Общая заблокированная стоимость как показатель оценки криптовалютных проектов

Криптовалютный рынок представляет собой рынок развивающийся, вместе с ним также развиваются методы оценки криптовалютных проектов и экосистем. Особенно это справедливо в отношении сформировавшегося в 2020-2021 гг. сектора децентрализованных финансов (DeFi). Особенностью криптовалютных проектов этого сектора является сходство с принципом работы классических банков: система депозитов (что в секторе децентрализованных финансов имеет название стейкинг). С возникновением стейкинга появился новый показатель - общая заблокированная стоимость (Total Value Locked, TVL). Целью статьи является исследование общей заблокированной стоимости как показателя оценки криптовалютных проектов и экосистем.

Как уже отмечалось, появление показателя общей заблокированной стоимости было связано с возникновением депозитов в криптовалютной сфере или стейкинга. С технической точки зрения такие депозиты реализованы через смарт-контракты - развернутые в блокчейне программы. Стей-кинг представляет собой весьма широкое понятие и включает в себя любой механизм вида: пользователь вносит свои средства и ожидает получить проценты или другие формы дохода. Из основных видов стейкинга можно выделить: предоставле- ние средств в смарт-контракты залогового кредитования (что весьма близко к банковским депозитам); предоставление средств в смарт-контракты децентрализованных обменников (что также имеет название провайдинг ликвидности); предоставление средств в схожие с финансовыми пирамидами смарт-контракты; стейкинг, обеспечивающий функционирование блокчейна (как альтернатива май-нингу).

Так как вся информация в блокчейне является общедоступной, суммарное количество средств, размещенное (или заблокированное) пользователями в смарт-контрактах, беспрепятственно отслеживается в реальном времени. Этот показатель получил название общая заблокированная стоимость. В отечественной научной литературе это явление является слабо исследованным. Портал vc.ru определяет общую заблокированную стоимость как «...показатель, который измеряет сумму всех активов, заблокированных в протоколах DeFi на блокчейне» [1]. Портал РБК описывает общую заблокированную стоимость как «...один из ключевых показателей, помогающих понять ценность сервиса, протокола или приложения, работающего на блокчейне» [2].

Общая заблокированная стоимость представляет собой альтернативу другому показателю – рыночная капитализация, использование которой при оценке проектов было связано с несколькими проблемами. Существует 2 вида капитализации – циркулирующая капитализация (также она называется рыночной) и капитализация при полной эмиссии.

Циркулирующая капитализация представляет собой рыночную оценку криптовалюты, находящейся в свободном обращении, такая криптовалюта может быть свободно куплена и продана на биржах и обменниках. Капитализация при полной эмиссии включает в себя циркулирующую капитализацию, а также текущую рыночную оценку всей криптовалюты, которая в данный момент по тем или иным причинам не выпущена в свободное обращение (например, по заранее оговоренному плану не все инвесторы еще получили свою криптовалюту в полном объеме). Часто полная капитализация превышает циркулирующую многократно, что крайне затрудняет оценку проекта в долгосрочной перспективе. Часто в циркулирующую капитализацию входит навсегда утерянная криптовалюта (например, утерян кошелек с этой криптовалютой), отслеживать и учитывать утерянные активы весьма сложно. Показатели капитализации могут использоваться в целях манипуляции: например, создатели проекта формально могут выпустить в обращение весь запланированный объем своей криптовалюты, но при этом фактически создать такой механизм распределения, что большая часть предложения криптовалюты тайно или явно окажется в руках создателей проекта, после чего они смогут завышать рыночную оценку.

Общая заблокированная стоимость в отличие от показателей капитализации имеет единственный путь подсчета. Пользователь при совершении операции производит над своими средствами действия – предоставляет их смарт-контракту, что сразу дает понять, что эти средства не утеряны и находятся в свободном обращении. Но этот показатель не решает проблему манипуляции: создатели проекта после получения большей части своей же криптовалюты и завышения ее рыночной цены могут отправить эти средства в стейкинг на своем же проекте и таким образом получить для своего проекта и завышенную капитализацию, и завышенную общую заблокированную стоимость.

Общая заблокированная стоимость рассчитывается для отдельных криптовалютных проектов, для совокупностей проектов и для блокчейнов как экосистем. Этот показатель свидетельствует об активности пользователь в проекте или экосистеме. При анализе инвестиционной привлекательности общая заблокированная стоимость сравнивается с показателями капитализации. В статье РБК [2] превышение общей заблокированной стоимости над капитализацией предлагается рассматривать как признак недооцененности проекта и его криптовалюты, а обратную ситуацию – как признак переоцененности проекта. Такой подход справедлив при анализе отдельных проектов, но при этом не подходит для анализа блокчейнов, так как общая заблокированная стоимость всего блок-чейна обычно кратно меньше, чем капитализация криптовалюты этого блокчейна. В таблице 1 рассматриваются 2 проекта – децентрализованная обменник Uniswap и проект по залоговому кредитованию Venus.

Таблица 1. Рыночная капитализация и общая заблокированная стоимость Uniswap и

Venus по месяцам [3; 4]

Как уже отмечалось, для отдельных проектов общая заблокированная стоимость нередко может быть меньше, чем рыночная капитализация. Общая заблокированная стоимость в Venus по некоторым месяцам превышает капитализацию в 1020 раз. Иная ситуация наблюдается в блокчейнах. Капитализация криптовалюты блокчейна сравнивается с суммарной общей заблокированной стоимостью всех проектов, функционирующих в рассматриваемом блокчейне. В таблице 2 рассматриваются одни из самых популярных блокчейнов - Ethereum и Solana.

Таблица 2. Рыночная капитализация и общая заблокированная стоимость Ethereum и

Solana по месяцам [3; 4]

Общая заблокированная стоимость всех проектов, построенных на определенному блокчейне, кратно меньше рыночной капитализации криптовалюты этого блок-чейна. При этом в рыночной капитализации блокчейна не учитываются капитали- зации построенных на нем проектов. Скорее всего, с помощью общей заблокированной стоимости не удастся определить недооцененность или переоцененность блокчейна, так как по такому критерию блокчейн всегда будет переоцененным.

Таким образом, криптовалютный рынок постоянно развивается, а вместе с ним развиваются подходы к оценке рынка в целом, отдельных его секторов. Одним из относительно новых показателей оценки криптовалютных проектов является общая заблокированная стоимость. Использование этого показателя вместе с рыночной капитализацией может помочь оценить недооцененной или переоцененной является криптовалюта проекта. Но при этом такой подход не позволяет аналогично оценивать блокчейны, так они имеют намного большую капитализацию, чем отдельный проект.