История международных кризисов банковского сектора, связанных с рынками недвижимости: наблюдения и выводы для российского рынка недвижимости

Важность рынков недвижимости с точки зрения влияния на стабильность банковского сектора стала осознаваться сравнительно недавно в основном в силу участившихся банковских кризисов, связанных с рынками недвижимости, что многие исследователи связывают с изменением роли банковского сектора в экономике в целом и увеличением доли заемного (банковского) финансирования сделок с недвижимостью.

Так, при изучении роли центральных банков и применяемых ими мер реагирования на кризисы различного рода исследователями из Принстонского университета были проанализированы 23 примера «пузырей» на различных рынках активов почти за 400 лет. Первым наблюдаемым эпизодом стал широко известный эпизод «Тюльпанома-нии» (1634 год), а последними наблюдениями – эпизоды кризиса «сабпрайм» ипотеки на рынке недвижимости США и «пузырь» на рынке недвижимости в Испании (см. табл. 1).

По наблюдениям исследователей на протяжении исследуемого периода (с 1630 года до начала 2000 годов) фокус и активы – объекты спекуляций и возникновения «пузырей» – были следующими [1, p. 10]:

• •    сырьевые товары: тюльпаны (в первом и самом известном случае), зерно, сахар и т. д. – в особенности в ранние периоды исследования;

• •    в 19 веке – крупные инфраструктурные проекты (каналы, железные дороги);

• •    ценные бумаги и недвижимость – в исследуемом периоде в целом.

При этом в случае с ранними «пузырями» на рынках недвижимости (в 1881–1883 годах на рынке недвижимости Чикаго и в 1920–1926 годах на рынке недвижимости США) банковских кризисов, связанных со «сдутием» указанных «пузырей», не было. Основной причиной по наблюдениям исследователей является то, что спекуляции на рынке недвижимости проходили при весьма умеренном (или консервативном по современным меркам) участии банковского сектора.

Так, бум на рынке недвижимости Чикаго проходил на фоне восстановления экономики после серьезной депрессии в 1877 году. На фоне активного роста экономики Чикаго (в то время город рассматривался как важный экономический центр) существенно выигрывал от растущих заработных плат и доходов. Основные категории населения при этом аккумулировали значительные накопления, в то время как недвижимость рассматривалась как один из самых привлекательных видов инвестиций. В сочетании с притоком населения это привело к активному росту арендных ставок, повышению спроса на жилую недвижимость и

Таблица 1

История «пузырей» на различных рынках активов за последние 400 лет [2]

Эпизод «пузыря» на рынке активов	Период жизни «пузыря» (дата кризиса)	Место
Тюльпаномания	1634–37 (февраль 1636)	Нидерланды
Миссисипский «пузырь»	1719–20 (май 1720)	Париж
Кризис 1763 года	1763 (сентябрь 1763)	Амстердам, Гамбург, Берлин
Кризис 1772 года	1772–73 (июнь 1772)	Англия, Шотландия
Латиноамериканская мания	1824–1825 (декабрь 1825)	Англия (преимущественно Лондон)
Железнодорожная мания	1840–е (апрель/октябрь 1847)	Англия
Паника 1857 года	1856–57 (октябрь 1857)	США
Кризис грюндерства	1872–73 (май 1873)	Германия, Австрия
«Пузырь» на рынке недвижимости Чикаго	1881–83 (без кризиса)	Чикаго
Кризис 1882 года	1881–82 (январь 1882)	Франция
Паника 1893 года	1890–93 (январь 1873)	Австралия
Норвежский кризис 1899 года	1895–90 (июль 1899)	Норвегия
Американский «пузырь» на рынке недвижимости	1920–26 (без кризиса)	США
«Пузырь» на рынке акций Германии	1927 (май 1927)	Германия
«Пузырь» на рынке акций США	1927 (октябрь 1929)	США
«Потерянное десятилетие»	1985–2003 (январь 1990)	Япония
Скандинавский кризис	1984–92 (октябрь 1981)	Норвегия
Скандинавский кризис	1986–92 (сентябрь 1991)	Финляндия
Азиатский кризис	1995–98 (июль 1997)	Тайланд
«Пузырь» dot-com	1995–2001 (апрель 2000)	США
«Пузырь» на рынке недвижимости Австралии	2002–04 (без банковского кризиса)	Австралия
Кризис «сабпрайм» ипотеки	2003–10 (2007)	США
«Пузырь» на рынке недвижимости Испании	1997–? (2007)	Испания

строительному буму. Позднее, с началом рецессии в 1883 году, рынок недвижимости продемонстрировал ощутимое падение. Последнее, однако, не привело к серьезным последствиям за пределами рынка недвижимости (в первую очередь в силу того, что заемное финансирование со стороны банков использовалось довольно ограниченно и не было основным фактором роста рынка).

Второй эпизод («пузырь» на рынке недвижимости США в 1920 годах) может быть частично объяснен послевоенным восстановлением (после Первой мировой войны). По времени он совпал с бумом на сельскохозяйственном рынке. Мягкая кредитно-денежная политика привела к существенному росту кредитования и вызвала активный рост на рынке недвижимости. Это первый пример роста рынка недвижимости, в котором секьюритизация ипотеки впервые стала играть важную роль в обеспечении роста цен. Вместе с тем в то время ипотека была краткосрочным инструментом, а система банковского регулирования предписывала банкам придерживаться низкого отношения суммы ипотеки к рыночной стоимости недвижимости. При этом банки проводили консервативную политику и обладали адекватным капиталом. После «сдутия» «пузыря» на рынке недвижимости количество дефолтов по ипотечным кредитам возросло, но последствия в целом не выходили за пределы отдельных регионов. Наиболее рискованные ценные бумаги, обеспеченные ипотекой, находились во владении частных инвесторов, а не банков. Вследствие сочетания этих факторов воздействие на банковскую систему «сдутия» «пузыря» было несущественным и, как результат, потери по указанным бумагам не вызвали системного банковского кризиса.

Оба рассмотренных эпизода, будучи ранними примерами «пузырей» на рынке недвижимости, сильно контрастируют с примерами «пузырей» в конце 20 начале 21 века по их воздействию на банковский сектор и экономику в целом и практически неизвестны за пределами узкого исследования 1. В противоположность более ранним кризисам на рынках недвижимости последние эпизоды кризисов не только более серьезные по сравнению с более ранними, но и более частые, а ущерб от них превосходит ущерб от кризисов, вызванных падением цен на рынках финансовых активов. Так, из указанных 23-х эпизодов «пузырей» на рынке недвижимости:

• •    в период с 1630 годов по 1970 годы из пятнадцати эпизодов в выборке только два существенных эпизода связаны с рынками недвижимости (причем как, уже было указано, без существенных системных последствий для банковского сектора);

• •    в период с 1980 годов по 2010 годы из восьми эпизодов уже как минимум три могут быть напрямую признаны «пузырями» на рынках недвижимости («пузырь» на рынке недвижимости Ав-

• стралии, кризис «сабпрайм» ипотеки в США и «пузырь» на рынке недвижимости Испании) и еще два (Азиатский кризис и «потерянное десятилетие» в Японии) также сопровождались существенным ростом на рынках недвижимости с последующим их спадом, ростом «плохих» долгов и последующим кризисом банковского сектора.

При этом если в случае с кризисом «саб-прайм» ипотеки в США и «потерянным десятилетием» в Японии общепризнана роль «пузыря» на рынке недвижимости как одной из основных причин последовавшего кризиса, то в случае с Азиатским финансовым кризисом о роли рынков в недвижимости в развитии кризисов известно меньше. Вместе с тем на фоне общего бума экономик «Азиатских тигров» и эйфории, царившей среди инвесторов в отношении экономики стран Азии в конце 1990 годов, отдельными исследователями указывается на существенную роль рынков недвижимости в увеличении общей глубины (и продолжительности) кризиса. В частности, в исследовании Международного валютного фонда (2002 год) причин Азиатского финансового кризиса [3] активный рост на рынке недвижимости назван одним из основных факторов, влияющих на серьезность и долгосрочные последствия кризиса, происходившего на фоне активного экономического роста и притока капитала в страны Азии (страновое сравнение представлено в таблице 2).

Как можно судить по приведенным в таблице 2 оценкам, как минимум в двух случаях (Таиланд и Малайзия) серьезный (по оценкам исследователей) «пузырь» на рынке недвижимости сопровождался последовавшим существенным банковским кризисом (наряду с экономическим кризисом, падением национальных валют) и «пузырем» на рынке акций. Это во многом объясняется повышенной склонностью банковского сектора к кредитованию недвижимости и, как следствие, подверженностью

¹ Во всяком случае, по сравнению с главным финансовым событием первой половины 20 века – эпизодом Великой депрессии, надолго определившей облик банковского регулирования.

Таблица 2

Сочетание факторов кризиса в странах Азии (Азиатский финансовый кризис) [3, p. 4]

Страна	Активный приток капитала	Рост кредита	«Пузырь» на рынке недвижимости	«Пузырь» на рынке акций	Кризис
					банковский	валютный
Индонезия	++	+	+	++	++	++
Южная Корея	+	+	+	++	++	++
Малайзия	+	++	++	++	++	++
Филиппины	++	+	+	+	+	+
Таиланд	++	++	++	++	++	++
Гонконг	++	X	+	+	X	+
Сингапур	+	+	+	+	X	X
Тайвань	X	+	++	+	+	X

Примечание : один символ «+» указывает на умеренный приток капитала/кризис/«пузырь», двойной символ «++» – на существенный приток капитала/кризис/«пузырь», символ «X» – на минимальный размер притока/«пузыря» и кризисов соответственно.

Таблица 3

Сравнение банковского сектора стран Азии по степени подверженности рискам недвижимости (по годам, в процентах к активам банковского сектора отдельных стран перед Азиатским финансовым кризисом) [3, p. 10]

Страна Подверженность рынка недвижимости рискам 2 Оценка обеспечения к телу кредита Проблемные кредиты Достаточность капитала банковского сектора 1997 1997 1998 1997 Южная Корея 15–25 80–100 16,0 22,5 6–10 Индонезия 25–30 80–100 11,0 20,0 8–10 Малайзия 30–40 80–100 7,5 15,0 8–14 Филиппины 15–20 70–80 5,5 7,0 15–18 Таиланд 30–40 80–100 15,0 25,0 6–10 Гонконг 40–55 50–70 1,5 3,0 15–20 Сингапур 30–40 70–80 2,0 3,5 18–22 банковского сектора рискам недвижимости (страновое сравнение представлено в таблице 3).

В исследовании также приводятся общее наблюдение относительно системы обратной связи между политикой банковского сектора в отношении кредитования операций с недвижимостью, ростом рынка недвижимости и последующим банковским кризисом 5, а также ценные наблюдения относительно возможной роли регуляторов в развитии кризисов.

Первая фаза – рост на рынке недвижимости – развивается по следующему сценарию. Рост цен на рынке недвижимости увеличивает банковский капитал (в той степени, в которой банк владеет недвижимостью), а также приводит к росту стоимости обеспечения в виде недвижимости. В совокупности оба фактора приводят к снижению воспринимаемых рисков кре- дитования под залог недвижимости со стороны банков. Последнее может привести к дальнейшему росту кредитования под залог недвижимости (как домохозяйств (в виде ипотеки), так и строительного сектора), что способствует дальнейшему росту цен.

Вторая фаза – падение, когда эффект обратной связи (между кредитной политикой банков и рынком недвижимости) разворачиваются в противоположную сторону. Фаза начинается, когда меняется общее направление на рынке недвижимости и вместо роста цен происходит их снижение (иногда просто замедление). Падение цен на рынке прямо влияет (с некоторым временны ́ м лагом) на размер капитала банков через снижение стоимости недвижимости в их собственности, и косвенно – через снижение стоимости обеспечения по кредитам под залог недвижимости. Кроме того, снижение цен на недвижимость с высокой вероятностью повышает вероятности дефолтов, что увеличивает воспринимаемые риски кредитования под залог недвижимости. В результате уровень кредитования под залог недвижимости снижается, дополнительно усиливая падение цен на рынке недвижимости, что снова задействует уже описанную обратную связь с банковским кредитованием и т. д. По мере ослабления банковского сектора регуляторы (центральные банки) могут еще более усилить цикл обратной связи посредством введения более жестких требований к достаточности капитала банковского сектора и более строгих требований к классификации проблемных активов, начислению резервов на возможные потери по кредитам под залог недвижимости, дополнительно «сжимая» кредитование инвесторам на рынке недвижимости.

Указанные наблюдения, сделанные на примере Азиатского кризиса, справедливы и для случаев других кризисов:

• 1)    наличие механизма прямой (и обратной) связи между кредитной политикой банковского сектора в отношении кредитования под залог недвижимости и ценообразованием на рынке недвижимости;

• 2)    способность банковского сектора (и банковских регуляторов) существенно увеличивать амплитуду колебаний цен на рынке недвижимости;

• 3)    роль регуляторов (центральных банков) в развитии кризисов, которые при активном росте цен на рынке зачастую запаздывают с принятием своевременных и адекватных контрциклических мер по сдерживанию роста кредитования, но по мере снижения цен и принятия жестких мер для регулирования банковского сектора способны существенно (хоть и опосредованно) способствовать дальнейшему снижению цен и увеличению продолжительности кризисов.

Также в качестве ценной иллюстрации возможной степени географической концентрации рисков, связанных с изменением стоимости недвижимости, можно привести соотношение капитализации рынка недвижимости Большого Бангкока. На момент достижения рынком недвижимости ценового пика, по оценкам исследователей, его капитализация составляла около половины валового национального дохода Тайланда (см. [4, 5]).

Банковский кризис в Ирландии

Отдельного упоминания в истории кризисов банковского сектора, связанных с бумом и последующим кризисом на рынке недвижимости, заслуживает кризис банковского сектора Ирландии в 2008–2012 годах, не вошедший в выборку 23 эпизодов, описанных ранее. По оценкам исследователей, это один из самых «дорогих» для экономики кризисов, если измерять как совокупную стоимость мер по спасению бан- ковского сектора по отношению к валовому внутреннему продукту (далее – ВВП).

Так, по оценке исследователей, размер совокупного пакета мер по спасению банковского сектора по отношению к ВВП составил 35 процентов (по состоянию на 2008 год государство инвестировало в общей сложности более 62,8 миллиарда евро при ВВП в 181,8 миллиарда евро). Для сравнения пакеты мер по спасению банковского сектора в различных странах были кратно (иногда на порядки) меньше:

• •    3,0 процента для Норвегии (1991– 1993);

• •    5,2 процента для Швеции (1991–1995);

• •    7,1 процента для Финляндии (1991– 1995);

• •    5,2 процента для Испании (2011– 2013).

В США совокупный размер пакета TARP (Troubled Assets Relief Program – программы выкупа проблемных активов банковского сектора в результате кризиса «сабпрайм» ипотеки) был равен 475 миллиардам долларов США и с учетом суммы, выделенной на осуществление мер для поддержки государственных ипотечных агентств Fannie Mae и Freddie Mac (187,5 миллиарда долларов США), составил около 4,5 процента от ВВП (12,720 триллиона долларов США в 2008 году).

В общей картине кризисов приведенный пример Ирландии оценивается как занимающий седьмое место среди самых дорогих кризисов начиная с 1970 года (см. [6]) (стоимость кризиса, измеренная как совокупный размер пакета спасения к ВВП).

У правительства Ирландии практически не было выбора (поддерживать банковский сектор или нет) в условиях, когда оно выступило гарантом обязательств национального банковского сектора в 2008–2009 годах.

Общая последовательность развития кризиса, по мнению исследователей, была следующей:

• 1)    повышенные уровни кредитования девелопмента;

• 2)    избыточный рост предложения на рынке недвижимости;

• 3)    банковский кризис и рецессия;

• 4)    кризис суверенного долга.

Кризис суверенного долга развился не в последнюю очередь благодаря существенному размеру пакета мер по спасению банковского сектора вследствие падения цен на рынке недвижимости (который существенно превосходит другие пакеты в развитых странах, как было уже отмечено). Происходило это на фоне практической невозможности привлечения заимствований на международных рынках капитала (которые де-факто вновь открылись для страны не ранее 2013 года). При этом финансирование пакета мер происходило через комбинацию привлечения средств европейского фонда (EFSF – European Financial Stability Facility), Международного валютного фонда (МВФ), средств МВФ и посредством заключения двусторонних кредитных соглашений с европейскими странами (порядка 48 миллиардов евро) и Национального резервного пенсионного фонда Ирландии (National Pension Reserve Fund – 17,5 миллиарда евро для докапитализации банковского сектора).

Суверенный долг Ирландии в этих условиях возрос на 156 миллиардов евро по сравнению с 47 миллиардами евро в конце 2007 года (на конец 2013 года составил 203 миллиарда евро). При этом указанные цифры не включают обязательства «плохого банка» (NAMA – National Asset Management Agency), созданного для расчистки балансов банковского сектора от плохих долгов и малоликвидных активов недвижимости в размере 34,6 миллиарда евро, выпущенных также под гарантии правительства Ирландии.

Увеличение суверенного долга произошло не только за счет реализации пакета мер по спасению банковского сектора, но и вследствие того, что указанные меры реализовывались в условиях продолжительной рецессии (одной из основных причин которой также называется кризис на рынке недвижимости).

Теория кредитного сдвига и более поздние исследования

На первый взгляд приведенные примеры «пузырей» на рынках недвижимости и связанных с ними банковских кризисов могут выглядеть как изолированные случаи, в которых рынок недвижимости выступает своего рода спусковым механизмом банковского кризиса, но при этом роль банков в его развитии, скорее, пассивная и заключается в недооценке рисков, связанных с недвижимостью, в то время как регуляторы основном несвоевременно реагируют на кризис (что впоследствии оборачивается необходимостью проводить дорогостоящие мероприятия по спасению банковского сектора). При этом рост рынков недвижимости по большей части не объясняется кредитной политикой банковской системы.

Вместе с тем финансовый кризис 2008 года вызвал не только интерес к исследованиям связи рынков недвижимости и устойчивости банковского сектора, но и возрождение интереса к изучению роли банковского кредита в макроэкономике. В частности, исследователи (см. [7]), ссылаясь на широкий круг академических работ, отмечают, что в отношении роли углубления финансового сектора (определяемого как рост отношения активов банковской системы к ВВП) в обеспечении экономического роста уже нет достигнутого ранее консенсуса. В частности, отмечается, что при превышении определенного порога (активов банковской системы к ВВП) наблюдается негативная зависимость экономического роста от дальнейшего роста активов банковской системы. Ключевое объяснение, приводимое исследователями, заключается в том, что быстрый рост отношения долгов к ВВП, наблюдавшийся на протяжении последних трех десятилетий, был преимущественно достигнут за счет наращивания кредитования домохозяйств (в значительной степени ипотечного кредитования) в противоположность кредитованию нефинансовых компаний. Исследова- тели видят в указанном процессе признаки ухода банковской системы от своей традиционной роли поставщика средств для развития бизнеса. В указанный период банки отдавали предпочтение в первую очередь кредитованию под залог активов (арежде всего недвижимости).

Эффект «кредитного сдвига», по мнению исследователей, имел серьезные макроэкономические последствия. Кредитные средства, предоставляемые нефинансовым компаниям, обычно поддерживают частный бизнес и способствуют развитию инноваций и, как следствие, более быстрому росту производительности (см. [8]). При этом кредитование домохозяйств аналогичный эффект не имеет или имеет его в более слабой форме (см. [9]). Бум кредитования домохозяйств (и конкретно активный рост ипотеки) с большей вероятностью может привести к финансовым кризисам по сравнению с расширением кредита для нефинансовых компаний, что усиливается более серьезными долгосрочными негативными последствиями для экономики вследствие кризисов (связанных с активным ростом ипотеки и «сдутием» соответствующих «пузырей») (см. [10, 11]).

В указанных исследованиях просматривается достаточно простая логика. Кредит, направленный на продуктивные инвестиции, повышает доходы за счет улучшения производственных мощностей и увеличивает совокупный спрос в экономике, что обычно генерирует достаточные денежные потоки для обслуживания кредитных обязательств. Макроэкономическая нестабильность начинает проявляться тогда, когда доля «продуктивного» для экономики кредита снижается по отношению к более спекулятивному и «непродуктивному» кредиту. В противоположность такому росту рост ипотечного кредитования или кредитования банками других финансовых компаний, как правило, не приводит к аналогичному эффекту – росту доходов, достаточному для компенсации роста совокупного кредита в экономике (см. [12]).

Таким образом, проблемы возникают не только вследствие роста кредита или его отношения к ВВП. В первую очередь их возникновение обусловлено доминирующим типом кредита и величиной денежных потоков, которые генерирует кредитный рост. Именно изменение аллокации кредита с 1980 годов в сочетании с ростом секьюритизации и финансовой глобализации были факторами, которые вызвали финансовый кризис и продолжительную рецессию в 2006–2008 годах (см. [13]).

Этой проблеме регуляторами было уделено недостаточное внимание в рамках мер по реагированию на кризис. Однако отдельные центральные банки использовали механизмы кредитно-денежной политики для того, чтобы направить меры поддержки в наиболее предпочтительные отрасли. К примеру, центральные банки Англии и Японии использовали схемы для поддержки малого и среднего бизнеса, в то время как инструменты рефинансирования Европейского центрального банка были направлены на поддержку нефинансовых компаний и уровня потребления домохозяйств, но не на расширение ипотеки. Вместе с тем указанные меры рассматривались, скорее, как краткосрочные, сворачиваемые после преодоления острой фазы кризиса.

После кризиса центральными банками использовались макропруденциальные инструменты, направленные на снижение системных рисков в некоторых случаях посредством ограничения общего роста кредита или ипотечного кредитования. Несмотря на это, ни одна из указанных мер не была направлена на изменение долгосрочной тенденции к снижению доли кредита нефинансовым компаниям и связанным с этим воздействием на экономический рост. Обозначенная тенденция выступает существенным контрастом по сравнению с периодом 1945–1980 годов, когда общим подходом и развитых, и развивающихся экономик было задействование различных мер по контролю за кредитом и аллокации кредита, направленных на поддержку приоритетных секторов (к примеру, таких как экспорт и производство, с одновременным сдерживанием роста совокупного кредита в менее приоритетных секторах). Эти меры более известны как «кредитные руководства» (credit guidance), «кредитный потолок», «кредитный контроль», «направленное кредитование» (см. [14]). При этом указанные меры рассматривались как более эффективные, чем меры по управлению краткосрочными процентными ставками [15].

В развитых экономиках использование указанных инструментов (по направлению кредита в наиболее приоритетные сектора) было практически приостановлено в 1980 годы, что было частью более широкой либерализации финансового сектора, последовавшей за коллапсом Бреттон-Вудской системы. Инструменты директивной аллокации кредита стали считаться искажающими эффективную аллокацию капитала и снижающими уровень конкуренции в банковском секторе в национальном и транс-национальном масштабах, что рассматривалось как ограничение на рост производительности и инвестиций в наиболее продуктивные сектора [16].

В последнее время правительства развитых стран и международные организации (к примеру МВФ) все больше отходят от ли-берализационного консенсуса в развитии финансового сектора. Они вновь уделяют внимание идее индустриальной политики как средства поддержки экономического роста посредством «придания формы» рыночному спросу [17]. Основной причиной такого существенного разворота в отношении различных форм либерализации является то, что она не в последнюю очередь ассоциируется с «финансиализацией», объединяющей негативные эффекты развития финансового сектора, включая более низкий уровень инвестиций (и рост доли «фиктивных инвестиций»[18]), рост производительности, более высокие уровни долговой нагрузки и увеличивающееся имущественное расслоение. «Финансиализация» привела к большей частоте финансовых кризисов, кульминацией которых стал кризис 2007– 2008 годов.

Изменение роли банковского сектора на рынке недвижимости в США

Алекс Поллок – глава Федерального жилищного кредитного банка (Federal Home Loan Bank, Чикаго) – в период с 1991 по 2004 год в своей заметке относительно возможного кризиса в США [19] (заметка вышла 2017 году) отмечает, что избыточный уровень кредитования под залог недвижимости является самой распространенной причиной банковских бумов и последующих крахов, вплоть до последнего кризиса в 2007–2008 годах в США и мире. Он также отмечает, что размер активов банковской системы США повысился при общей тенденции к снижению числа банков. При этом основным источником роста активов банковской системы автор называет наращивание кредитования банковским сектором операций с недвижимостью и отмечает пропорциональный рост рисков банковского сектора, связанных с рынками недвижимости, что приводит к фундаментальному изменению природы рисков банковского сектора и системных рисков для экономики в целом.

Так, по данным автора, в 1960 году в США было 13 126 коммерческих банков и 18 962 депозитных института. К концу 2016 года депозитных институтов было уже 5 913, из которых 5 113 были коммерческими банками, что соответствует снижению на 69 процентов количества депозитных институтов и на 61 процент коммерческих банков.

В 1960 году совокупные активы коммерческих банков составляли 256 миллиардов долларов США (примерно 10 процентов от активов сегодняшнего банка JPMorgan-Chase и всего 1,6 процента от активов банковского сектора на конец 2016 года). Если уходить от номинальных оценок, то в 1960 году 256 миллиардов долларов США со- ставляли 47 процентов от ВВП США (541 миллиард долларов США), в то время как на конец 2016 года – уже 83 процента от ВВП (при 60-процентном меньшем количестве банков). Также необходимо отметить, что, по оценке автора, отношение активов банковского сектора к ВВП находится на абсолютном максимуме (что подтверждается многочисленными исследованиями).

При этом, как уже отмечалось, основная доля роста активов банковского сектора пришлась не на коммерческие кредиты или кредитование промышленности, которые остались на уровне 8–10 процентов от ВВП, как и в 1960 году в лучшем случае росли синхронно с экономикой, но не более. Основной рост пришелся на увеличивающееся кредитование под залог недвижимости, которое возросло с 5 процентов от ВВП (до своего пика перед кризисом в 1960 году) до 26 процентов и после кризиса сохраняется на уровне 22,5 процента от ВВП.

Это только часть общей картины. С популяризацией секьюритизации ипотеки портфель ценных бумаг банковского сектора также сместил свой фокус в пользу ценных бумаг с существенной долей риска, сконцентрированного на рынках недвижимости. Так, в 1992 году сумма банковских кредитов и ценных бумаг с залогом недвижимости выросла до 32 процентов от ВВП (в шесть раз относительно аналогичного показателя в 1960 году).

Таким образом, в основном увеличение размера банковского сектора происходило за счет роста активов, связанных с кредитованием под залог недвижимости, – усиливающейся тенденции на протяжении шести десятилетий. Отвечая на вопрос, как банковская система способна демонстрировать такое наращивание рисков, связанных с недвижимостью, на протяжении столь длительного периода, Поллок отмечает, что основным фактором, обеспечившим такую способность, является наличие гарантий со стороны государства по обязательствам банков (как в виде прямой поддержки посредством страхования депозитов, так и в косвенной форме – через программы спасения в случае кризисов и наличие центрального банка – заемщика последней инстанции).

При этом на вопросы, должен ли банковский сектор продолжить рост относительно экономики в целом и должен ли этот рост отражать в основном увеличение рисков, связанных с рынками недвижимости, ответ, скорее, отрицательный, учитывая сложившийся опыт за прошедшие несколько десятилетий. Алекс Поллок также обращает внимание на пока не опубликованную статью профессора Колумбийского университета Чарльза Каломириса [20], который указывает на следующее: «Беспрецедентная пандемия кризисов в финансовой системе по большей части является историей взлетов и падений рынков недвижимости. Недвижимость играет центральную роль в системном риске (финансовой системы. – Г.Т. )». При этом, по мнению Каломириса, со стороны регуляторов уровень интереса к указанному феномену явно недостаточный.

В настоящее время, по сути, нет готовых рецептов или системы регулирования, которые могли бы, по признанию Поллока, ответить на ключевой системный вопрос, как работать с финансовой системой, риски которой сконцентрированы на рынке недвижимости. По его мнению, пока осознание масштаба и исторической беспрецедентности системных рисков явно недостаточно даже со стороны регуляторов, что может в определенный момент спровоцировать очередной кризис.

Сравнение ситуаций международных кризисов с текущей ситуацией в России, выводы

Ситуация, сложившаяся в России, имеет ряд сходств и отличий с ситуациями в других странах. В целом их совокупность позволяет говорить о возможности кризиса в России. Среди основных сходств стоит отметить следующие:

• •    наращивание отношения активов банковского сектора к ВВП с параллельным сокращением числа банковских институтов. При этом отличительной чертой российского банковского сектора можно назвать увеличение роли государственных банков, выделение «ядра» в виде системно значимых банков, растущее по экономическим показателям быстрее других банков, а также быстрее небанковских компаний и экономики в целом благодаря наличию устойчивых институциональных факторов [21];

• •    рост концентрации недвижимости на балансах крупнейших банков (которая пока, однако, не является существенным риском для банковской стабильности сама по себе [22]);

• •    рост потребительского кредита и неопределенность относительно устойчивости поддержки потребительского спроса кредитными средствами. При этом применительно к росту ипотечного портфеля исследователи и регуляторы обращают внимание на практику финансирования первоначальных взносов по ипотеке за счет потребительских кредитов и кредитование связанных заемщиков – физических лиц. Указанные категории, как правило, не выделяются в банковской отчетности как существенные факторы риска, но могут стать таковыми, в особенности при неблагоприятном развитии экономической ситуации, даже несмотря на снижение общей закредитованности населения [23].

Имеются и существенные расхождения с международными эпизодами кризисов:

• •    отсутствие активного притока капитала (по сравнению с кризисами на развивающихся рынках), санкционное давление, ограничивающее приток капитала;

• •    невысокий рост ВВП, реальных доходов населения (по сравнению с кризисами на развивающихся рынках);

• •    относительно небольшая глубина развития финансового сектора (по сравнению с развитыми странами) [24];

• •    институциональные и регуляторные изменения (как в банковском секторе, так и в секторе застройки многоквартирного жилья – введение счетов эскроу, проектного финансирования);

• •    низкий уровень доли ипотечных кредитов с просрочкой свыше 90 дней (~1,5 процента от общего числа кредитов этой категории) [25].

Последнее, однако, может измениться с учетом планируемого в рамках национального проекта «Жилье и городская среда» кратного роста объема ипотечного портфеля (и постепенного исчерпания кредитования наиболее кредитоспособных категорий заемщиков).

Отдельного упоминания заслуживают риски финансирования застройщиков со стороны банков в свете введения института проектного финансирования.

Практически неизбежным следствием указанных факторов должна стать существенная консолидация рынка застройки многоквартирного жилья с сокращением от 30 до 90 процентов (последнее, по оценкам Центрального экономико-математического института Российской академии наук, – в результате введения новых правил [31]). Исхдя из изложенного логично ожидать наибольшего сокращения именно среди региональных застройщиков, учитывая их ограниченные финансовые возможности и малую рентабельность (вероятно, в ожидании в том числе этого одним из поручений Президента Правительству Российской Федерации стало поручение по проработке ускоренного порядка рассмотрения судами дел о признании проблемных застройщика банкротами и наделению субъектов Российской Федерации полномочиями по обращению в суд с заявлениями о банкротстве застройщиков [32]).