanberzanskog tr`i-{ta,

• 2.    u formi zatvorenog akcionarskog dru{tva bez ograni~enja prava glasa,

• 3.    Berza posluje kao profitno dru{tvo,

• 4.    upravna i izvr{na funkcija su razdvojene,

• 5.    upravni odbor ima 11 ~lanova iz reda akcionara Berze, a bira ga Skup{ti-na direktnim glasanjem,

• 6.    poslovno ime sedi{ta Berze, imovina, zastupanje, broj, vrste i klase akcija, organi i odlu~ivanje, trajanje i prestanak Berze.

Statut Berze, u skladu sa Zakonom o tr`i{tu hartija od vrednosti i drugih fi-nansijskih instrumenata i podzakonskim aktima Komisije za hartije od vrednosti, utvr|ena su pitanja od zna~aja za polo`aj i poslovanje Berze koja nisu ure|ena Osniva~kim aktom Berze, a naro~ito: Komisija za listing i kotaciju hartija od vred-nosti; izve{tavanje Komisije za hartije od vrednosti; uslovi za sticanja ~lanstva na Berzi, gubitak ~lanstva; nadzor nad poslovanjem ~lanova Berze; na~in organizo-vanja trgovanja na Berzi; privremena obustava trgovine i isklju~enje hartije od vredenosti; na~in re{avanja sporova me|u ~lanovima i u~e{}e na Berzi; na~in objavljivanja akata Berze informacija o poslovanju Berze; zabrana kori{}enja privi-legovanih informacija; zaposleni na Berzi; tuma~enje akata Berze; za{tita `ivotne sredine.