Сравнительная характеристика механизмов привлеченного финансирования бизнеса

к данным о компании перед инвестированием, что увеличивает неопределенность;

• •    отсутствие гарантий того, что компания станет публичной;

• •    проблемы с ликвидностью, обусловленные отсутствием возможности свободной продажи акций на внебиржевом рынке, что может заблокировать средства на длительный период (см. [3]).

Применение цифровых финансовых активов для финансирования бизнеса и технология их размещения на инвестиционной площадке

С 2020 года в России действует нормативный документ, заложивший основу цифровых финансовых активов (далее – ЦФА) [4]. По сути, ЦФА – это токены в системе блокчейн или иной аналогичной системе, предоставляющие владельцам определенные цифровые права.

Выпуск ЦФА позволяет бизнесу получить доступ к массовым инвесторам, избежать сложного и длительного процесса выхода на фондовый рынок, оперативно в течение нескольких дней разместив активы на специализированной площадке. При этом резко сокращается срок привлечения средств. При IPO для компенсации затрат на процесс привлечения средств компании были вынуждены выпускать ценные бумаги на длительный срок. Выпуск ЦФА позволит бизнесу привлекать средства на короткие сроки. К основным преимуществам этого инструмента относят:

• •    возможность конструировать ЦФА под цели компании;

• •    невысокая цена размещения на сайте специализированной информационной системы за счет отсутствия значительного количества посредников, присутствующих, например, при IPO;

• •    доступность бизнесу любого масштаба за счет менее жестких требований к выходу на сайты специализирован-

• ных информационных систем, что позволяет получить доступ к инвесторам и привлекать финансирование, не выходя на биржу;

• •    высокая защита данных за счет использования технологии блокчейн (см. [5]).

В качестве основных недостатков использования ЦФА при финансировании выделяют:

• •    недостаточную лояльность инвесторов к вложениям в активы малого и среднего бизнеса;

• •    незначительные объемы рынка и ограниченное количество инвесторов;

• •    отсутствие информационной прозрачности для инвесторов;

• •    отсутствие активного вторичного рынка;

• •    отсутствие посредников исключительно для банковских платформ с широкой клиентской базой и при адресных размещениях (в остальных случаях необходим посредник, гарантирующий продвижение ЦФА среди инвесторов) (см. [6]).

Для организации выпуска ЦФА следует обратиться к оператору информационной системы. Он должен быть зарегистрирован в реестре операторов инвестиционных платформ Банка России (см. [7]). Базовым активом для ЦФА могут служить драгоценные металлы, продукты, услуги, квадратные метры недвижимости и другие объекты. Организация для выпуска своих ЦФА должна заключить договор с инвестиционной платформой. Далее разрабатывается смарт-контракт, в котором учитывается специфика выпуска. В настоящее время консалтинговые услуги по технологии разработки смарт-контракта оказывают сами инвестиционные площадки. После этого готовится решение о выпуске смарт-контракта, включающее его основные характеристики. Оно публикуется на сайте инвестиционной платформы, и с этого момента инвесторы видят предложение ЦФА и могут их приобрести.

Сделки с подобными активами совершаются через оператора обмена цифровых финансовых активов. Согласно реестру Банка России на территории нашей страны действуют два оператора: Московская и Санкт-Петербургская биржи (см. [8]).

Сравнительная характеристика рассмотренных инструментов привлечения капитала представлена в таблице 2 на с. 26.

Состояние и перспективны развития инструментов финансирования

Рассмотрим современное состояние каждого из инструментов финансирования. Для частного размещения акций специализированные площадки не требуются. Оно осуществляется, если инвесторы, желающие вложить значительные объемы средств в развитие компании, найдены. В конце 2010 года ПАО «Росбанк» подобным образом размещал дополнительную эмиссию акций номиналом 4,9 миллиарда рублей в пользу Societe Generale S. A. и ICFI (Cyprus) Limited (см. [10]).

Отметим, что имеются примеры аналогичных размещений и в других странах. Например, в 2007 году на Украине телекоммуникационная компания «Датагруп» реализовала 10 процентов акций за 21 миллион долларов США посредством частного размещения. Новые владельцы доли названы не были. Вырученные от сделки средства «были направлены на создание сети широкополосного доступа в интернет, оптиковолоконной и радиосети, а также на развитие розничного сегмента» [14].

В связи с отсутствием обязательного требования к публичности частного размещения акций информация о них фактически отсутствует в свободном доступе.

Отметим, что на рынке встречаются «комбинированные» варианты привлечения средств. В частности, летом 2020 года «Яндекс» провел публичное размещение для существующих акционеров (SPO) на сумму 460 миллионов долларов США и частное размещение акций на сумму 600

миллионов долларов США в пользу группы инвесторов (ВТБ, Р. Абрамович, А. Абрамов, А. Фролов). Полученные средства были направлены на финансирование дальнейшего роста бизнеса и реализацию ряда стратегических инициатив, в том числе по интернет-торговле. В России подобный случай был не единственным. В 2020 году Ozon, помимо IPO, осуществил частное размещение акций в пользу основных акционеров (АФК «Система», Baring Vostok). Общий объем привлеченных средств составил 1,273 миллиарда долларов США. Из этих средств на комиссии организаторов было потрачено 73 миллиона долларов США, а компания получила 1,2 миллиарда долларов США (см. [15]).

В настоящее время активно развиваются площадки, на которых представлены активы для pre-IPO. Одной из таких площадок является инвестиционная платформа Zorko. По состоянию на 14 апреля 2024 года на ней была размещена информация о подготовке одной компании к pre-IPO. Основная задача аналогичных платформ – привлечь инвесторов для небольших и динамично развивающихся компаний (см. [16]). В частности, эта платформа стала партнером Московской биржи. На самом сайте биржи имеется раздел внебирживого рынка, в рамках которого была выявлена компания (по состоянию на 14 апреля 2024 года), не относящаяся к публичным (АО «Агрофирма Мценская») (см. [17]). В связи с недавним запуском рынка pre-IPO количество инструментов на нем в ближайшее время увеличится.

Сегодня имеются успешные кейсы развития инвестиционных площадок, позволяющих запускать разные инструменты финансирования. Например, в 2022 году в Дубае была создана платформа AM Capital. Изначально она предназначалась для проведения pre-IPO и венчурных сделок. Сегодня AM Capital также позволяет провести первичное децентрализованное размещение токенов и внутренних токенов платформы. На ней были реализованы 9 сделок pre-IPO (см. [18]). Однако инвесторами эта

СО I 1 ф з-ф 1 5 & о 1	3- о	Ш О	сП ф q Ф q: ф О	со о о н сП со сП о 2 ф о_ н о о IZ	>s ф q Ю Q_ СО О q: сП q q 2 о H О	Ф 3 CD S О о CM H о	л" . 5 h о н « ° о о £ 1 8 о    со 2 о г О m ф з £2 &н со с о о s	ii а ф С ° ч 8 ° I с 2 q го g ф го т х 5|g б 8 2	tn о ГО Ф го ч О О Q. ф О 1° tn го >s q О сП 1= О	м 8 го S ГОГ СО =Г -& 2 -ОНО 1— с ф й ф ф m т Т ^ s	d о сП о d о о ^
	о э=	Ф q Ф О	сП ф q Ф q: ф О		>s Ф q VO Q_ CO О q: Q_ CH q q 2 LO	о со о со ф 3 tri	Ч ф 2 ± л j 8 £ 3 со со 2 о    ф со с 5 £ 5 1*588 „ J К J S к Ф ф q s ®     Е 5 о 2 СО со С  . Н ° § О 4 СП      *  СП  g  |ГО 1 1- о - с; 8 § ф £ 8   s § 5 J 1 О т g ° ^ । ^ Ф fB СО    о ф" ф О т 2 х х 2	сП со	S о с: Ф q о с: к о н ф h О со	2 со о с: н о
	о э= i 0.	сП q Ф ф Е О ф т	>s ф ф н О S 1= н и о &		LO cm" о Ц tn >8 o ГО о 'О s ^ 8 Q-8 CO 5 4 2 Q-o § 1- s О 2	о о со о о см ф 3 О	^ Н S _0 = = «5 jSaS’ о ф ц н О- |^ О S 1 X g ® 8 2 г 8 т 1^5 2 § ^ s s g х g Щ   О   1 | О. S J $ q; 2 о о Д S л S О О со т о_ т	к сП Л ^   >0 СО со У б О го	со о =г о с: о о со СО о О о с: с: о IZ	6 & q сП со ^ о го 8 3 О ГО rot tn	А    х q    ф О      >0 со 2     СО I 2     го ф 8   § а ГО       I ГО СП    ФО -г q   сп го т-  sc   CD  tn
	=8 8 ? Ф Ф ф СП о. ф Е ~г	н 2 1— о н о н о S £	ф ф сП сП со сП ф q Ф q: ф Е О СП т П		О 'O' ф О 8 q © о co 1- s О 2	т о_ о с: )S Ф т q: ф о_ о ф 3 tri	ф со со 1- Q. 2^8 2 8 ГО ^>4 q о ° с 8 | 8 о £ го Л О Ф СО ю 2	со со		о о о =г ZE S С1 ^	а с: сП со VO к о СП 8 го о
& >8 8 £		со о о н сП н сП о:	к ф ф со сП о_ сП т ф	СО Ii О S' СК ГО СО S I S' СП с о >, S' > с	s q Ф q: о Q_ Ф CO CH CL	О'' 1— О о о X о	X S S со О_ -0 СО сП ф Q_ Е	к го 5 £ ГО е о Ц О. СО о t о g 8 Oso	0х of сП о <	S н о с: ? £ го £ Ф о ф ф б S	ф 6 СО сп с т 5 го Е о х О Ф К о в 1 8 8 8 ГО ГО S ст O со щ ^ 2 ф

1 Таблица составлена авторами с использование данных, представленных в работах [9–13].

платформа признается весьма рисковой площадкой для сделок.

Изложенное показывает, что pre-IPO является редким инструментом для финансирования, несмотря на имеющиеся несомненные преимущества.

Одним из наиболее развитых инструментов финансирования является IPO. Ключевым фактором его успешности является, в частности, выбор оптимальной структуры предложения, которая регулярно пересматривается исходя из ситуации на фондовом рынке. «Оптимальный объем предложения зависит от ожидаемой оценки эмитента, способности рынка абсорбировать объем IPO, а также от минимально необходимой ликвидности, требуемой инвесторами. Исторически объем IPO на Московской бирже варьировался от 3 до 270 миллиардов рублей» [19].

После начала СВО резко увеличились геополитические риски, что оказало существенное влияние на фондовый рынок. В декабре 2022 года состоялось первое размещение на нем. В результате, по данным Банка России, были привлечены 2 миллиарда рублей. В 2023 году были проведены 9 размещений IPO и 4 SPO. Общий объем привлеченных средств составил 142 миллиарда рублей, при этом средства, привлекаемые посредством IPO, составили только 41 миллиард рублей. В это время на биржевой рынок вышли исключительно российские компании (см. [12]). В качестве инвесторов выступали преимущественно физические лица – резиденты (77%). Отсутствие крупных иностранных инвесторов на рынке не позволило привлечь средства в объеме, который был до пандемии и во время нее. К началу 2024 года 2 из 8 размещенных бумаг находились в первом уровне листинга, 5 – во втором, 2 – в третьем.

Ожидается, что в 2024 году объем средств, привлекаемых посредством IPO, значительно увеличится при снижении ключевой ставки, намеченной Банком России. В 2023 году среднемесячный оборот Московской биржи по российским акциям со- ставил 1,8 триллиона рублей (см. [20]). При определенных условиях аналитики ожидают рост объема IPO в 1,5–3,5 раза за 2024 год. В начале 2024 года на рынок вышли «Делимобиль», который привлек 4,2 миллиарда рублей, «Диасофт» – 4,1 миллиарда рублей «Кристалл» – 1,2 миллиарда рублей. В ближайшее время на рынке ожидают размещение акций МТС-банка с прогнозом по привлечению средств в диапазоне «5–10 миллиардов рублей, предприятий АПК и пищевой промышленности на 10–15 миллиардов рублей, ИТ- и медиаиндустрии на 5–10 миллиардов рублей, химии и удобрений на 10–15 миллиардов рублей, драгметаллов на 10–15 миллиардов рублей, девелопмента на 10–15 миллиардов рублей и сферы услуг на 5–10 миллиардов рублей» [21].

Активными темпами увеличиваются объемы привлечения средств посредством ЦФА. На конец 2023 года насчитывались порядка 350 выпусков, в результате которых привлечены около 60 миллиардов рублей. В 2023 году к тестированию эффективности работы на рынке ЦФА приступили финансовые институты и нефинансовые компании. Например, 21 декабря 2023 года ПАО коммерческий банк «Центр-инвест» разместил ЦФА на Московской бирже. Согласно пресс-релизу целью размещения являлась доработка внутренних технологических и методических процедур для обеспечения широкого применения инструмента. Сумма привлечения составила 25 миллионов рублей по фиксированной ставке с погашением на следующий день (см. [22]).

По состоянию на конец 2023 года в реестре Банка России насчитывались 10 платформ по выпуску ЦФА. Площадкой для вторичного рынка ЦФО является Московская биржа.

Согласно данным рейтингового агентства АКРА одну четвертую (25%) от совокупного объема эмиссий составляли инструменты сроком обращения до трех месяцев. Этот факт свидетельствует о тестировании инструмента для целей финансирования.

По прогнозу аналитиков агентства АКРА к концу 2025 года объем рынка ЦФА может достигнуть 250 миллиардов рублей. На его объемы негативно будут влиять ограниченная база инвесторов и введение лимиты для физических лиц. К концу 2026 года объем инвестирования на рынке может возрасти до 500 миллиардов рублей (см. [23]).

Рекомендации по выбору инструмента, рынка (инвестиционной площадки) для финансирования деятельности компаний

Проведенные исследования позволили авторам определить следующие критерии выбора инструментов финансирования бизнеса:

• •    сроки заимствования средств и порядок их возврата;

• •    объемы необходимых к привлечению средств;

• •    скорость привлечения;

• •    соответствие выбранного инструмента нормативным правовым требованиям.

Основными критериями выбора рынка (инвестиционной площадки) должны являться:

• 1)    значимость площадки, ее авторитетность в инвестиционных кругах, бесперебойность работы. Это особенно актуально для компаний, которые размещаются на иностранных инвестиционных площадках, не включенных в реестр Банка России;

• 2)    объем средств, которые возможно привлечь с использованием рынка (инвестиционной площадки). Следует изучить объемы, пролеченные компаниями на площадке, чтобы определить степень ликвидности на них, потенциальную эффективность будущих инвестиций, понять, как осуществляется ценообразование;

• 3)    комиссии, которые необходимо будет заплатить за размещение на инвестиционной площадке выпущенных бумаг, и комиссии, которые будут взиматься с инвестора. Это позволит определить как уровень за-

• трат компании при выходе на рынок, так и уровень затрат инвестора, что позволит судить о степени привлекательности инвестиционной площадки да потенциальных контрагентов по сделке;

• 4)    количество инвесторов на площадке, регулярность их появления и средний объем проводимых сделок за день, а также их отраслевые предпочтения;

• 5)    способность эмитента соответствовать требованиям площадки согласно действующей нормативной правовой базе, например, наличие годовой отчетности и необходимость проведения ее аудита и раскрытия при выходе на биржу (см. [24]);

• 6)    наличие на площадке консалтинговых услуг за умеренную плату;

• 7)    требования к наличию специфического программного обеспечения для размещения активов и подписания смарт-контрактов. Удобный интерфейс и широкий функционал для инвестора;

• 8)    сроки размещения инструментов на площадке.

• 9)    комиссии площадки за транзакционные (введение, выведение) процессы и валюта операций.

Сравнение рынков рассмотренных инструментов и инвестиционных площадок по предложенным критериям позволит оперативно выбрать площадку и инструмент для привлечения средств на ней.

Выводы

Проведенное исследование показало, что инструменты привлеченного финансирования востребованы компаниями, поскольку они позволяют получить средства на расширение бизнеса и стимулировать его рост. Для привлечения средств используются частное размещение акций, IPO, pre-IPO и выпуск цифровых финансовых активов. Эти инструменты имеют существенные отличия, характеризуются рядом преимуществ и недостатков, которые анализирует для себя инвестор в процессе выбора объекта вложений.

В рамках исследования определены критерии сравнения таких инструментов, как цена размещения, дата торгов, сумма приобретения, размер сделки, рисков, продолжительность подготовки процедуры, степень доступности для инвестора, комиссии, уплачиваемые инвесторами, аллокация. Рынки, на которых выпускаются названные инструменты, существенно отличаются. Так, о рынке частного размещения акций информация практически отсутствует вследствие необязательности ее публикации. Авторами были представлены отдельные примеры подобного размещения и объемы привлеченных по ним средств. В то же время выявлено, что в настоящее время частное размещение акций может проводиться параллельно с SPO. Рынок pre-IPO является динамично формирующимся, но при этом достаточно закрытым. Размещения осуществляются через специальные инвестиционные площадки и на внебиржевом рынке Московской биржи. Подробная информация и статистика динамики рынка отсутствуют, однако имеются примеры успешных площадок, осуществивших несколько размещений pre-IPO.

Наиболее развитым из всех проанализированных рынков является рынок IPO. Согласно данным Банка России объемы сделок на нем наиболее сильно сократились в 2022 году, что связано с резким изменением геополитической ситуации. Уже на следующий год рынок показал рост как по количеству размещений, так и по объему привлеченных средств. К к концу 2024 года за счет сокращения банковской доходности ожидается существенный рост интереса частных инвесторов к IPO компаний из различных отраслей. Одним из наиболее молодых и динамично развивающихся рынков является рынок ЦФА. На нем как эмитенты, так и инвесторы только начинают работать, поэтому выпуски размещаются на короткий срок и часто с целью протестировать процесс размещения ЦФА и интерес инвесторов к предлагаемым группам активов. Несмотря на это, для ЦФА уже создан вто- ричный рынок, а через два года по оценкам аналитиков ожидается стремительный рост рынка боле чем в 8 раз.

Разнообразие инструментов на рынке приводит к необходимости их выбора. Авторами были предложены соответствующие критерии, которые целесообразно использовать, – это позволит идентифицировать инструмент, который в определенной ситуации подойдет компании для финансирования деятельности. Поскольку часть инструментов размещаются на инвестиционных площадках, также были предложены критерии по ее выбору. Руководствуясь этими критериями, можно оперативно провести сравнение площадок по наиболее принципиальным факторам для обоих контрагентов по сделке (для компании-эмитента и инвестора).

Представленные рекомендации позволят компаниям-эмитентам оперативно выходить на рынок, подбирать инструменты, соответствующие их потребностям, и площадки, на которых эти инструменты можно будет наиболее эффективно размещать.

URL: (дата обращения: 05.04.2024).