Блокчейн - технология в российском государственном секторе ЖКХ

Синдицированный кредит – это коммерческая ссуда, предоставляемая объединившейся в синдикат группой инвесторов в рамках единого кредитного договора. Формирование кредитного синдиката может быть схематично представлено в виде пирамиды, на вершине которой располагается организатор, в середине – инвесторы с наиболее крупным долевым участием, у основания – остальные кредиторы1. Использование этого долгового инструмента позволяет привлекать масштабное финансирование на долгосрочную перспективу и диверсифицировать риски между участниками.

В целях установления максимально релевантной рыночным условиям цены ссуды организатор обязан сопоставить риски по сделке с возможностями кредиторов по их принятию. С этой точки зрения первостепенной задачей потенциальных инвесторов является оценка кредитного риска, а именно, степень вероятности дефолта заёмщика и сопряжённая с этим величина возможных убытков. Среди основных параметров оценки инвесторы учитывают риск дефолта, порядок и очерёдность удовлетворения долговых обязательств, оценивают потенциальный уровень убытков в случае банкротства заёмщика, исходя в первую очередь из объёма и ликвидности залогового обеспечения по ссуде, анализируют состояние компании с помощью метода кредитной статистики, а также оценивают отраслевые риски и риски, связанные со структурой собственности компании. Все эти характеристики дают кредиторам общую картину состояния дел заёмщика для принятия взвешенного решения относительно участия. Ниже представлено более детальное описание основных параметров анализа и оценки факторов кредитного риска.

Риск дефолта

Говоря простыми словами, риск дефолта – это вероятность возникновения ситуации, когда заёмщик будет не в состоянии осуществить погашение процентов по кредиту или основной суммы долга. Расчёт такой вероятности базируется в первую очередь на анализе финансовых показателей компании, оценке среды и условий рыночного сегмента, представителем которого является заёмщик, и других экономических показателей, вплоть до структуры и результатов деятельности управляющего состава.

Чаще всего для того, чтобы максимально корректно оценить такую вероятность и минимизировать связанные с ней риски, запрашиваются результаты аудита международных рейтинговых агентств, таких как Standard

Очередность удовлетворения долговых обязательств

Одним из важнейших параметров сделки является определение очерёдности удовлетворения долговых обязательств. Основываясь на этом рэнкинге, заёмщик осуществляет выплаты сначала компаниям первого приоритета, т.е. кредиторам с самыми большими и весомыми долями участия в синдикате. После чего удовлетворяются обязательства перед инвесторами второго эшелона, предоставленный объём заёмных средств которых меньше.

Если же говорить о взыскании средств в случае банкротства в целом, то безусловно, обеспеченные инструменты всегда находятся в приоритете. Первыми право требования получают самые крупные кредиторы, далее держатели субординированных облигаций с преимущественным правом требования, держатели обыкновенных субординированных облигаций, владельцы привилегированных акций и в последнюю очередь обладатели обыкновенных акций. Синдицированные ссуды в большинстве случаев обеспечены залогом и относятся к инструментам первого эшелона с точки зрения структуры капитала и очередности удовлетворения долговых обязательств.

Оценка потенциального уровня убытков в случае банкротства заёмщика

В целях обнаружения и хеджирования возможных рисков каждый кредитор до вступления в ряды синдиката оценивает потенциальный уровень убытков в случае банкротства. Помимо таких факторов, как финансовая устойчивость, деловая активность, ликвидность и рентабельность заёмщика в целом, отдельное внимание уделяется объёму и качеству залогового обеспечения. Для обеспечения дополнительной «страховки» участниками оговариваются и документально фиксируются кредитные ковенанты, т.е. обязанности заёмщика, например, по поддержанию финансовых показателей на определённом уровне и проч.

В основном любые ссуды инвестиционного качества, даже необеспеченные, являются инструментами первого приоритета, по которым редко предусматриваются ковенанты. Таким образом, риск потерь инвестора с долей в этих кредитах в случае дефолта заёмщика аналогичен риску инвестора, который, например, владеет облигациями или другими равноценными долговыми бумагами эмитента. В случае с синдицированными кредитами ситуация несколько иная. Они также, как и кредиты в целом, стоят первые в очереди удовлетворения обязательств и в большинстве своём подразумевают должное залоговое обеспечение, как было замечено ранее. Однако, чаще всего по ним предусматривается установление ковенантов, хоть и не строгих, как в случае с теми же облигациями. Выполнение ковенантов строго контролируется кредиторами в течение всего периода сделки. Точки контроля могут быть по-разному распределены во времени. Сверка фактических показателей с плановыми может происходить раз в месяц, ежеквартально или раз в полгода в зависимости от конкретных договорённостей участников. Так как синдицированное кредитование – довольно гибкий инструмент привлечения долгового финансирования, он предусматривает возможность пересмотра условий в ходе проведения сделки. Таким образом поэтапный мониторинг показателей компании позволяет организатору и инвесторам вовремя реагировать в случае критических отклонений от намеченного сценария.

Кредитная статистика

Одной из первых в ходе общего анализа кредитоспособности заёмщика оценивается структура его капитала. Отдельное внимание в данном случае уделяется расчёту соотношения долга по консорциальной ссуде к совокупному объёму обязательств компании. Так, например, если из общей суммы обязательств условно в 100$ млн. доля обеспеченного синдицированного кредита составляет 10$ млн., то скорее всего в случае дефолта долг будет погашен в полном объёме и в приоритетном порядке. Если же говорить об обратной ситуации, когда доля кредита превалирует в структуре заёмного капитала, например, 90$ млн. из 100$ млн., то даже при наличии залогового обеспечения, риски инвесторов очень высоки.

Для оценки вероятности дефолта и сопряжённой с ним величины убытков, т.е. проведения более глубокого анализа, инвесторы используют кредитную статистику. Такие статистические выборки состоят из обширных массивов финансовых данных, включая, коэффициенты, измеряющие кредитное плечо (отношение долга к капитализации и/или к EBITDA) и покрытие долга (отношение EBITDA к проценту по кредиту и/или стоимости обслуживания долга, отношение денежного потока от операционной деятельности к фиксированным затратам). Чаще всего коэффициенты кредитного плеча относят к факторам оценки вероятности риска дефолта в целом. В то время как анализ залогового обеспечения, а именно, его объема по отношению к сумме долга и ликвидности относят к инструменту оценки возможных потерь в результате банкротства.

Так как рыночные условия одной индустрии чаще всего разительно отличаются от другой не смежной с ней, для каждого сегмента применяется своя детализация шкалы значений коэффициентов. В дополнение к вышеперечисленным параметрам анализа инвесторы также оценивают плановую систему администрирования кредитной сделки, чтобы понять, сможет ли она обеспечить должное обслуживание обязательств.

Отраслевые риски

Сфера деятельности заёмщика играет важную роль в ходе анализа рисков сделки, т.к. любая отрасль может находиться в расцвете либо в упадке на определённых этапах экономического развития страны. По этой причине финансирование представителя отрасли, которая пользуется высоким спросом, как например, телекоммуникации в конце 1990-х годов или здравоохранения в начале 2000-х годов, менее рискованно, чем кредитование заёмщиков, оперирующих в стагнирующих секторах. В отраслевом разрезе также важно учитывать насколько стабильна или циклична каждая сфера. К примеру, инвестирование в отрасли со стабильным спросом, такие как производство и продажа потребительских товаров, выгоднее осуществлять в периоды экономической нестабильности, в то время как финансирование волатильных отраслей: рынок лекарственных препаратов или автомобилей маржинальнее во время экономических подъёмов.

Риски, связанные со структурой собственности компании-заёмщика

Чаще всего структура собственности компании является весомым аргументом в пользу либо против заёмщика. Очевидно, что если он, т.е. заёмщик, является частью крупного холдинга, либо в списке владельцев компании присутствуют имена игроков, зарекомендовавших себя на рынке, как стабильные в финансовом плане контрагенты с устоявшимися деловыми связями и благонадёжной репутацией, то найдётся много желающих принять участие в синдикате. И наоборот, инвесторы вряд ли захотят иметь дело с непроверенными заёмщиками, у которых плюс ко всему непрозрачная структура владения.

Перед принятием решения относительно участия в синдикате в качестве инвестора, кредиторы проделывают колоссальную работу с точки зрения риск-менеджмента, оценивая безусловно не только кредитный риск, но и страновой, рыночный, валютный, процентный, операционный, репутационный, стратегический, правовой, риск ликвидности и многие другие виды рисков. Однако на наш взгляд оценка именно кредитного риска является первостепенной задачей инвестора для принятия взвешенного решения относительно покупки доли в синдицированном кредите, ведь если уже на данной стадии выясняется, что вероятность невозврата ссуженных средств, длительной просрочки или убытков, связанных с банкротством заёмщика, слишком высока, то дальнейший анализ становится нецелесообразным, так как само по себе участие в такой сделке синдицированного кредитования с высокой долей вероятности может привести к ухудшению финансового состояния кредитора и иным серьёзным последствиям.