В ожидании рецессии

Автор: Локтюхов Евгений

Журнал: Прямые инвестиции @pryamyye-investitsii

Рубрика: Инвестиционный климат

Статья в выпуске: 4 (120), 2012 года.

Бесплатный доступ

Короткий адрес: https://sciup.org/142170542

IDR: 142170542

Текст обзорной статьи В ожидании рецессии

29 февраля состоялся второй аукцион по предоставлению трехлетних кредитных ресурсов, проводимый ЕЦБ в рамках программы LTRO, призванной поддержать европейскую банковскую систему и сохранить стабильность на долговых рынках единой Европы. Спрос на кредиты ЕЦБ был высок — фондирование получили 800 банков, а общий объем выданных займов составил 529,5 млрд евро. Таким образом, вместе с ресурсами, выданными в ходе первого аукциона, состоявшегося в декабре, европейский регулятор предоставил банкам более 1 трлн евро (напомним, в декабре 523 банка еврозоны привлекли на первом трехлетнем аукционе ЕЦБ 489,191 млрд евро. — Ред.).

Благодаря новому масштабному вливанию ликвидности ЕЦБ сумел закрепить успехи, достигнутые после первого LTRO: стоимость кредитования на денежном рынке снизилась (ставка LIBOR в евро на срок три месяца упала до 0,8% — это ниже ключевой ставки в ЕС — 1%), долговые рынки выросли, а спреды облигаций качественных и менее качественных заемщиков сузились до уровней июля прошлого года. В результате состояние ключевых долговых рынков и ставок на МБК в целом вернулось к уровням до понижения рейтинга США и обострения европейского долгового кризиса.

Вместе с тем ряд признаков заставляет оценивать ситуацию в глобальной банковской системе как весьма уязвимую. В частности, долларовая ставка LIBOR на срок три месяца хотя и снизилась до 0,5%, но так и не вернулась к уровням, предшествующим августу (0,26–0,3%). Кроме того, объем депозитов банков в ЕЦБ в середине марта превысил 800 млрд евро (это исторический рекорд) — и полученные в ходе LTRO средства банки лишь частично пустили на рефинансирование своих заимствований, основную их часть участники рынка «припарковали» в ЕЦБ.

Причин тут несколько. Во-первых, в условиях рецессии в ЕС возможности для кредитования банками экономических агентов снижаются. Во-вторых, европейский Центробанк дал ясно понять, что LTRO-III не планируется ( глава ЕЦБ Марио Драги призвал ЕС освободить ЕЦБ от несвойственной ему роли антикризисного механизма. — Р ед .). В этой связи некоторые банки, в частности немецкие, решили поучаствовать в аукционах ЕЦБ в расчете на использование полученных кредитов в дальнейшем, в первую очередь на рынках. Ну и, наконец, в условиях принятия в залог европейским Центробанком в рамках

Евгений ЛОКТЮХОВ, главный аналитик Департамента казначейских операций и финансовых рынков Сбербанка России

В принудительном порядке Правительство Греции 9 марта сообщило, что ему удалось уговорить частных инвесторов обменять имеющиеся у них на руках долговые облигации на новые при условии списания большей части стоимости ценных бумаг. В результате кредиторы потеряют до 75% своих вложений. На сделку согласились около 85% частных инвесторов. Это позволило Афинам применить норму коллективного действия и заставить остальных тоже пойти на обмен облигаций. Таким образом, в сделке будут участвовать более 95% частных кредиторов.

На следующий день МЕЖДУНАРОДНАЯ АССОЦИАЦИЯ СВОПОВ И ДЕРИВАТИВОВ (ISDA; International Swap and Derivates

Association) решила, что в результате нынешней реструктуризации греческого долга произошло «кредитное событие», то есть заемщик нарушил свои обязательства без достижения необходимого согласия со стороны кредитора. Таким образом, владельцы страховых полисов на греческие облигации (CDS) должны получить соответствующие выплаты. Общая сумма выплат составит более $3 млрд. Напомним, общий объем греческого долга составляет около 350 млрд евро, из них 206 млрд — долг перед частными кредиторами.

Благодаря обмену облигаций Греции удастся списать около 100 млрд евро долга. Если бы Афинам не удалось договориться с кредиторами, то Греции пришлось бы объявить неконтролируемый дефолт.

Обмен облигаций и списание части долга входили в список условий, при выполнении которых Евросоюз согласился выделить Греции очередной транш финансовой помощи. Кроме того, деньги Греции может выделить МВФ. Его глава КРИСТИН ЛАГАРД заявила, что фонд готов предоставить Афинам 28 млрд евро при условии проведения структурных реформ.

Между тем агентство MOODY ' S, получив известие о принятых Афинами мерах, объявило о дефолте страны по долговым обязательствам. Агентство FITCH понизило долгосрочный рейтинг Греции до ограниченного дефолта, а S&P — до выборочного дефолта.

EAST NEWS

LTRO (Long Term Refinancing Operation) — антикризисная операция долгосрочного рефинансирования банков центральным банком. В ее рамках кредитные организации получают средства на длительный срок под низкий процент под залог своих активов. Мера призвана усилить банковскую систему в кризисные времена.

Отличие LTRO от политики количественного смягчения (QE) заключается в том, что выделенные деньги попадают в банковскую систему почти мгновенно. В ходе реализации QE Федрезерв выкупает ценные бумаги (облигации) постепенно в течение объявленного срока.

программы LTRO достаточно широкого круга инструментов финансисты получили возможность заложить ряд «плохих» или неликвидных активов. Стоит отметить, что после февральского LTRO евро к доллару упал почти на 4% (с 1,347 на 28 февраля до 1,303 на 14 марта). Такое движение — реакция европейской валюты на потребность банков в покрытии долларовых долгов и наращивании средств в рискованных активах (в условиях значительного объема ликвидности). Схожее краткосрочное ослабление евро наблюдалось и после первого аукциона LTRO, сменившееся спустя три недели обратной тенденцией: евро стал укрепляться ввиду притока капитала в дорожающие европейские активы (в условиях значительного объема ликвидности на рынке риски банковской системы сокращаются. — Р ед .). Мы ожидаем в апреле восстановление евро уровней перед LTRO-II (курс евро к доллару на 29 февраля — 1,3357).

Еще одним знаковым событием стало разрешение проблемы греческого долга. 13 марта страны еврозоны официально одобрили предоставление Греции второго пакета помощи объемом 130 млрд евро. Программа помощи была одобрена после того, как страна достигла соглашения об обмене долга с частными инвесторами. В сделке будут

Ведущие банки по объему кредитования юридических лиц и предпринимателей (по данным на 1 января 2012 года)

2	Банк	Общая сумма выданных кредитов, тыс. руб.	Кредиты, выданные на срок, тыс. руб.
2	Банк	Общая сумма выданных кредитов, тыс. руб.	в режиме овердрафта	до 30 дней	до 90 дней	до 180 дней	до 1 года	до 3 лет	свыше 3 лет
1	СБЕРБАНК РОССИИ	5 500 864 454	295 284 243	3 994 073	29 649 431	100 102 005	602 420 587	1 622 690 496	2 846 723 619
2	ВНЕШТОРГБАНК	1 630 149 400	100 756 062	28 696 933	17 267 162	132 297 774	376 047 512	329 677 859	645 386 176
3	ГАЗПРОМБАНК	923 877 094	18 663 454	2 341 570	14 572 235	81 221 751	161 930 851	280 640 906	364 506 327
4	РОССЕЛЬХОЗБАНК	806 579 015	70 865 566	35 738	1 625 686	5 537 084	207 225 932	128 268 536	393 020 473
5	АЛЬФА-БАНК	508 846 303	33 206 290	23 551 020	26 254 631	32 034 082	80 330 270	137 170 165	176 188 849
6	БАНК МОСКВЫ	469 015 726	167 732 444	1 687 416	18 225 382	15 454 557	45 183 245	119 961 134	96 326 469
7	МЕЖДУНАРОДНЫЙ МОСКОВСКИЙ БАНК	344 002 782	19 535 281	448 207	2 991 415	13 172 347	54 686 530	104 403 651	148 706 023
8	ПРОМСВЯЗЬБАНК	293 484 526	29 112 461	1 185 132	15 908 967	40 875 467	53 731 075	55 587 658	97 083 766
9	ТРАНСКРЕДИТБАНК	246 273 161	7 976 138	1 651 543	15 474 146	16 687 556	48 886 047	72 010 951	83 586 780
10	РАЙФФАЙЗЕНБАНК АВСТРИЯ	232 433 814	17 517 115	0	1 282 096	8 623 207	25 122 859	56 883 788	123 004 749
11	РОСБАНК	229 450 284	36 863 026	2 258 680	3 019 900	9 650 262	41 366 142	51 775 941	84 516 333
12	НОМОС-БАНК	221 877 586	13 478 923	512 979	6 491 214	27 149 159	45 953 677	64 245 436	64 046 198
13	БАНК «САНКТ-ПЕТЕРБУРГ»	199 890 811	8 892 724	822 752	6 187 506	6 002 985	27 779 723	89 720 062	60 485 059
14	УРАЛСИБ	169 447 231	24 258 398	241 050	11 687 964	53 313 421	23 110 505	23 694 888	33 102 859
15	ОРГРЭС-БАНК	154 021 708	3 509 168	0	240 000	8 942 434	10 945 041	37 089 721	93 295 344
16	АК БАРС	141 562 970	7 698 176	10 000	1 940 844	3 206 598	13 222 883	41 807 598	73 610 871
17	ВТБ-24	135 723 410	41 675 813	6 000 000	474 352	1 847 502	5 990 690	19 620 848	60 114 205
18	УРСА БАНК	133 723 353	20 334 454	1 315 798	5 436 965	10 944 693	29 818 955	17 702 864	48 169 624
19	МОСКОВСКИЙ КРЕДИТНЫЙ БАНК	121 923 387	12 128 274	3 277 267	3 211 691	8 781 377	49 041 723	34 012 408	11 457 903
20	БАНК «ЗЕНИТ»	116 235 418	4 947 839	214 100	2 334 550	15 654 373	21 907 259	22 825 400	48 351 897
21	РОССИЯ	114 597 562	3 537 290	2 621 962	10 906 721	12 259 844	22 685 496	36 256 943	26 329 306
22	СВЯЗЬ-БАНК	112 767 643	8 994 039	0	1 809 922	4 526 547	23 510 958	44 970 242	28 955 935
	Всего по банковской системе	16 928 863 135	1 286 124 433	149 998 989	409 211 208	900 018 412	3 040 698 234	4 708 117 162	6 427 082 658

При расчете таблицы учитывались кредиты, выданные негосударственным российским коммерческим нефинансовым организациям и предпринимателям без образования юридического лица (балансовые счета 452а, 45401-08а).

участвовать более 95% частных кредиторов. Оставшиеся инвесторы, согласно введенной задним числом норме о коллективных действиях — CAC (Collective-Action Clauses), будут вынуждены также реструктурировать свою часть греческого долга (см. справку). Международная ассоциация свопов и деривативов (ISDA), регулятор, в том числе рынка CDS (Credit Default Swap — кредитный дефолтный своп; позволяет застраховаться от дефолта), признала обмен кредитным событием.

В середине марта ФРС опубликовала результаты стресс-тестов американских банков. Несмотря на жесткие условия тестирования (падение рынка акций на 50%, рост безработицы до 13%, снижение цен на жилье на 21%), большинство банков (15 из 19) успешно справились с этим испытанием. Из крупных банков тестирование не прошел лишь Citigroup, который немного не дотянул до требуемой достаточности капитала 1-го уровня в 5%. Тесты показывают устойчивость американской банковской системы и дают возможность банкам увеличивать дивиденды и поддерживать котировки своих акций. А значит, появляются перспективы переоценки их бумаг. Это сильный позитивный импульс для рынков в марте–апреле.

Тревожные новости приходят с рынка нефти. Brent обновила в марте исторические максимумы в евро и протестировала отметку в $128 за баррель: участники рынка включили большую часть геополитической премии за прекращение поставок иранской нефти в котировки. Напряженность вокруг Сирии и Ирана в марте достигла нового пика. Развитые страны начали эвакуировать посольства и граждан из Сирии, а Израиль и арабские страны откровенно намекали на возможность силового решения в отношении этих государств. Так, премьер-министр Израиля Биньямин Нетаньяху в начале марта несколько раз высказывался за нанесение удара по ядерным объектам Ирана, заявив, что затягивать его нельзя и что силовой сценарий в отношении Ирана может быть реализован в течение нескольких недель. Жестко высказался и президент США Барак Обама. Хотя последний был более дипломатичен, он четко обозначил свою позицию: а) США могут нанести удар по Ирану и б) Израиль для США остается ключевым союзником и имеет право на самооборону по своему усмотрению.

В середине марта Иран вернулся к переговорам по ядерной проблеме. Дискуссия между Ираном и шестеркой международных посредников (Германия и пять постоянных членов СБ ООН — США, Великобритания, Франция, РФ, Китай) пройдет в марте–апреле 2012 года. Стоит отметить, что военный конфликт, в зависимости от степени охвата, может привести к кратковременному или среднесрочному росту цен на нефть. Причем галопирующий рост цен, например, в случае парализации ключевой транспортной артерии — Ормузского пролива, чреват вхождени- ем в рецессию США, а вслед за ними и глобальной экономики.

Отметим, что, несмотря на увеличивающиеся пророчества о назревшей коррекции (рынки выглядят явно «перегретыми»), акции и облигации находят спрос: ключевые риски по банковской системе ввиду ясности по Греции и LTRO ослабли, новостной поток по американской экономике достаточно позитивен. Индексы США в середине марта уверенно обновляли годовые максимумы, выйдя на уровни начала 2008 года и сохраняя импульс к росту, а все попытки скорректировать рост первых месяцев года были безуспешными.

Конъюнктуру мировых рынков в апреле будут определять избыточная ликвидность и новостной фон по глобальной экономике, поддерживающие приток капиталов на развивающиеся рынки. Учитывая, что на начало весны приходится оживление в мировой экономике, сохранение тенденции роста фондовых рынков в апреле наиболее вероятно. Факторами поддержки рынка нефти, на наш взгляд, выступают приближение автомобильного сезона в США (май) и геополитика. В этой связи российский рынок акций, катализаторами роста которого выступает также сезон дивидендных отсечек, может показать динамику лучше зарубежных. Причем на фоне высоких цен на нефть среди ключевых секторов опережающую рынок динамику могут показать имеющие большой вес в индексах акции нефтегазового сегмента. Среди прочих сегментов

Распродажа автопрома

Бумаги КАМАЗа (KMAZ RM, +6.50%) 20 марта пошли вверх в связи с новостью о том, что ФАС разрешила концерну «Даймлер АГ» (Германия) увеличить долю в акционерном капитале КАМАЗа на 10% + 1 голосующая акция до уровня в 25% + 1 акция. Таким образом, зарубежный автоконцерн получит блокирующий пакет акций КАМАЗа.

Что касается сделок Авто ВАЗа, то в конце января ГЛАВА РОСТЕХНОЛОГИЙ СЕРГЕЙ ЧЕМЕЗОВ заявил, что передача контрольной доли АвтоВАЗа альянсу Renault-Nissan уже подготовлена всеми заинтересованными сторонами и должна состояться в первой поло- вине текущего года. В частности, Ростехнологии готовы продать европейскому концерну 4% акций волжского завода в ближайшее время. Их примеру должна последовать «Тройка Диалог».

Ростехнологии, «Тройка» и Renault-Nissan являются ключевыми акционерами АвтоВАЗа. До завершения первого этапа допэмиссии, завершившегося в ноябре прошлого года, эти компании держали по 25% всех акций автозавода. На данный момент баланс сил несколько изменился: Ростехнологии увеличили свою долю до 29%, а «Тройка Диалог» сократила до 21%. Сейчас четверть акций АвтоВАЗа уже принадлежит Renault-Nissan.

В конце января стало известно о завершении сделки между АвтоВАЗом и немецкой группой Mefro Wheels. Согласно контракту, подписанному на днях руководством обеих компаний, российский автозавод передал немцам 100% акций действующего производства колесных дисков. «В соответствии с договором немецкая сторона приобрела через свою российскую холдинговую компанию ООО «Мефро Уилз Руссиа» 100% долей ООО «Мефро Уилз Руссиа Завод Тольятти», созданного ОАО «АвтоВАЗ» для реализации сделки», — говорится в сообщении пресс-службы автозавода. При этом сумма сделки не оглашается.

Ведущие банки по объему привлеченных средств юридических лиц (по данным на 1 января 2012 года)

2	Банк	Средства юридических лиц, тыс. руб.	Остатки на расчетных счетах юрлиц, тыс. руб.	Депозиты, привлеченные на срок, тыс. руб.
2	Банк	Средства юридических лиц, тыс. руб.	Остатки на расчетных счетах юрлиц, тыс. руб.	до востребования	до 30 дней	до 90 дней	до 180 дней	до 1 года	до 3 лет	свыше 3 лет
1	СБЕРБАНК РОССИИ	1 856 720 651	1 107 531 224	15 700 413	219 901 315	94 852 784	66 840 488	54 647 662	287 215 748	10 031 017
2	ВНЕШТОРГБАНК	1 519 102 163	375 938 562	17 013 108	202 816 915	256 783 026	294 246 508	95 442 031	272 961 713	3 900 300
3	ГАЗПРОМБАНК	1 126 892 969	547 647 717	51	103 241 859	161 234 197	56 497 861	47 232 358	210 273 330	765 596
4	МЕЖДУНАРОДНЫЙ МОСКОВСКИЙ БАНК	391 548 983	44 380 941	133	89 665 477	40 024 057	50 550 293	2 934 921	115 616 987	48 376 174
5	РОССЕЛЬХОЗБАНК	303 485 098	60 289 015	11	2 352 760	27 853 415	135 721 647	42 789 660	33 035 731	1 442 859
6	БАНК МОСКВЫ	226 240 306	127 381 775	8 500 659	16 794 613	24 529 183	22 086 230	6 364 051	19 362 185	1 221 610
7	АЛЬФА-БАНК	220 354 420	93 271 979	3 868 068	18 585 543	12 160 414	44 240 630	21 592 668	24 377 911	2 257 207
8	ТРАНСКРЕДИТБАНК	218 382 293	73 253 145	1 335 783	63 916 683	54 430 413	14 592 879	3 160 408	4 692 982	3 000 000
9	РОССИЯ	175 599 169	124 198 190	0	15 164 580	6 140 487	8 459 488	17 509 153	4 127 271	0
10	РАЙФФАЙЗЕНБАНК АВСТРИЯ	164 741 152	70 943 876	0	35 490 809	22 700 150	23 196 014	10 069 622	2 258 991	81 690
11	ПРОМСВЯЗЬБАНК	158 697 858	64 929 911	503	9 768 131	7 062 313	20 874 425	19 385 282	32 358 889	4 318 404
12	ВТБ-24	149 801 810	85 660 428	37	15 605 298	20 567 393	26 245 301	678 119	1 044 034	1 200
13	УРАЛСИБ	142 022 006	87 170 293	250	7 510 351	17 495 168	12 851 172	8 067 489	2 794 175	6 133 108
14	НОМОС-БАНК	132 314 655	36 286 539	0	20 300 438	17 604 234	47 540 912	8 833 811	1 701 173	47 548
15	СИТИБАНК	131 156 951	73 689 725	1	48 743 923	8 136 782	512 057	74 463	0	0
16	РОСБАНК	117 531 229	64 671 627	145	16 536 361	14 925 726	9 174 262	1 517 446	10 205 197	500 465
17	БАНК «САНКТ-ПЕТЕРБУРГ»	115 216 968	56 123 145	700	7 804 780	12 390 959	12 418 829	14 535 400	10 414 231	1 528 924
18	СВЯЗЬ-БАНК	107 963 535	60 763 642	945	5 154 910	8 516 020	9 023 698	9 555 917	14 877 376	71 027
19	ОРГРЭС-БАНК	98 496 156	16 621 416	0	61 527 940	11 243 655	845 000	948 145	7 310 000	0
20	АК БАРС	83 852 394	32 094 749	1 700 107	0	3 175 281	6 839 805	7 384 384	11 857 463	20 800 605
21	УРСА БАНК	67 990 618	31 854 204	0	2 015 102	2 425 159	20 353 027	5 760 604	5 053 068	529 454
22	МБРР	61 705 922	35 281 321	51	1 521 114	630 582	3 664 050	12 532 706	8 076 098	0
	Итого	10 377 136 858	5 146 961 261	53 417 5521	178 016 751	945 022 921	1 013 838 473	586 268 853	1 276 988 075	176 622 972

При расчете таблицы учитывались остатки средств на расчетных счетах российских коммерческих нефинансовых организаций и предпринимателей без образования юридического лица, а также депозиты юридических лиц (балансовые счета 417п, 418п, 419п, 422п) и векселя, эмитированные банками.

мы выделяем банковский сектор. В менее ликвидных бумагах ожидаем переоценки акций перепроданной электроэнергетики (на фоне неопределенности уровня тарифов в среднесрочной перспективе), в первую очередь оптовой генерации, девелоперов и ряда представителей потреб-сектора (фармкомпании). Отметим бумаги автомобильных компаний: СОЛЛЕРС выглядит привлекательным из-за успешного бизнеса, а акции АвтоВАЗа и КАМАЗа могут «выстрелить»

на ожидаемом скором увеличении долей, принадлежащих зарубежным автоконцернам (см. справку).

В целом индекс ММВБ может подняться к отметкам 1750–1850 пунктов, а РТС — опуститься в диапазон 2000–2200 пунктов. Однако эти диапазоны по индексам нам видятся пиковыми для II квартала из-за ряда рисков, которые могут реализоваться во второй половине весны.

Во-первых, это уже упомянутая военная опасность. Во-вторых, в апреле нас ожидает новый сезон квартальной отчетности в США, который, как предполагается, будет хуже, чем предыдущие, а также намеченное на 24–25 апреля заседание ФРС. Регулятор может разочаровать затягиванием с новым QE в условиях, когда благоприятное действие LTRO начнет ослабляться. И наконец, вероятны усиление рецессионных процессов в Европе и возможная слабость деловой активности в КНР. е

\ В БИБЛИОТЕКУ \

Джон Рольф, Питер Трууб. Мартышкин труд.

Уолл-стрит изнутри. М.: Манн, Иванов и Фербер, 2012

Забудьте все, что вы до сих пор слышали об инвест-банкинге и Уолл-стрит.

Евгений Сатановский.

Россия и Ближний Восток.

Котел с неприятностями. М.: Альпина Бизнес Букс, 2012

Два выпускника бизнес-школ (Гарвардской и Уортоновской) на себе

Это не справочник и не сборник сведений. Но только в этой книге испытали, что это такое, и написали предельно откровенно. И даже с легким привкусом мести. Нет, у них было все в порядке. Их компенсация за первый полный год работы в банке DLJ была примерно в восемь раз больше того, что в среднем зарабатывают выпускники колледжей. Они летали по стране на частном самолете, останавливались в лучших отелях и питались в лучших ресторанах. Однако поняли, что даже такой уровень оплаты и бонусов не соответствует уровню нагрузок. У банкиров есть устойчивое мнение, что любую проблему можно решить, если направить можно найти самую полную и объективную информацию о Ближнем Востоке. Автор — президент Института Ближнего Востока, эксперт с мировым именем — знает все, что происходит в этом регионе. По его мнению, это — место сражения за мировое господство, природные ресурсы, финансы и бизнес. Вы прочитаете эту книгу, если вам интересны ответы на вопросы: кто на Ближнем Востоке для России друг и партнер, а кто враг и агрессор? почему нам не удается выработать эффективную политику на Ближнем Востоке? станет ли Россия частью исламско-

на ее решение достаточное количество денег и времени. Какие из этого следствия? Самыми страшными врагами банкиров оказываются те люди, чьи души не продаются, и те, кто понимает, что время является невозобновляемой ценностью.

го мира? может ли политический ислам быть нашим союзником в противостоянии с Западом? что такое российский наркорынок и надо ли снова оккупировать Афганистан? Разумеется, вопросов в книге гораздо больше.

Статья обзорная