Дисфункции российского рынка слияний и поглощений: причины, последствия, способы преодоления

DOI:

Российский рынок слияний и поглощений начал активно развиваться сравнительно недавно, однако в своем становлении пережил уже несколько этапов. Сделки слияния и поглощения являются одним из наиболее распространенных методов приобретения прав корпоративного контроля в нашей стране. Несмотря на то что число сделок на рынке слияний и поглощений за последние несколько лет монотонно сокращалось, объем стоимости и средняя цена сделки показывают тенденцию к росту. По мнению ряда экспертов, компании малого и среднего бизнеса в настоящее время перестали быть активными участниками указанного рынка и определяющими для него становятся действия крупного бизнеса, демонстрирующего экспансионистские интересы. Необходимо принимать во внимание, что в ходе слияний и поглощений потенциально создаются условия для усиления экономической власти отдельных субъектов, чьи частные интересы могут противоречить экономически эффективному перераспределению прав корпоративного контроля и, как следствие, препятствовать выполнению рынком слияний и поглощений своих функций. Следует отметить, что эффективность выполнения этих функций во многом зависит от действий государства как регулятора и рыночного субъекта [Сухарев, 2018, с. 277]. Масштаб дисфункций рынка и провоцируемых ими негативных эффектов определяется институциональной средой экономической системы. В связи с этим особую актуальность представляет исследование причин формирования дисфункций российского рынка слияний и поглощений, порождаемых ими эффектов и способов их преодоления.

Результаты и обсуждение

Зарождение основ формальных норм, регулирующих российский рынок слияний и по- глощений, пришлось на 1990-е гг. в условиях еще не сформировавшихся институтов рынка. Процесс создания и закрепления новых норм, определяющих поведение экономических субъектов, шел параллельно с медленным распадом прежних институтов командно-административной системы хозяйствования, что неизбежно повлекло за собой нарушение экономической координации. При фактически не функционировавших формальных институтах организацию взаимодействия экономических субъектов определяли неформальные правила. В связи с этим начальный этап становления российского рынка слияний и поглощений характеризовался массовым захватом собственности путем недружественных сделок, реализуемых через криминальные схемы. Адекватная ответная реакция государства на данные явления была невозможна, так как создаваемые регулирующие правовые нормы были не адаптированы к существующей экономической реальности, противоречили друг другу и обладали множеством «дыр», что провоцировало поиск бюрократической ренты и рост коррупции. При этом формы организации бизнеса в 1990-е гг. были непрозрачными и не отражали фактическую структуру взаимодействий, основанную на неформальных практиках.

С 2000-х гг. институциональный фон российского рынка слияний и поглощений начинает меняться. Однако также модифицировались и продолжили свое действие институциональные механизмы, препятствовавшие в 1990-е гг. росту спроса на эффективные экономические институты. Из разрозненных неформальных практик сформировалась система коррупционных правил [Барсукова, 2016, c. 22]. Коррупция становится неформальным институтом защиты прав собственности и используется как оборонительная стратегия бизнеса. При этом одним из условий эффективного развития рынков, в том числе и рын- ка слияний и поглощений, является адекватная реализация защиты прав собственности и независимость судебных органов, что способствует снижению негативных рыночных эффектов.

Некоторая часть представителей крупного бизнеса стала обладать «монопольным доступом к центру принятия политических решений». В результате стал складываться «двойной стандарт правил рыночной игры» для разных классов собственников. Подобный стандарт, чаще всего выражающийся в селективном правоприменении, оказал влияние на всю российскую хозяйственную систему в целом, в том числе неблагоприятно сказался на координации рынка слияний и поглощений, так как подчинение судебной исполнительной власти частным интересам крупных собственников в целях борьбы с конкурентами препятствует эффективному перераспределению прав корпоративного контроля [Антоненко, 2013, c. 117].

Также «двойные стандарты правил игры» для субъектов российского рынка слияний и поглощений могут выражаться в неформальной поддержке государством участников сделок. В большинстве случаев она ориентирована на достижение тех целей, которых добиваются инициаторы слияния или поглощения. Российская практика показала, что непосредственно форма поддержки зависит от целого ряда обстоятельств: масштаба деятельности компании-цели и ее места в отрасли; рентабельности, ликвидности и кредитоспособности компании-цели; стадии осуществления сделки; дружественная она или нет. Вышеописанная неформальная поддержка была широко распространена в 2000-е годы. В основном к ней прибегали при осуществлении недружественных поглощений [Зельднер и др., 2015, c. 127].

Помимо оказания вышеописанной поддержки прочих участников государство также стало активно функционировать на российском рынке слияний и поглощений как хозяйствующий субъект. Рост роли государства в качестве субъекта указанного рынка подчеркивают в своих работах А.Д. Радыгин, А.Н. Лякин, Е.В. Балацкий, Н.М. Розанова и др. Исследователи видят в этом «восстановление системы власти-собственности и госкапитализма». Взаимодействие государства с компаниями-целями на российском рынке слияний и поглощений описывается моделью «хищник – жертва». Выбор и приобретение государством интересующих активов реализуется через действия государственных корпораций. При этом данные сделки осуществляют преимущественно в отраслях либо с благоприятной рыночной конъюнктурой, либо с изначально высоким удельным весом государственного присутствия (нефтегазовый сектор, финансовый сектор, связь, транспорт и т. д.).

Хотя действующее российское законодательство провозглашает равенство государственных органов и других субъектов в гражданско-правовых отношениях, государственные органы фактически обладают значительным превосходством по сравнению с остальными участниками таких отношений. Государство может инициировать такую сделку в рамках реализации существующей государственной политики, но также мотивом может быть реализация личных замыслов определенных государственных служащих, в результате чего может наблюдаться диссонанс между целями государства-регулятора в сфере пресечения неэффективных и общественно вредных сделок и государства-агента со своими эгоистическими интересами [Балацкий, 1997; Лякин, 2010, с. 50; Радыгин, 2010, с. 80; Розанова, 2015, с. 10–15].

Асимметрия интересов государства как субъекта регулирования и как участника указанного рынка привела к формированию институциональных микродисфункций, связанных с «двойными стандартами» правоприменения для разных классов собственников, поиском бюрократической ренты, смешением функциональных воздействий государства-регулятора и государства – рыночного субъекта. Данные микродисфункции формальных регулирующих институтов способствовали закреплению ловушки применения оценочных норм антимонопольного законодательства, реализующейся в невозможности эффективного пресечения недобросовестных сделок и одновременно в торможении обоснованных и эффективных сделок на российском рынке слияний и поглощений (см. рисунок).

• •    Коррупция как поиск политической ренты из дополнений к формальным правилам

• •    Государство – активный игрок рынка

• •    Неформальная поддержка государством игроков рынка

• •    «Двойные стандарты» в правоприменении

Рост трансакционных издержек формальных и неформальных институтов

• •    Формальные институты – средство достижения неформальных договоренностей

• •    Формальные институты – дополнительное ограничение в выборе стратегии неформального поведения

  

  • Микродисфункции формальных институтов рынка

  • “Lock-in” эффект

  
  

Закрепление институциональной ловушки

Рисунок. Механизм формирования институциональной ловушки на российском рынке слияний и поглощений

Примечание. Составлено автором.

Совершенствование институциональной среды российского рынка слияний и поглощений требует дальнейших преобразований, направленных на снижение асимметричности информации между субъектами рынка и государством, а также блокировку неформальных институтов, конфликтующих с формальными регулирующими институтами. Осуществление таких преобразований потенциально приведет к увеличению адаптивной эффективности данных институтов, а соответственно, снижению трансакционных издержек и неопределенности и, следовательно, росту эффективности российского рынка слияний и поглощений.

К примеру, важным условием для преодоления институциональной микродисфункции «двойных стандартов» правоприменения регулирующих норм, негативно влияющей на условия и результаты деятельности экономических субъектов, и обеспечения независимого судопроизводства будет последовательное соблюдение стандартов экономического анализа в практике применения оценочных норм антимонопольного законодательства. Анализ конкурентных действий субъектов на конкретных рынках и возникающих в связи с этим эффектов создает основу для единообразной правоприменительной практики в рамках регулирования процессов слияний и поглощений. Соблюдение стандартов экономического анализа в практике применения норм, регулирующих рынок слияний и поглощений, выступает важным условием исключения «двойных стандартов» правоприменения, так как снизит вероятность осуществления ошибок и повысит адаптивную эффективность существующих формальных норм путем снижения стимулов реализовывать антиконкурентные неформальные практики. Для добросовестных рыночных субъектов в результате снизятся трансакционные издержки, что приведет к повышению размера выигрышей потребителей и, следовательно, аллокативной эффективности всей хозяйственной системы в целом.

Также расширение применения стандартов экономического анализа при оценке слияний и поглощений повысит значимость деятельности общественных палат и экспертных советов по контролю поведения субъектов указанного рынка. Возможность осуществления независимого исследования перспектив предполагаемых значимых сделок слияний и погло- щений и анализ уже свершившихся сделок слияний и поглощений сторонними экспертами будут способствовать пресечению искажения информации и недобросовестного поведения субъектов [Шаститко, 2018, с. 120]. В дальнейшем это приведет к появлению новых эффективных форм неформального контроля на российском рынке слияний и поглощений.

Следует отразить необходимость применения стандартов экономического анализа при оценке слияний и поглощений в развиваемых ФАС России в рамках «Стратегии развития конкуренции и антимонопольного регулирования в Российской Федерации на период 2013– 2024 гг.» институтов разъяснений и рекомендаций («guidelines»). Данные институты являются адаптацией западных институтов саморегулирования рынка слияний и поглощений, направленных на устранение асимметрии информации между регулирующими органами и субъектами рынка. В настоящий момент ФАС России ведет работу в этом направлении по разработке рекомендаций по доказыванию недопустимых соглашений и согласованных действий на товарных рынках, оценке допустимости способов ведения бизнеса субъектами, занимающими доминирующее положение на рынке, и оценке «вертикальных» соглашений.

Особого внимания заслуживают частичные поглощения, порождающие структуры общего владения собственностью. Данные сделки инициируются собственниками, внешними к данной отрасли, однако обладающими долями участия в нескольких конкурирующих фирмах. Частичные поглощения, в отличие от полных слияний и поглощений, не ограничивают необратимо и полностью конкуренцию между компаниями. Однако компании после осуществления такой сделки будут иметь возможность и стимулы в одностороннем порядке ухудшить конкурентное состояние в результате потери соперничества между ними. Так как для антимонопольных органов частичные поглощения могут представлять определенный интерес. Следовательно, растет актуальность оценок создаваемых ими односторонних конкурентных эффектов. В настоящее время в России не проводится детальная оценка вероятности наступления односторонних эффектов от сделок разных типов на рынке слияний и поглощений, но она потенциально возможна в российской антимонопольной практике.

Расчет агрегированного индекса валового повышения ценового давления (далее – GGUPPI), используемый для оценки односторонних эффектов как от полных, так и от частичных слияний и поглощений, относится к группе методов симулирования слияний. Можно сделать вывод о возможности применения вышеназванного показателя в России в комбинации с уже используемыми методами экономического анализа с целью создания более широкой доказательной основы для принятия решений российскими антимонопольными органами. Это имеет существенное значение для разработки практических рекомендаций в области совершенствования государственного регулирования рынка слияний и поглощений.

Так как GGUPPI может быть вычислен с использованием данных, предоставляемых компаниями в соответствии с требованиями обязательного раскрытия информации, следует сделать вывод о возможности его расчета не только специалистами антимонопольных органов, но также инициаторами предполагаемых сделок, сторонними независимыми оценщиками и экспертами, что будет способствовать снижению неопределенности и пресечению асимметричности информации на российском рынке слияний и поглощений.

При аккумулировании данных расчетов GGUPPI для разных типов слияний и поглощений становится возможным создание информационных таблиц, где в зависимости от отрасли, типа предполагаемой сделки, долей первичного и итогового распределения финансового участия и корпоративного контроля будут представлены данные о вероятности наступления односторонних эффектов от сделки. В перспективе это поможет значительно упростить процедуру предварительной оценки предполагаемой сделки и сделает ее более прозрачной, что также снизит трансакционные издержки данной процедуры.

Заключение

Подводя итоги, в связи с наличием вы-шеобозначенных дисфункций российского рынка слияний и поглощений предлагается внести рекомендации о совершенствовании оценочного аппарата в антимонопольной практике в принятую ФАС России «Стратегию развития конкуренции и антимонопольного регулирования в Российской Федерации на период 2013–2024 гг.» и разработанные ФАС России «Разъяснения по порядку и методике оценки соглашений о совместной деятельности». Такие меры будут полезны в рамках развития формирующегося в России института разъяснений («guidelines») с целью устранения асимметрии информации между органами антимонопольного регулирования и хозяйствующими субъектами, а также для обеспечения единообразия правоприменения в сфере антимонопольного регулирования. Для инициаторов предполагаемых сделок слияний и поглощений это будет возможностью сформировать устойчивые ожидания относительно вердикта антимонопольных органов касательно решения о разрешении сделки и соответствующем моделировании дальнейших действий. Для работников ФАС России, членов общественных и экспертных советов при ФАС России это снизит вероятность осуществления ошибок при предварительной оценке предполагаемых сделок слияний и поглощений.

Таким образом, совершенствование оценочного аппарата экономического анализа в антимонопольной практике, расширение неформального контроля (проведение независимых экспертных исследований предполагаемых значимых сделок, а также анализа свершившихся сделок) будут способствовать ликвидации «двойных стандартов» в правоприменении антимонопольных норм и снижению вероятности осуществления ошибок при предварительной оценке антимонопольными органами предполагаемых сделок, что в целом повысит адаптивную эффективность существующих формальных норм, регулирующих взаимодействия на российском рынке слияний и поглощений. Это потенциально блокирует институциональную ловушку в сфере применения оценочных норм, снижает трансакционные издержки и сдерживает стимулы субъектов российского рынка слияний и поглощений реализовывать сложившиеся за последние 25 лет негативные неформальные практики взаимодействий.